要点：2022Q4非银行业低配最为严重，配置比例的历史分位从2021Q4的20.5%降至4.6%，在所有行业为最低水平。其中，券商板块低配2.3pct，保险板块低配2.2pct。在低估值、低配置下，券商方面政策利好+业绩高增+估值重构，保险方面负债端改善继续+资产端回暖，有望带动非银板块节后迎来“开门红”。
　　当前非银行业低配严重。2022Q4在公募主动权益基金（普通股票型+混合型基金，不含指数类基金，下同）重仓A股的行业中，非银行业配置比例仅为1.41%，低配5.0pct。非银行业配置自从2019Q2达到高点（8.3%）后，整体呈下降趋势，2022年进一步下降，配置比例从2021Q4的2.3%下降至1.5%以下，配置比例的历史分位从2021Q4的20.5%降至4.6%（2012年来），在所有行业为最低水平。其中，券商板块配置比例为0.97%，低配2.3pct；保险板块配置比例为0.42%，低配2.2pct。
　　券商板块：业绩高增长确立+政策利好驱动逻辑不断强化，板块低配幅度收窄。
　　Q4主动权益基金重仓券商A股比例为0.97%，环比+0.18pct.，配置比例处于2012年来的历史分位的25.5%。Q4券商板块低配2.29%（标配比例为3.26%），低配幅度环比收窄13bps。
　　个股方面，东方财富持仓有所回暖，Q4末主动权益基金重仓东方财富的比例环比+7bps至0.54%。除东财外，中信、华泰、广发、东方、国联分别+6bps/+1bps/+2bps/+3bps/+1bps至0.19%/0.10%/0.05%/0.03%/0.02%。国君环比-3bps至0.002%。
　　保险板块：资产端回暖叠加负债端改善预期下，保险持仓环比提升，但仍维持在历史低位。
　　Q4主动权益基金重仓保险A股比例环比+0.18pct至0.42%，配置比例处于2012年来的历史分位的16.2%。Q4低配比例环比扩大5bps至2.17%，主要源于Q4保险股市值上涨较多，使得标配比例环比提升23bps至2.58%。
　　个股方面，受益于资产端回暖及负债端预期改善，平安、国寿、太保均有明显增配，Q4末主动权益基金重仓平安、国寿、太保的比例环比+9bps/+5bps/+4bps至0.24%/0.10%/0.06%。新华、人保配置比例基本持平，略有提升。
　　港股方面：非银板块整体增持，主要源于港交所增持所致。主动权益基金重仓港股非银板块占比环比+1.30pct至6.14%，低配1.09%（Q3低配1.79%）。
　　1）港交所重仓占比+1.36pct至4.76%，超配比例环比127bps至3.54%（标配为1.22%）。
　　2）券商重仓占比环比-9bps至0.27%，低配比例扩大10bps至0.28%（标配为0.55%），主要源于中信、广发分别环比-11pbs/-2bps至0.06%/0.01%，但中金公司获明显增持，重仓占比环比+7bps至0.17%。
　　3）保险重仓环比+3bps至1.07%，低配比例3.82%（标配4.89%），低配幅度环比扩大46bps。其中，友邦、国寿、新华被增持，分别环比+18bps/+11bps/+1bps至0.51%/0.11%/0.01%，中国财险、平安、太保环比-20bps/-6bps/-0.4bps至0.27%/0.17%/0.01%。
　　投资建议：当前非银行业处估值低位，在基本面改善叠加配置提升的驱动下，估值向上修复空间大。
　　非银估值处历史低位，向上修复空间大。券商板块，截至1月20日，PB估值为1.30倍，处于2018年以来历史分位数25%。保险板块，国寿A、平安A、太保A、新华A的2023PEV分别为0.71、0.59、0.43、0.35倍，历史估值分位分别处于13%、8%、7%、6%；国寿H、友邦、太平的2023PEV分别为0.25、1.60、0.17倍，历史估值分位分别处于11%、27%、10%。
　　在低估值、低配置下，券商方面政策利好+业绩高增+估值重构，保险方面负债端改善继续+资产端回暖，有望带动非银板块节后迎来“开门红”。
　　券商方面：政策维度，1月13日发布的《证券经纪业务管理办法》，仍明确规定券商佣金不得低于服务成本，券商零售经纪的降费担忧基本解除，此外全面注册制落地在即，将对券商展业带来直接利好。业绩维度，预计2023Q1证券行业净利润预计同比+104%，有望达到全年业绩弹性最高点，全年同比增速预计为+31.3%。估值维度，“科技-产业-金融”新循环下券商系PE业务有望迎来重估，1月13日《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》中对从事并购、私募股权投资的资管计划放开“投资单一资产不超过该资产净值的25%”限制，以及“取消管理人自有资金参与单个集合资管计划不得超过该计划总份额20%”的要求，券商系PE将在国内新循环中大有可为。
　　券商看好以下三条主线：1）投资业务恢复性高增长逻辑下，建议关注高弹性标的【东方证券】/【兴业证券】；2）全面注册制落地背景下，建议关注投行收入占比较高的【国金证券】；3）以及成长逻辑持续兑现，业绩具备高贝塔属性的【东方财富】。
　　保险方面：在资产端，经济回暖预期的落地将支撑长端利率继续抬升，有望进一步打开保险股估值向上修复的空间；权益市场好转将带来保险投资收益和利润大幅修复。在负债端，疫情态势平稳，在春节后将开启保单销售的修复，部分公司将开启二次开门红，2-3月或会有业绩小高峰。
　　保险看好以下两条主线：1）利润修复高弹性+平台经济政策向好，估值修复动力强劲的互联网保

研究报告全文：保险行业点评报告202301292022Q4非银金融行业基金持仓跟踪证券研究报告投资评级看好维持非银板块严重低配基本面改善在即有望迎最近12月市场表现来开门红核心观点保险沪深300上证指数要点非银行业低配最为严重配置比例的历史分位从的72022Q42021Q4降至在所有行业为最低水平其中券商板块低配保02054623pct险板块低配在低估值低配置下券商方面政策利好业绩高增估-722pct值重构保险方面负债端改善继续资产端回暖有望带动非银板块节后迎来-14开门红-21-28当前非银行业低配严重2022Q4在公募主动权益基金普通股票型混合型基金不含指数类基金下同重仓A股的行业中非银行业配置比例仅为141低配50pct非银行业配置自从2019Q2达到高点83后整分析师夏昌盛体呈下降趋势2022年进一步下降配置比例从2021Q4的23下降至15SAC证书编号S0160522100002xiacsctseccom以下配置比例的历史分位从2021Q4的205降至462012年来在所有行业为最低水平其中券商板块配置比例为097低配23pct保险板块配置比例为042低配22pct相关报告12023版人身保险产品负面清单券商板块业绩高增长确立政策利好驱动逻辑不断强化板块低配幅点评2023-01-16度收窄Q4主动权益基金重仓券商A股比例为097环比018pct配置比例处于2012年来的历史分位的255Q4券商板块低配229标配比例为326低配幅度环比收窄13bps个股方面东方财富持仓有所回暖Q4末主动权益基金重仓东方财富的比例环比7bps至054除东财外中信华泰广发东方国联分别6bps1bps2bps3bps1bps至019010005003002国君环比-3bps至0002保险板块资产端回暖叠加负债端改善预期下保险持仓环比提升但仍维持在历史低位Q4主动权益基金重仓保险A股比例环比018pct至042配置比例处于2012年来的历史分位的162Q4低配比例环比扩大5bps至217主要源于Q4保险股市值上涨较多使得标配比例环比提升23bps至258个股方面受益于资产端回暖及负债端预期改善平安国寿太保均有明显增配Q4末主动权益基金重仓平安国寿太保的比例环比9bps5bps4bps至024010006新华人保配置比例基本持平略有提升港股方面非银板块整体增持主要源于港交所增持所致主动权益基金重仓港股非银板块占比环比130pct至614低配109Q3低配1791港交所重仓占比136pct至476超配比例环比127bps至354标配为122请阅读最后一页的重要声明保险行业点评报告20230129行业点评报告证券研究报告2券商重仓占比环比-9bps至027低配比例扩大10bps至028标配为055主要源于中信广发分别环比-11pbs-2bps至006001但中金公司获明显增持重仓占比环比7bps至0173保险重仓环比3bps至107低配比例382标配489低配幅度环比扩大46bps其中友邦国寿新华被增持分别环比18bps11bps1bps至051011001中国财险平安太保环比-20bps-6bps-04bps至027017001投资建议当前非银行业处估值低位在基本面改善叠加配置提升的驱动下估值向上修复空间大非银估值处历史低位向上修复空间大券商板块截至1月20日PB估值为130倍处于2018年以来历史分位数25保险板块国寿A平安A太保A新华A的2023PEV分别为071059043035倍历史估值分位分别处于13876国寿H友邦太平的2023PEV分别为025160017倍历史估值分位分别处于112710在低估值低配置下券商方面政策利好业绩高增估值重构保险方面负债端改善继续资产端回暖有望带动非银板块节后迎来开门红券商方面政策维度1月13日发布的证券经纪业务管理办法仍明确规定券商佣金不得低于服务成本券商零售经纪的降费担忧基本解除此外全面注册制落地在即将对券商展业带来直接利好业绩维度预计2023Q1证券行业净利润预计同比104有望达到全年业绩弹性最高点全年同比增速预计为313估值维度科技-产业-金融新循环下券商系PE业务有望迎来重估1月13日证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法中对从事并购私募股权投资的资管计划放开投资单一资产不超过该资产净值的25限制以及取消管理人自有资金参与单个集合资管计划不得超过该计划总份额20的要求券商系PE将在国内新循环中大有可为券商看好以下三条主线1投资业务恢复性高增长逻辑下建议关注高弹性标的东方证券兴业证券2全面注册制落地背景下建议关注投行收入占比较高的国金证券3以及成长逻辑持续兑现业绩具备高贝塔属性的东方财富保险方面在资产端经济回暖预期的落地将支撑长端利率继续抬升有望进一步打开保险股估值向上修复的空间权益市场好转将带来保险投资收益和利润大幅修复在负债端疫情态势平稳在春节后将开启保单销售的修复部分公司将开启二次开门红2-3月或会有业绩小高峰保险看好以下两条主线1利润修复高弹性平台经济政策向好估值修复动力强劲的互联网保险标的众安在线2目前NBV正增长或正在好转的低估值标的如中国平安中国太保中国人寿AH新华保险中国太平友邦保险谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2保险行业点评报告20230129行业点评报告证券研究报告风险提示资本市场大幅波动长端利率下行政策落地不及预期后续保单修复弱于预期谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3行业点评报告证券研究报告图12022Q4非银配置比例14低配5pct该配置比例处于行业历史分位46在所有行业中最低数据来源wind财通证券研究所图22022Q4主动权益基金重仓非银板块A股的比例环比37bps至141低配49920151050-5-10非银板块重仓持股占比A股非银板块超配低配比例数据来源wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4行业点评报告证券研究报告图32022Q4主动权益基金重仓券商A股的比例环比18bps至097低配229标配为3266543210-1-2-3-4券商A股重仓持股比例低配超配比例数据来源wind财通证券研究所图4东方财富持仓回暖图5主要重仓券商标的持仓占比均有提升3502941530025010183200051501151030010044474022302428501461020220东方财富广发证券华泰证券中信证券东方财富中信证券2022Q12022Q22022Q32022Q4广发证券华泰证券数据来源wind财通证券研究所注单位亿元数据来源wind财通证券研究所图62022Q4主动权益基金重仓保险A股的比例环比18bps至042低配217标配为258121086420-2-4保险A股重仓持股比例低配超配比例数据来源wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5行业点评报告证券研究报告图72022Q4主动权益基金重仓A股保险市值明显提升图82022Q4平安国寿太保获明显增配60145012104008063004022000100中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保中国人寿中国平安中国太保2022Q12022Q22022Q32022Q4新华保险中国人保数据来源wind财通证券研究所注单位亿元数据来源wind财通证券研究所图92022Q4主动权益基金重仓非银板块H股的比例环比130pct至614低配109标配为723302520151050-52015Q32015Q22015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4非银板块重仓持股占比H股非银超配低配数据来源wind财通证券研究所图102022Q4主动权益基金重仓港交所比例环比136pct至476超配比例环比127bps至3547060504030201000-10香港交易所重仓比例香港交易所超配比例数据来源wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6行业点评报告证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业评级看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7