2023年1月17日，新东方在线发布2023财年半年报。公司1H23实现收入20.80亿元，同比增加262.69%（包括终止经营业务，下同）；归母净利5.85亿元，同比增加207.59%；摊薄EPS为0.55元，同比增加201.85%。
　　简评及投资建议
　　1H23FY公司总收入20.80亿元，同比增262.69%。1H23FY公司实现收入20.80亿元，同比增262.69%，主因向自营产品及直播电商的战略转型取得重大进展。毛利率47.23%，同比上升17.07pct，主因终止K-12业务和自营产品及直播电商业务大幅增长。归母净利5.85亿元（其中，汇兑损益等其他收益贡献税前利润1.2亿），归母净利率28.1%。
　　直播电商业务收入17.66亿元，占比84.89%。1H23FY公司直播服务收入17.66亿，毛利率42.50%。直播服务/教育分别为17.66/3.14亿，占比为85%/15%。直播服务中自营收入超10亿，占比超56.6%。直播服务/教育毛利率为42.5%/74%，环比增4.7pct/14.3pct。教育业务收入3.14亿元，同比增4.31%。
　　1H23FY公司期间费用合计3.38亿，期间费用率16.27%。1H23FY销售及营销开支2.28亿元，同比减33.16%。销售及营销费用率10.95%，同比减48.48pct，主要由于终止K-12业务，员工成本减少所致。研发开支0.48亿元，同比减69.22%，研发费用率2.32%，同比减25.01pct，主要由于终止K-12业务，员工成本减少所致。行政开支0.62亿元，同比减72.59%。行政费用率2.99%，同比减36.61pct，主要由于股份酬金开支减少所致。
　　计划更名为东方甄选，聚焦品牌显决心。2023年1月5日，公司发布公告称董事会建议公司名称由“新东方在线”更改为“东方甄选”。我们认为，这一调整标志着公司坚定未来发展方向，未来发展重点将转移至直播电商，同时也将提升公司品牌认知度，传递清晰标识，打造独有品牌。
　　直播电商业务腾飞，流量转化率效率持续。截至2022年11月30日止六个月内，公司所有直播间累计GMV达48亿，其中东方甄选主号累计GMV约为40.93亿。东方甄选日均GMV与转化率上行，22年6-11月/12月/2023年1月1-17日东方甄选直播间平均GMV分别为2321/3151/2985万元，平均单价分别为64.05/64.29/78.00元，平均转化率为2.19%/3.61%/3.30%，UV价值逐步稳定至2.41元。GMV、转化率稳定上行，公司直播业务动力充足。
　　23年1月1-17日主号自营品占比达43%。截至2022年11月30日止六个月内，东方甄选主号自营品累计GMV达10.48亿，日均GMV为591.87万，平均自营占比为24.64%。12月/1月1-17日自营品日均GMV分别为958/1185万元，12月/1月1-17日自营品占29.30%/42.56%，持续上行。截至2022年11月30日底，公司累计推出65款自营SKU，其中烤肠、南美白虾累计销售额均破亿。我们认为，公司优选供应链打造自营产品，强大渠道和优质产品结合，实现自营品业务的逐渐壮大。
　　矩阵直播构筑甄选体系。①美丽生活：22年7月开播以来累计GMV达8.5亿元，1月单价114元创新高，11月/12月/2023年1月1-17日日均单价分别为99/108/114元。②将进酒：11月开播以来日均GMV达212万元，1月12日GMV达808万元。平均单价318元，平均转化率0.75%，截至2023年1月17日粉丝数量46.7万人。③看世界：2022年12月26日至2023年1月17日，看世界日均GMV稳定在1000万元，粉丝数达55.9万，平均单价1618元，主营旅游产品，大幅提升单价。
　　专场+访谈拉动GMV突破。东方甄选贵州专场（7485万）、西北专场（7918万）和山东专场（首日1.2亿）先后打破东方甄选GMV纪录，山东专场户外直播销售额破亿，创历史GMV新高，海南专场收入GMV 9829万元。6场户外直播当日（首日）转化率远高于当月转化率中枢数据，西北专场的转化率达5.19%，为历史最高转化率。2022年9月30日晚倪萍做客直播间，《姥姥语录》精装版与美绘本合计贡献约660万GMV（占当日总GMV20%）；11月6日毕淑敏做客直播间，当日观看人次达1770万，为11月最高；12月23日，董宇辉对话茅盾文学奖作者格非，江南三部曲当日销售额达280万，彰显东方甄选传播优秀文化的差异化特点。
　　构建品牌价值，打通销售渠道。①品牌驱动：公司以直播电商出发，逐步推出自营产品，渠道和产品相辅相成，实现增长，我们认为，东方甄选品牌已经树立起独特的形象，随着公司更加聚焦到甄选品牌体系建设，品牌力将成为公司长期驱动力。②线上：主号表现稳步提升，矩阵直播间逐步完善，陆续开设的矩阵直播间有望贡献增量；③线下：参考李子柒螺蛳粉从线上进入线下渠道后迅速铺开，我们认为，线下作为传统渠道，具有更广阔的空间，东方甄选有望凭借出色产品和品牌实现线下渠道扩展。
　　更新盈利预测。预计公司2023-25FY年收入分别为45.3、64.3、77.9亿元，分别同比增长404%、42%、21%，毛利率分别为45%、42%和41%，归母净利润分别为11.9、16、19.4亿元，分别同比增长322%、35%、21%。其中：①大学教育：预计23-25FY收入各为5.9、6.6、7.4亿元；②机构教育：预计23-25FY收入各为0.46、0.37、0.29亿元；④直播业务：假设东方甄选直播间23FYGMV 86亿元，其中自营部分占比26%、

研究报告全文：TableMainInfo公司研究旅游服务业旅游综合证券研究报告新东方在线1797公司半年报点评2023年1月20日TableInvestInfo投资评级优于大市维持1H23FY归母净利润585亿品牌价值股票数据驱动长期成长TableStockInfo1月20日收盘价港元7370TableSummary52周股价波动港元284-7370投资要点总股本流通股亿股10071007总市值流通市值亿港元7427422023年1月17日新东方在线发布2023财年半年报公司1H23实现收入相关研究2080亿元同比增加26269包括终止经营业务下同归母净利585直播电商赋能优质甄选凸显品牌力TableReportInfo亿元同比增加20759摊薄EPS为055元同比增加2018520220926市场表现简评及投资建议TableQuoteInfo1H23FY公司总收入2080亿元同比增262691H23FY公司实现收入2080亿元同比增26269主因向自营产品及直播电商的战略转型取得重大进展毛利率4723同比上升1707pct主因终止K-12业务和自营产品及直播电商业务大幅增长归母净利585亿元其中汇兑损益等其他收益贡献税前利润12亿归母净利率281直播电商业务收入1766亿元占比84891H23FY公司直播服务收入1766亿毛利率4250直播服务教育分别为1766314亿占比为8515直播服务中自营收入超10亿占比超566直播服务教育毛利率为恒生指数对比1M2M3M42574环比增47pct143pct教育业务收入314亿元同比增431绝对涨幅2211388011581相对涨幅1159215180411H23FY公司期间费用合计338亿期间费用率16271H23FY销售及营资料来源海通证券研究所销开支228亿元同比减3316销售及营销费用率1095同比减4848主要由于终止业务员工成本减少所致研发开支亿元同比TableAuthorInfopctK-12048减6922研发费用率232同比减2501pct主要由于终止K-12业务员工成本减少所致行政开支062亿元同比减7259行政费用率299同比减3661pct主要由于股份酬金开支减少所致分析师汪立亭计划更名为东方甄选聚焦品牌显决心2023年1月5日公司发布公告称董Tel02123219399事会建议公司名称由新东方在线更改为东方甄选我们认为这一调Emailwanglthaitongcom整标志着公司坚定未来发展方向未来发展重点将转移至直播电商同时也将证书S0850511040005提升公司品牌认知度传递清晰标识打造独有品牌分析师许樱之直播电商业务腾飞流量转化率效率持续截至年月日止六个月Tel7558290046520221130内公司所有直播间累计GMV达48亿其中东方甄选主号累计GMV约为4093Emailxyz11630haitongcom亿东方甄选日均GMV与转化率上行22年6-11月12月2023年1月1-17证书S0850517050001日东方甄选直播间平均GMV分别为232131512985万元平均单价分别为分析师曹蕾娜640564297800元平均转化率为219361330UV价值逐步稳定Tel02123214659至241元GMV转化率稳定上行公司直播业务动力充足Emailcln13796haitongcom证书S0850522110001主要财务数据及预测TableFinanceInfo联系人王祎婕2021FY2022FY2023FYe2024FYe2025FYe营业收入百万元1419899452664297789Tel02123219768-YoY313-3674037420212Emailwyj13985haitongcom净利润百万元-1658-534118816051944-YoY-12356783225351211全面摊薄EPS元-165-053118159193毛利率291460447421408净资产收益率-856-293531442360资料来源公司2021年报2022年报海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究新东方在线1797223年1月1-17日主号自营品占比达43截至2022年11月30日止六个月内东方甄选主号自营品累计GMV达1048亿日均GMV为59187万平均自营占比为246412月1月1-17日自营品日均GMV分别为9581185万元12月1月1-17日自营品占29304256持续上行截至2022年11月30日底公司累计推出65款自营SKU其中烤肠南美白虾累计销售额均破亿我们认为公司优选供应链打造自营产品强大渠道和优质产品结合实现自营品业务的逐渐壮大矩阵直播构筑甄选体系美丽生活22年7月开播以来累计GMV达85亿元1月单价114元创新高11月12月2023年1月1-17日日均单价分别为99108114元将进酒11月开播以来日均GMV达212万元1月12日GMV达808万元平均单价318元平均转化率075截至2023年1月17日粉丝数量467万人看世界2022年12月26日至2023年1月17日看世界日均GMV稳定在1000万元粉丝数达559万平均单价1618元主营旅游产品大幅提升单价专场访谈拉动GMV突破东方甄选贵州专场7485万西北专场7918万和山东专场首日12亿先后打破东方甄选GMV纪录山东专场户外直播销售额破亿创历史GMV新高海南专场收入GMV9829万元6场户外直播当日首日转化率远高于当月转化率中枢数据西北专场的转化率达519为历史最高转化率2022年9月30日晚倪萍做客直播间姥姥语录精装版与美绘本合计贡献约660万GMV占当日总GMV2011月6日毕淑敏做客直播间当日观看人次达1770万为11月最高12月23日董宇辉对话茅盾文学奖作者格非江南三部曲当日销售额达280万彰显东方甄选传播优秀文化的差异化特点图TablePicPe12022年6月以来东方甄选日均销售额及平均单价资料来源蝉妈妈海通证券研究所图22022年6月以来东方甄选UV价值及转化率图3东方甄选主号上架自营商品情况资料来源蝉妈妈海通证券研究所资料来源蝉妈妈海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究新东方在线17973图4美丽生活日均销售额及平均单价截至2023年1月17日图5甄选自营日均销售额及平均单价截至2023年1月17日资料来源蝉妈妈海通证券研究所资料来源蝉妈妈海通证券研究所构建品牌价值打通销售渠道品牌驱动公司以直播电商出发逐步推出自营产品渠道和产品相辅相成实现增长我们认为东方甄选品牌已经树立起独特的形象随着公司更加聚焦到甄选品牌体系建设品牌力将成为公司长期驱动力线上主号表现稳步提升矩阵直播间逐步完善陆续开设的矩阵直播间有望贡献增量线下参考李子柒螺蛳粉从线上进入线下渠道后迅速铺开我们认为线下作为传统渠道具有更广阔的空间东方甄选有望凭借出色产品和品牌实现线下渠道扩展更新盈利预测预计公司2023-25FY年收入分别为453643779亿元分别同比增长4044221毛利率分别为4542和41归母净利润分别为11916194亿元分别同比增长3223521其中大学教育预计23-25FY收入各为596674亿元机构教育预计23-25FY收入各为046037029亿元直播业务假设东方甄选直播间23FYGMV86亿元其中自营部分占比26毛利率约25带货部分根据19佣金率确认收入其他子直播间23FY合计净GMV约35亿元预计23-25FY的GMV各113153177亿元收入各389573702亿元综合毛利率分别为403385375净利GMV各102102106表1新东方在线收入分部估值2020FY-2025FYe20FY21FY22FY23FYe24FYe25FYe大学教育收入百万元642549518590660739yoy16-145-57140119120毛利率679671645709709709机构教育收入百万元1147558463729yoy199-342-219-206-206-206毛利率824890815797800800直播业务GMV百万元58112771528317734收入百万元25389057327020yoy157248474225毛利率378403385375净利率370297271268净利GMV158102102106总体收入百万元10811419899452664297789yoy176313-3674037420212毛利率456291460447421408归母净利润百万元-742-1658-534118816051944yoy-10827-11876783224351211资料来源公司年报2020-2022FY海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究新东方在线17974我们采用分部估值法对公司进行估值采用2023FYPE估值公司23FY对应时间区间为2022年6月1日至2023年5月31日主要假设如下大学机构教育参考同业给予大学教育机构客户业务2023FY15-20倍PE对应市值区间4-5亿元直播电商预计直播业务成为公司收入主要增长极且目前仍处快速成长期随公司逐步加强对供应链的把控自营产品销售额比重上升东方甄选品牌价值独一无二估值有望逐步向消费品类型公司切换多渠道运营空间广阔因此我们给予直播电商业务相对可比公司一定的估值溢价给予2023FY60-65倍PE对应市值693-751亿元公司整体市值区间为698-757亿元对应合理价值区间693-752元股对应802-870港元股以1港元08646元人民币换算给予优于大市评级表2新东方在线分部估值结果FY23E净利润估值下限估值上限市值下限市值上限占比估值方法百万元倍倍亿元亿元大学教育2671520451机构教育23FYePE621520110直播业务11549606569375199目标市值亿元698757对应每股合理价值元693752对应每股合理价值港元802870资料来源Wind海通证券研究所表3可比公司估值表根据2023年1月20日收盘价大学机构业务中公教育行动教育中国东方教育中教控股平均值PE2022年倍-569212280141211直播电商业务遥望科技天下秀世纪睿科平均值PE2022年倍274427231311资料来源Wind一致预期海通证券研究所注公司财年截至5月31日为增强可比性取可比公司22年PE作为参考除中教控股采用23财年PE中教控股财年截至8月31日其余可比公司财年均截至12月31日中公教育2022EPE为负不计入平均值计算风险提示市场竞争团队流失品牌声誉下降电商直播行业监管政策风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究新东方在线17975财务报表分析和预测TableF主要财务指标orecastInfo2022FY2023FYe2024FYe2025FYe利润表百万元2022FY2023FYe2024FYe2025FYe每股指标美元营业收入899452664297789每股收益-053118159193营收成本485250237244609每股净资产163281440633占收入比重540553579592每股经营现金流-091144164202销售及营销开支505470594675每股股利000000000000占收入比重5621049287价值评估倍研发开支19698113126PE-12016540139983301占收入比重218221816PB3910226814471006行政开支292117112118PS71401418998824占收入比重325261715EVEBITDA-12369425532772718营业利润-580133918852261股息率000000000000其他开支271361414盈利能力指标EBIT-546147518992275毛利率4602447142074082EBITDA-510148419272323净利润率-5943262424962495税前利润-552147518992275净资产收益率-2926531544193596所得税-18287295331资产回报率-1998397533232856有效所得税率33195155146投资回报率35479197031241912437净利润-534118816051944盈利增长少数股东损益0000营业收入增长率-36664037142042116归属母公司所有者净利润-534118816051944EBIT增长率66823703428781975净利润增长率67803224535092112偿债能力指标资产负债率203278228189流动比率430326404492速动比率414295369455现金比率313245322411经营效率指标资产负债表百万元2022FY2023FYe2024FYe2025FYe应收帐款周转天数1526141713801344货币资金1230260341366022存货周转天数349730730730应收款项38176243287总资产周转率034151133114其它流动资产424685806891固定资产周转率1215602338622879流动资产合计1691346451857200固定资产34116217324使用权资产48484848其他非流动资产285288292295现金流量表百万元2022FY2023FYe2024FYe2025FYe非流动资产合计368452557667税前利润-552147518992275资产总计2059391757427866非现金支出30392749租赁负债28282828非经营收益-78-300-308-344应付款项187366518628营运资金变动-5902703252合约负债163541596654经营活动现金流-918145416512032其它流动负债16129142155资产-26-80-119-146流动负债合计393106312841464投资租赁负债21212121其他其它长期负债4444投资活动现金流-26-80-119-146非流动负债合计25252525债权募资-47000负债总计418108813091489股权募资1000股本0000其他储备1641282944336377融资活动现金流-45000非控股权益0000现金净流量-990137315321886负债和所有者权益合计2059391757427866备注1表中计算估值指标的收盘价日期为1月20日2以上各表均为简表资料来源公司2022年年报海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究新东方在线17976信息披露分析师声明汪立亭TableAnalyst批发与零售贸易行业社会服务行业s许樱之社会服务行业曹蕾娜批发与零售贸易行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableReports小商品城爱美客太阳纸业京东集团-SW广州酒家索菲亚富森美中国东方教育华熙生物九毛九永辉超市海底捞裕同科技安克创新山鹰国际步步高美吉姆重庆百货复星国际周大生美团-W新东方-S中顺洁柔老凤祥锦江酒店王府井小米集团-W志邦家居新东方在线丸美股份投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平以上股市场以海通综指为基准香港市10A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明