瓷砖行业经历两年困境，产能加速出清，行业集中度进一步提升，龙头企业受益。政策助力催化竣工改善，行业迎来困境反转，龙头企业“剩者为王”。行业上市公司充分计提减值，优化内部治理，2023年有望表现出业绩弹性。
　　支撑评级的要点
　　瓷砖是比较典型的消费建材。建筑陶瓷是用于建筑饰面或构件的陶瓷制品，主要是指陶瓷墙砖与地砖。建筑陶瓷具备强后周期消费建材属性，多SKU，兼具装饰与功能属性。建陶行业规模性仍然较弱，过去容易形成“地头蛇”效应，但随着龙头企业营销增加，品牌属性逐渐增强；瓷砖行业库存占比高、运输半径相对较短，应收账款及存货周转问题比较重要。瓷砖作为铺面材料，在我国的装修铺面材料中占据重要的地位。
　　行业经历高速发展到回落期，仍呈现“大行业小企业”格局。21世纪以来，我国建筑陶瓷行业经历三大发展阶段。1999-2012年，瓷砖产量由15.5亿平方米增长至89.9亿平方米，增长较快。2013-2017年，瓷砖产量经历高位盘整阶段，产量总体波动不大。2018-2022年，随着地产总体承压，瓷砖产量也逐渐下滑。以建筑卫生陶瓷行业协会披露的2021年瓷砖产量88.63亿平，单平价格40元左右测算，瓷砖行业市场空间超过3500亿元，而行业内尚无年营收超过100亿元的企业，行业集中度提升空间仍然较为广阔。
　　困境演绎极致的行业出清，行业龙头“剩者为王”。瓷砖行业自2018年后已进入产能出清时代。2022年地产下行、成本上升、环保政策加码以及转产锂电渣的机会进一步加速了行业产能出清的节奏。2022年11月，工信部、发改委、生态环境部和住建部四部门联合发布《建材行业碳达峰实施方案》，《方案》将陶瓷作为与水泥、玻璃同样重要的重点能耗及碳排放强度降低的产品，预计行业碳管理进一步加强，也会加速中小落后产能出清节奏，行业集中度有望进一步提升。
　　政策助力，2023年或是回暖转折期。2022年11月，政策端“三箭齐发”助力保交楼，政策分别从信贷、债券、股权融资甚至是内保外贷等多种角度放宽地产融资，且政策强调融资资金应当优先用于保交楼项目，不得用于拿新地、开新楼盘，地产竣工有望加速修复。近几周玻璃库存连续下降，或预示着竣工修复已然启动。瓷砖作为强竣工产品有望深度受益于政策对地产融资的放松，且企业资产负债表改善空间或已出现。
　　龙头充分计提减值释放风险，轻装上阵业绩弹性较大。三家已上市瓷砖企业均已对地产应收账款进行了专项计提。截止2022年中报，东鹏控股、蒙娜丽莎、帝欧家居分别对地产应收账款以82.59%、58.08%、44.92%的比例进行单项减值。地产融资宽松后，进一步计提减值的空间较小，甚至不排除冲回可能。瓷砖龙头轻装上阵，2023年有望显现业绩弹性。
　　毛利率已现逐季改善，费用控制优秀的企业弹性或更大。2022年以来，多家陶瓷企业在高压下上调产品价格，蒙娜丽莎与东鹏控股的毛利率已逐季改善。同时，蒙娜丽莎通过内部治理加强费用控制，费用率进一步降低，预计2023年能够体现更强的业绩弹性。
　　估值
　　推荐C端渠道布局优秀、服务推广较好、产品创新节奏较快的东鹏控股；以及费用率降低、内部治理改善、岩板创新走在前列的蒙娜丽莎。
　　评级面临的主要风险
　　产能出清不及预期/僵尸产线再生产，政策传导不及预期，地产竣工修复不及预期，成本进一步上涨。
　　

研究报告全文：建筑材料证券研究报告行业深度2023年1月13日强于大市建筑陶瓷公司名称股票代码股价评级东鹏控股003012SZ人民币945增持困境出清叠加政策催化龙头剩者为王蒙娜丽莎002918SZ人民币2096增持瓷砖行业经历两年困境产能加速出清行业集中度进一步提升龙头企业资料来源Wind中银证券受益政策助力催化竣工改善行业迎来困境反转龙头企业剩者为王以2023年1月12日当地货币收市价为标准行业上市公司充分计提减值优化内部治理2023年有望表现出业绩弹性支撑评级的要点瓷砖是比较典型的消费建材建筑陶瓷是用于建筑饰面或构件的陶瓷制品主要是指陶瓷墙砖与地砖建筑陶瓷具备强后周期消费建材属性多SKU兼具装饰与功能属性建陶行业规模性仍然较弱过去容易形成地头蛇效应但随着龙头企业营销增加品牌属性逐渐增强瓷砖行业库存占比高运输半径相对较短应收账款及存货周转问题比较重要瓷砖作为铺面材料在我国的装修铺面材料中占据重要的地位行业经历高速发展到回落期仍呈现大行业小企业格局21世纪以来我国建筑陶瓷行业经历三大发展阶段1999-2012年瓷砖产量由155亿平方米增长至899亿平方米增长较快2013-2017年瓷砖产量经历高位盘整阶段产量总体波动不大2018-2022年随着地产总体承压瓷砖产量也逐渐下滑以建筑卫生陶瓷行业协会披露的2021年瓷砖产量亿平单平价格元左右测算瓷砖行业市场空间超过亿元8863403500而行业内尚无年营收超过100亿元的企业行业集中度提升空间仍然较为广阔困境演绎极致的行业出清行业龙头剩者为王瓷砖行业自2018年后已进入产能出清时代2022年地产下行成本上升环保政策加码以及转产锂电渣的机会进一步加速了行业产能出清的节奏2022年11月工信部发改委生态环境部和住建部四部门联合发布建材行业碳达峰实施方案方案将陶瓷作为与水泥玻璃同样重要的重点能耗及碳排放强度降低的产品预计行业碳管理进一步加强也会加速中小落后产能出清节奏行业集中度有望进一步提升政策助力2023年或是回暖转折期2022年11月政策端三箭齐发助力保交楼政策分别从信贷债券股权融资甚至是内保外贷等多种角度放宽地产融资且政策强调融资资金应当优先用于保交楼项目不主要催化剂事件得用于拿新地开新楼盘地产竣工有望加速修复近几周玻璃库存连困境加速行业出清续下降或预示着竣工修复已然启动瓷砖作为强竣工产品有望深度受政策催化估值修复益于政策对地产融资的放松且企业资产负债表改善空间或已出现龙头充分计提减值内部治理改善龙头充分计提减值释放风险轻装上阵业绩弹性较大三家已上市瓷砖企业均已对地产应收账款进行了专项计提截止2022年中报东鹏控股相关研究报告蒙娜丽莎帝欧家居分别对地产应收账款以的建材行业周报12-1820230109825958084492建材行业周报1226-1120230103比例进行单项减值地产融资宽松后进一步计提减值的空间较小甚至不排除冲回可能瓷砖龙头轻装上阵2023年有望显现业绩弹性建材行业周报1219-122520221225毛利率已现逐季改善费用控制优秀的企业弹性或更大2022年以来中银国际证券股份有限公司多家陶瓷企业在高压下上调产品价格蒙娜丽莎与东鹏控股的毛利率已具备证券投资咨询业务资格逐季改善同时蒙娜丽莎通过内部治理加强费用控制费用率进一步建筑材料装修建材降低预计2023年能够体现更强的业绩弹性证券分析师陈浩武估值862120328592推荐C端渠道布局优秀服务推广较好产品创新节奏较快的东鹏控股haowuchenbocichinacom以及费用率降低内部治理改善岩板创新走在前列的蒙娜丽莎证券投资咨询业务证书编号S1300520090006评级面临的主要风险产能出清不及预期僵尸产线再生产政策传导不及预期地产竣工修复不及预期成本进一步上涨目录建筑陶瓷比较典型的消费建材行业6产业链上游构成简单下游应用广泛6兼具装饰属性与功能属性的后周期建材7行业特点规模较弱品牌效应一般库存易累积渠道很重要8行业历史回顾从快速发展到存量时代12行业现状痛点与机会并存困境正在反转14痛点需求下滑成本上行信用减值风险14转机诸多利好逐渐释放边际改善可期16龙头竞争力存量时代剩者为王22渠道B端进入存量时代仍有机会C端空间广阔22B端带动高增长却也酝酿风险22C端加速下沉渠道开拓仍大有可为23强化服务打造零售竞争力25提高品质扩大竞争优势26居民收入水平提高带来消费升级27投资建议29风险提示30东鹏控股32蒙娜丽莎392023年1月13日建筑陶瓷2图表目录图表1建筑陶瓷行业产业链示意图6图表2马可波罗产品成本结构2022年H16图表3马可波罗主要采购结构2022年H16图表4建筑陶瓷产品SKU较多7图表5建陶行业产品产能结构2020年7图表6对消费者来说不同SKU之间差异较大7图表7大板耐高温高强酸碱抗污耐腐蚀防滑8图表8岩板进入板材和智能家居领域8图表9瓷砖产能布局较集中日产能万平方米8图表10建陶企业存货周转率较低9图表11瓷砖存货跌价准备占营收比是消费建材行业最高9图表12瓷砖行业运费占营收比高于消费建材平均水平9图表13建陶行业中库存商品占存货比例较高9图表14瓷砖占据家装铺地面材料的主要位置10图表15美国铺地面材料以毛毯为主10图表162021年全球瓷砖产量结构10图表172019年全球瓷砖消费量结构10图表18各类铺面材料比较11图表19瓷砖产量经历三个阶段12图表20瓷砖行业三个发展阶段特点总结12图表21龙头企业CR5约1112图表22企业数量减少单家企业产能增加13图表23规模以上企业总营收保持稳定13图表24地产销售较大幅度下降14图表25新开工与竣工面积均下行14图表261-11月份地产销售下滑较多14图表272021年后动力煤价格波动加大15图表28天然气价格中枢波动上升15图表29氧化镨和氧化锌价格中枢仍处于历史高位15图表30氧化钴和液碱价格中枢大幅上行后回落15图表31前三季三家瓷砖上市公司营收和毛利率均下滑15图表32应收账款及票据周转率放缓16图表33帝欧家居应收账款占流动资产比例较大16图表342020-2021年地产调控以紧缩为主16图表35前期政策宽松多集中在销售端17图表36销售端宽松阶段地产销售并未显著改善172023年1月13日建筑陶瓷3图表37地产销售复苏仍需时间传导日成交量万平17图表3811月以来地产政策终于向融资端转向18图表39多家陶企上调销售价格18图表40蒙娜丽莎与东鹏控股毛利率环比改善19图表41三家瓷砖厂商均已较充分计提减值万元19图表42三家公司应收规模下降百万元19图表43应收占流动资产的比重下降19图表44近期多条瓷砖转产锂矿技改项目获审批通过20图表45碳酸锂价格两年间上涨超10倍20图表46江西锂矿资源相对丰富21图表47行业龙头营收增速持续跑赢行业整体21图表48后周期建材销售渠道梳理22图表49工程端占比总体呈现先升后降的趋势22图表50蒙娜丽莎的工程端毛利率通常更高22图表51工程端占比与净营业周期正相关天23图表52工程端通常信用期较长23图表53近年B端百强地产集采集中度不断提升23图表54经销商或将成为渠道转型后的收入基本盘个百万24图表55经销渠道毛利率更低24图表56直销中毛利率直营网售家装工程OEM24图表57提供家装服务是家装领域的大趋势25图表58东鹏推出行业首创的包铺贴有望进一步提高C端竞争力25图表59东鹏控股阳光天使服务26图表60新明珠的服务经销体系26图表61蒙娜丽莎的服务体系26图表62马可波罗真诚服务36526图表63不同层次建陶企业比较27图表64建陶行业三大梯队27图表65可支配收入和居住消费支出提升28图表66整装占比提高后户主对瓷砖质量的要求提高28图表67家装消费主要分布在10万至50万之间28图表68改善型装修占比超过5028附录图表69报告中提及上市公司估值表31图表70公司历史发展沿革33图表71公司营收以瓷砖为主覆盖卫浴及其他33图表72有釉砖占比不断提升卫浴比例稳定33图表73公司营收CAGR107毛利CAGR6534图表74公司毛利率处于可比公司领先地位34图表75公司推出主要新产品一览342023年1月13日建筑陶瓷4图表76公司专利数量领先行业35图表77东鹏展厅及产品应用案例35图表78东鹏控股工程端占比逐渐提升36图表79东鹏控股分业务毛利率情况36图表80东鹏控股分业务盈利预测百万元36图表81东鹏控股可比公司估值对比37图表822021年年报后公司PE-TTM处于失真状态37图表83排除失真阶段公司市盈率处于15-35倍区间37图表84公司历史发展沿革40图表852021年前公司营收始终保持高增长40图表86瓷质有釉砖贡献约65的公司营收2021年40图表87蒙娜丽莎广告支出与销售人员数量同升41图表88蒙娜丽莎部分战略合作客户41图表89瓷质无釉砖非瓷质有釉砖营收占比持续下降41图表90陶瓷薄板薄砖毛利率高于其他产品41图表91蒙娜丽莎12002400连纹背景墙42图表92公司在2021年岩板首选率处于第一梯队42图表93建筑陶瓷类企业国内房地产500强首选率43图表94蒙娜丽莎分业务盈利预测百万元43图表95蒙娜丽莎可比公司估值对比44图表962021年年报后公司PE-TTM处于失真状态44图表97排除失真阶段公司市盈率处于10-45倍区间442023年1月13日建筑陶瓷5建筑陶瓷比较典型的消费建材行业产业链上游构成简单下游应用广泛建筑陶瓷是用于建筑物饰面或作为建筑构件的陶瓷制品主要指陶瓷墙砖和陶瓷地砖建筑陶瓷主要以高岭土瓷土陶土为主料釉料熔块化工料等为辅料经混合压制素烧施釉印花等过程耗用煤电柴油等能源进行生产建筑陶瓷广泛应用于住宅公共建筑基础设施建设的墙面与地面按照吸水率建筑陶瓷可分为陶质砖瓷质砖炻质砖三类按照釉面不同瓷砖可分为有釉砖无釉砖仿古砖抛光砖等瓷质有釉砖是建陶行业上市公司的主要产品图表1建筑陶瓷行业产业链示意图资料来源新明珠招股书中银证券材料能源折旧是建陶生产成本的主要部分根据马可波罗招股书建筑陶瓷的直接材料能源动力制造费用分别占生产成本的342917三项合计占成本比重约80主要的能源和原料包括泥砂料化工色辅料包装材料能源消耗则包括天然气电力煤等近年建筑陶瓷行业正经历煤改气的产线改造浪潮预计未来天然气将成为主要能源图表2马可波罗产品成本结构2022年H1图表3马可波罗主要采购结构2022年H12610225泥砂料34直接材料12化工色辅料直接人工29包装材料制造费用19天然气能源动力239电外协费用1712煤运输及装卸费用焦化气资料来源马可波罗招股书中银证券资料来源马可波罗招股书中银证券2023年1月13日建筑陶瓷6品牌力与费用成本控制创造盈利能力差异根据各家瓷砖上市公司数据拆分单位瓷砖销售价格在36-45元不等工程直销产品价格略低于零售经销端成本在27-33元左右单方费用在5元-10元左右成本与费用管控较好的企业单方净利可以保持在10元左右差的企业则只有1-3元品牌力成本费用控制的差异导致企业间盈利能力也存在差距兼具装饰属性与功能属性的后周期建材装饰属性使瓷砖具有多SKU的特点即使是同一品类的陶瓷产品其花纹尺寸厚度等又有很大区别以蒙娜丽莎为例其官网公布的产品中就有岩板陶瓷板干粒釉面砖全通体玻化瓷质砖仿大理石瓷砖等19个品类按照风格又可分为罗马新时代银河星辰七星珍石米兰印象花样年华等46个系列每一个品类中又有不同颜色与纹路的图案按大小又有23个不同的尺寸规格以金意陶为例其不同质面和规格的SKU共有408个图表4建筑陶瓷产品SKU较多资料来源金意陶推广材料中银证券图表5建陶行业产品产能结构2020年图表6对消费者来说不同SKU之间差异较大1抛釉砖55瓷片728仿古砖8外墙砖9抛光砖1324中板大岩薄板厚砖地铺石广场砖其他资料来源2020中国瓷砖产能报告中银证券资料来源蒙娜丽莎官网中银证券功能属性提升未来应用方向增加作为房屋装修重要的装饰材料建筑陶瓷具有很多优质特性防水耐热耐磨耐腐蚀易清洁环保等特性同时建筑陶瓷还有花纹多样颜色和图案可塑性强等特点既实用又美观除了作为装饰材料的美观性能和防水耐热等传统性能之外陶瓷材料还能够实现很多其他功能陶瓷材质能实现触控隔热等功能陶瓷为主体的面板可以顺应智能家居趋势以优异性能不断延伸自身应用向大家居智能家居方向发展2023年1月13日建筑陶瓷7图表7大板耐高温高强酸碱抗污耐腐蚀防滑图表8岩板进入板材和智能家居领域资料来源蒙娜丽莎官网PChouse家居杂志中银证券资料来源好家居网中银证券行业特点规模较弱品牌效应一般库存易累积渠道很重要产线区域集中分布建陶行业区域集中度相对高过去我国瓷砖产区布局有三山一海两江之称即广东佛山山东博山河北唐山上海四川夹江福建晋江而2007年后江西高安丰城和广西藤县凭借资源与政府支撑与人才优势凭借招商引资大幅承接佛山瓷砖的产业转移逐渐形成规模化瓷砖产区与此同时辽宁法库建平湖北当阳河南鹤壁等地也纷纷形成自身的瓷砖产区集中布局创造竞争力瓷砖产线集中布局往往可以享受低原料与资源成本优势规模化生产优势高周转优势品牌化优势部分产区还可以享受近市场的低运费优势图表9瓷砖产能布局较集中日产能万平方米广东江西8191101421651福建2374河南24775599山东2479四川24974333广西河北其他资料来源中国建筑卫生陶瓷协会中银证券运输半径短品牌效应由弱到强门槛低运输半径较短大品牌难以渗入小地区容易形成地头蛇瓷砖产品天然具有体积较大重量较重单价较低等特点存在一定运输半径限制在过去大品牌渠道构建尚未完成时中小企业得以在小区域小市场形成一定规模这些企业规模较小相当一部分企业技术落后自主品牌和渠道缺乏市场竞争力差容易生长也容易淘汰随着消费升级家装需求高端化消费者对瓷砖的品质要求提高加之瓷砖行业龙头的品牌逐渐建立消费渠道布局逐渐完善这类中小企业竞争力正逐渐弱化2023年1月13日建筑陶瓷8品牌效应逐渐增强相较于管材防水等隐蔽工程材料瓷砖属于表面装饰材料消费者的辨别能力相对强于隐蔽材料加上瓷砖耐用时间较长即使损坏也很少造成负面外部效应溢出另外瓷砖属于半成品在铺贴之前无法完全展现应用效果在品牌效应弱的环境下行业龙头发展往往受到中小企业低质低价产品的冲击导致劣币驱逐良币效应行业格局就更容易分散随着行业龙头纷纷增加营销投入部分企业上市后资金优势相对凸显以及居民对消费品认知能力的增强瓷砖行业品牌效应正在逐渐增强库存占比高存货周转慢瓷砖产品品类多变化快库存周转能力很重要瓷砖行业SKU多产品审美变化快消费者需求也经常随之改变因此库存变得格外重要为了应对消费者多样的消费需求瓷砖厂商往往需要对每种产品每种花色每种尺寸都要保留一定的库存这就需要很强的库存仓储能力另外一方面审美变化快经常会导致预留的产品库存销售不出去存货跌价准备常常会削弱公司营利建陶行业存货周转率低于其他建材建陶行业存货周转率较低周转天数长库存商品占存货比例较高蒙娜丽莎拥有周转相对较快的优势因为周转较快蒙娜丽莎的存货跌价也相对较少在消费建材中建陶行业存货周转最慢存货积压情况最严重因此仓储能力和物流配送能力十分重要图表10建陶企业存货周转率较低图表11瓷砖存货跌价准备占营收比是消费建材行业最高18081607140612051004803602401200瓷砖五金涂料板材管材防水涂料防水板材五金管材瓷砖平均值存货周转率2021年次平均值跌价占产成品比例2021年资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券图表12瓷砖行业运费占营收比高于消费建材平均水平图表13建陶行业中库存商品占存货比例较高680705604503402302011000涂料瓷砖防水管材五金板材瓷砖板材五金管材防水涂料运费占营收比2019年平均值项产成品占存货比例2021年资料来源万得东鹏控股招股书中银证券资料来源万得中银证券注20202021年各公司披露资料不完全2023年1月13日建筑陶瓷9生产模式生产通常不能间断自产为主OEM形成产能蓄水池窑炉需保持高温生产通常不间断瓷砖生产通常需要窑炉保持1000度左右的高温温度不足则产品质量难以保障因此瓷砖通常连续生产仅切换产品时停窑换产考虑经济效益当成本涨价过高或行业需求不足时瓷砖厂商也会选择停产停工产能以自产为主OEM为辅OEM作为产能蓄水池通常用于调节实际业务需求和自有产能之间的差额当市场需求超过公司产能时公司会选择OEM产能进行生产消费习惯占优占据铺面材料半壁以上空间瓷砖在我国家装市场消费习惯上处于主流地位相较于其他铺面材料瓷砖拥有耐脏防滑防火易保养寿命长性价比高图案多样等优点一直受到我国的消费者喜爱在我国的家装地面与墙面材料中一直占据主要位置而在欧美国家毛毯和弹性地板则更受消费者喜爱图表14瓷砖占据家装铺地面材料的主要位置图表15美国铺地面材料以毛毯为主122毛毯45LVT强化硬芯地板73243木地板瓷砖9瓷砖56木质地板层压板11地毯弹性地板28小型毛毯自然石材其他资料来源新浪家居中国家庭擦地需求与专用擦地机器人技术趋势资料来源FloorCoveringWeekly中银证券白皮书中银证券图表162021年全球瓷砖产量结构图表172019年全球瓷砖消费量结构2中国中国印度116印度226巴西巴西245248西班牙印尼3伊朗1越南4土耳其土耳其26美国意大利15埃及14印尼2112墨西哥越南32沙特阿拉伯埃及其他其他资料来源CeramicWorldReview中国建筑卫生陶瓷协会中银证券资料来源CeramicWorldReview中国建筑卫生陶瓷协会中银证券相较于其他铺面材料瓷砖性价比较高瓷砖易清洁易打理防水防腐耐磨可选尺寸和颜色较多可以满足不同人群的需求较受中国消费者喜爱相比之下木地板天然石材具有购买保养成本高耐潮耐热耐污性能较差的缺点在国内的普及度不如瓷砖2023年1月13日建筑陶瓷10图表18各类铺面材料比较陶瓷板材陶瓷砖大理石等天然石材石英石等人造石主要原料为高岭土石英石粉与树脂等胶粘剂混主要原料为高岭土石英砂长石砂硅灰石透闪石等自然形成人工开采经切割抛合后加压成型经生产工艺等压机在1万吨以下烧制温度压机超3万吨烧制温度光等工序后制成85250左右温度烘干在1150以上在1200以上而成常见大小如面积在面积在900x1800mm以下厚度在1550x3050mm2440x尺寸规格900x1800mm1800x板材或荒料裁切各种尺寸规格925mm1450mm厚度在12203600mm厚度在325mmmm或更厚硬度较好耐磨性较好高硬度高耐磨高抗污硬度较好耐磨较好耐污较好硬度较好耐磨性一般耐高温较耐污性一般耐高温一功能特性耐高温加工性良好纹耐高温较好加工性较好纹理花好耐污性一般需打蜡防护纹般加工性好纹理花色理花色丰富色丰富理天然加工性良好较单一建筑内外墙面含建筑幕室内使用厨房台面浴建筑墙面地面台面以及柱应用场景墙地面以及各种桌建筑墙面地面等室台面茶几台面吧碑等面台面柜面等台窗台餐桌面等资料来源新明珠招股书中银证券2023年1月13日建筑陶瓷11行业历史回顾从快速发展到存量时代21世纪以来我国建筑陶瓷发展经历了三个阶段2000-2012年我国瓷砖行业快速发展自1999年至2012年我国瓷砖产量由155亿平方米增长至899亿平方米增长近5倍复合增速约145这一阶段随着地产与基建的快速发展瓷砖需求快速增长瓷砖产能及产量也快速爬升2013-2017年稳定平台期2013年至2017年随着地产竣工增速下降地产企业资金紧张加之行业去库存去产能中小规模企业加速退出行业进入平稳期产量逐渐趋于稳定2018年之后行业产能出清加速2018年及2019年两年瓷砖产量分别下滑112和87这两年行业下跌的主要原因是房地产去库存金融市场去杠杆导致瓷砖需求下滑市场竞争加剧抬高了销售等间接费用环保土地能源劳资成本上升企业利润空间被挤压加上行业本身计划的十三五期间去掉三分之一产能的规划加速了中小企业退出和产量下滑图表19瓷砖产量经历三个阶段图表20瓷砖行业三个发展阶段特点总结12030发展阶段主要情况25100产能快速建设产量快速累积中国成为瓷砖20生产消费大国人均消费量快速攀升到201080151999-201210年形成了以泛珠三角华南西南华东等605为主的九大产区400随着地产竣工增速下降地产企业资金紧张-5202013-2017加之行业去库存去产能中小规模企业加速-10退出行业进入平稳期产量逐渐趋于稳定0-152018年及2019年两年瓷砖产量下滑较多主要2018之后原因是房地产去库存金融市场去杠杆导致瓷砖需求下滑瓷砖产量随之接连下滑产量亿平方米增速资料来源中国建筑卫生陶瓷协会陶瓷信息中银证券资料来源中银证券注2022年为上半年数据瓷砖行业集中度远低于其他消费建材经过了十三五期间大刀阔斧的去产能和中小企业出清瓷砖行业有一定程度优化但是与其他消费建材行业仍有差距行业格局改善还有空间2020年瓷砖行业营收311124亿元行业龙头的五家公司马可波罗新明珠东鹏控股蒙娜丽莎帝欧家居的营收均不超过百亿行业前三名集中度仅76前五名集中度仅11左右低于其他消费建材子行业图表21龙头企业CR5约111003802604012000马可波罗新明珠东鹏控股帝欧家居蒙娜丽莎营业收入亿元市占率资料来源公司公告建筑卫生陶瓷协会中银证券注2020年数据2023年1月13日建筑陶瓷12大行业小公司重压加速出清根据中国陶瓷家居网数据中心的数据2020年规模以上建筑陶瓷工业主营业务收入累计311124亿元比上年同期增长15利润总额累计20498亿元比去年同期增长1436销售利润率66比上年同期增加018个百分点我国规模以上建筑陶瓷工业主营业务规模维持在3000亿元以上根据建筑卫生陶瓷协会相关信息2020年规模以上建陶企业共1093家较2019年减少67家2018-2020年全国建陶企业共减少211家降幅155瓷砖年产能由2018年的136亿降至2020年的123亿下降96行业产能出清龙头集中度正在提高2021年以来地产下行信用减值风险成本上升等多重压力则进一步加速了行业产能出清的节奏2020-2022年全国建筑陶瓷厂数量再减少110多家生产线再缩减270多条图表22企业数量减少单家企业产能增加图表23规模以上企业总营收保持稳定1600456000501400440500012003530340002010002510800300020600152000-10400-2011000-30200050-40002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2011年2014年2017年2020年2022年规模以上企业营收亿元左增速右规模以上建筑陶瓷企业数量个左平均每家产线日产能万方右资料来源中国建筑卫生陶瓷协会中银证券资料来源中国建筑卫生陶瓷协会中银证券2023年1月13日建筑陶瓷13行业现状痛点与机会并存困境正在反转痛点需求下滑成本上行信用减值风险停窑早开窑晚销售仍然乏力据陶瓷信息2021年下半年以来随着煤炭和天然气等主要能源产品价格急剧上行高成本压力下多个产区被击穿盈亏平衡线从而早早停窑放假且2022年初开窑也略晚于往年部分产区开窑率非常低而下半年虽然无2021年的限电约束但高企的成本与较低的价格抑制了厂商开窑根据陶瓷信息产能调研受成本影响2022年下半年广东产区开窑率仅30落后产线长期停窑根据陶瓷信息对2022年上半年的复盘全国约有2500条生产线含陶瓷瓦至少有500条生产线2022年上半年未曾恢复生产其中不少已停产长达一年以上停窑线主要为优势产区的落后产线此外相当数量的生产线上半年因市场和成本因素生产周期不足2个月地产下行瓷砖需求承压2022年前11个月地产销售新开工竣工销售单价均有较大幅度下行其中地产销售面积累积下降250新开工面积累积下降417竣工面积累积下降212瓷砖作为强地产链消费建材品种受地产下行影响较严重图表24地产销售较大幅度下降图表25新开工与竣工面积均下行304035203010250202012-112014-082016-052018-022019-112021-0815-1010-205-3002012-112014-082016-052018-022019-112021-08-5-40-10-50-15开工面积竣工面积销售面积平均单价住宅办公商业其他资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券图表261-11月份地产销售下滑较多拿地面积开工面积施工面积竣工面积销售面积平均单价万平万平万平万平万平元平当月值102275791029896857009144421007071974686当月同比5848508265420233326156当月环比39911660906083321061前月同比530335085729432322063累计同比54754169-21222502313资料来源万得中银证券能源成本上行2021年以来煤炭天然气等主要燃料价格大幅上升显著推高了瓷砖行业成本水平煤炭方面去年下半年动力煤价格出现跳涨一度涨至2500元吨2022年也多在1200-1500元吨区间运行远高于往年的500-600元吨2023年1月13日建筑陶瓷14图表272021年后动力煤价格波动加大图表28天然气价格中枢波动上升30009000800025007000200060005000150040001000300020005001000002019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07广州港库提价含税山西优混A14V2806SQ5500周平均值元吨生产资料价格液化天然气LNG元吨资料来源万得中银证券资料来源Ifind中银证券原材料价格亦上涨较多瓷砖生产的主要辅材硅酸锆氧化钴氧化镨氧化锌碳酸锂液碱三聚磷酸钠等均在2022年有较大涨幅边际来看2022年5月以来已有多种辅料的市场价下行但仍高于往年平均水平图表29氧化镨和氧化锌价格中枢仍处于历史高位图表30氧化钴和液碱价格中枢大幅上行后回落120000029000450350011000004002700030001000000350250002500900000300800000230002502000700000210002001500600000150190001000500000100170005004000005030000015000002020-012020-072021-012021-072022-012022-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07价格氧化镨Pr6O11TREO990-995上海元吨价格氧化钴72国产元千克价格氧化锌ZnO997国产右元吨出厂价高端价液碱48离子膜江苏右元吨资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券需求下滑成本压力上行业绩普遍承压前三季度瓷砖行业主要的三家上市公司蒙娜丽莎帝欧家居东鹏控股均出现不同程度的营业收入下滑和毛利率水平下滑其中帝欧家居和蒙娜丽莎的毛利率降幅在10个百分点左右东鹏控股毛利率则相对具备韧性帝欧家居的营收下滑幅度则是3233降幅较大图表31前三季三家瓷砖上市公司营收和毛利率均下滑2022Q1-Q3证券简称营业收入百万同比归母净利百万同比毛利率同比Pct003012SZ东鹏控股50560011891937850402900052002918SZ蒙娜丽莎46939347336953188692336946002798SZ帝欧家居3115353233395302131317311183资料来源万得中银证券地产信用减值风险暴露瓷砖行业本身应收账款周转时间相对较长地产端大客户占比相对较高2021年开始多家地产商陆续暴雷地产上游的瓷砖行业遭遇冲击多家瓷砖企业较大幅度计提信用损失准备从而冲击了公司业绩2023年1月13日建筑陶瓷15图表32应收账款及票据周转率放缓图表33帝欧家居应收账款占流动资产比例较大107096087506405304320210100201720182019202020212018-122019-122020-122021-12东鹏控股蒙娜丽莎帝欧家居东鹏控股蒙娜丽莎帝欧家居资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券转机诸多利好逐渐释放边际改善可期转机1政策催化地产宽松政策向融资端传导2020-2021年政策紧缩为主本轮地产政策的紧缩标志为三条红线贷款集中度考核以及供地两集中三大政策这三大政策陆续在2020年8月到2021年2月颁布这轮政策周期重点在于房地产企业的融资监管以及拿地透明度的提高而在此高压下地产企业信用收紧融资困难前期积累的信用风险逐渐暴露地产产业链的上下游均承压于地产融资的下行图表342020-2021年地产调控以紧缩为主时间部门内容政策方向详细内容1剔除预收款后的资产负债率不超过百分内之七十2净容负债2020823央行住建部三条红线融资监管率不超过百分之百3现金短债比不小于一建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度分档设置房地产贷款20201231央行房贷集中度融资监管余额占比个人房贷余额占比上限集中发布土地出让公告集中组织出让活动原则上发布公告全年不得2021223自然资源部供地两集中提高拿地透明度超过3次有22个重点城市在土地供应上实施两集中政策资料来源各部门官网中银证券政策由紧缩到宽松转向的标志是两会政府工作报告提到的稳房价稳地价稳预期因城施策促进房地产业良性循环和健康发展两会后中央各部门陆续出台各类放宽地产销售的宽松政策但地产销售恢复始终不见成效我们认为实质上压制地产销售恢复的并非限购限售而是居民收入预期房价预期以及期房交付预期地产链条实质性恢复需要信用端恢复2023年1月13日建筑陶瓷16图表35前期政策宽松多集中在销售端时间部门内容详细内容针对多地业主因楼盘延期交付宣布停止还贷的事件引发广泛关注银保监会有关部门2022714银保监会保交楼负责人作出回应表示将引导金融机构市场化参与风险处置加强与住建部门中国人民银行工作协同支持地方政府积极推进保交楼保民生保稳定工作中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布8月LPR1年期LPR为36552022822央行降利率年期以上LPR为43继5月以后再度大幅下调15bp1要用放管服改革办法再推进稳经济一揽子政策发挥效能着力扩大有效需求巩固经济恢复基础2支持刚性和改善性住房需求地方要一城一策用好政策工2022831国务院一城一策具箱灵活运用阶段性信贷政策和保交楼专项借款促进汽车等大宗消费3扩大政策性开发性金融工具支持领域将老旧小区改造省级高速公路等纳入尽可能吸引民间投资央行和银保监会联合发布关于阶段性调整差别化住房信贷政策的通知宣布20222022929央行银保监会降利率年6-8月份新建商品住宅销售价格环比同比均连续下降的城市在2022年底前阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限决定自2022年10月1日起将5年以下含和5年以上个人住房公积金贷款利率2022930央行降利率均下调15bp至26和31并保持第二套个人住房公积金贷款利率政策保持不变即5年以下含5年和5年以上利率分别不低于3025和3575发布关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告明确自2022年10月12022930财政部税务总局换购退税日至2023年12月31日对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠发布关于银行业金融机构金融资产管理公司不良债权以物抵债有关税收政策的公告明确自2022年8月1日至2023年7月31日期间1处置抵债不动产可选择以取得的全部价款和价外费用扣除取得该抵债不动产时的作价为销2022930财政部税务总局税费减免售额适用9税率计算缴纳增值税2对银行业金融机构与金融AMC接收抵债资产免征契税各地可对银行业金融机构与金融AMC持有的抵债不动产减免房产税城镇土地使用税资料来源各部门官网中银证券图表36销售端宽松阶段地产销售并未显著改善图表37地产销售复苏仍需时间传导日成交量万平251202010015108056002012-112014-052015-112017-052018-112020-052021-11-540-1020-15-200-2501月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月销售面积平均单价2019年2020年2021年2022年资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券2022年11月三支箭十六条置换预售监管资金等政策的出台则意味着地产链的调控政策从放宽销售端限制降低房贷利率首付比例等向融资端放松信用端的放松更有利于地产产业链恢复轮转地产保交付能力得到增强从而改善居民购房预期2023年1月13日建筑陶瓷17图表3811月以来地产政策终于向融资端转向时间部门内容详细内容交易商协会将继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具由人民银行再贷款提供资金2022118交易商协会促进融资支持预计可支持约2500亿元民营企业债券融资发布关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知十六条一是保持房地产融资平稳有序二是积极做好保交楼金融服务三是积极配合做好受20221111央行银保监会促进融资困房地产企业风险处置四是依法保障住房金融消费者合法利益五是阶段性调整部分金融管理政策六是加大住房租赁金融支持力度银保监会央发布关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知指导商业银行按市20221114促进融资行住建部场化法治化原则向优质房地产企业出具保函置换预售监管资金要密切关注房地产行业面临的困难挑战支持实施改善优质房企资产负债表计划继续20221121金融街年会促进融资支持房地产企业合理债券融资需求支持涉房企业开展并购重组及配套融资支持有一定比例涉房业务的企业开展股权融资人民银行银保监会联合召开全国性商业银行信贷工作座谈会会上央行拟发布保交楼20221121央行银保监会促进融资贷款支持计划至2023年3月31日前央行将向商业银行提供2000亿元免息再贷款支持商业银行提供配套资金用于支持保交楼封闭运行专款专用资料来源各部门官网财联社中银证券瓷砖作为地产后周期消费建材有望受益于地产端信用宽松带来的资金链好转政策强调融资资金应当优先用于保交楼项目不得用于拿新地开新楼盘地产竣工有望加速修复瓷砖作为强竣工产品有望深度受益于政策对地产融资的放松且企业资产负债表改善空间或已出现近几周玻璃库存连续下降或预示着竣工修复已然启动转机2提价转嫁成本毛利率环比改善成本高压下多家企业多轮上调瓷砖价格据中国陶瓷网2022年以来全国多个建陶产区一共掀起了七波涨价潮近百家陶企发布涨价通知涉及四川江西河北广东广西云南等省份多个城市图表39多家陶企上调销售价格日期企业说明11月8日江西沁园春陶瓷自2022年11月26日800起对公司全系列产品在原价格基础上上调5109月3日多家厂商上调400800600600等上调02-05元片不等9月3日9月17日临沂程宇陶瓷有限公司临沂顺辉建陶有限公司临沂朗宇建陶有限公司临沂金9月17日山东临沂产区昌建筑陶瓷有限公司等多家内墙砖生产厂家集体发出涨价通知临沂陶企将对旗下全系墙砖每9月21日片价格统一上涨01元东鹏控股瓷砖事业部发布关于公示瓷砖产品调价方案的通知宣布部分产品价格上调3-10不6月6日东鹏控股等6月1日新明珠新明珠集团自6月1日起瓷片及小地砖产品在2022年开单价基础上上调6蒙娜丽莎从6月1日起对600600mm规格仿古砖300600mm规格瓷片400800mm系列6月1日蒙娜丽莎中板在现有价格基数上调升3-56月1日马可波罗马可波罗控股从6月1日起对部分瓷片及配套地砖产品价格进行调整出厂价格上调5-6资料来源中国陶瓷网中银证券涨价后瓷砖企业毛利率逐季恢复在调价后蒙娜丽莎和东鹏控股的毛利率环比出现改善趋势行业盈利出现边际好转2023年1月13日建筑陶瓷18图表40蒙娜丽莎与东鹏控股毛利率环比改善4540353025201510502019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09东鹏控股蒙娜丽莎帝欧家居资料来源万得中银证券转机3充分计提减值轻装上阵调整回款政策充分计提信用损失准备三家已上市瓷砖企业均已对地产应收账款专项计提减值截止2022年中报东鹏控股蒙娜丽莎帝欧家居分别对地产应收账款以825958084492的比例进行专项计提另外三家陶企上市公司应收账款的规模和资产占比均已呈现下降趋势图表41三家瓷砖厂商均已较充分计提减值万元蒙娜丽莎帝欧家居东鹏控股2022中报坏账计坏账计坏账计账面余额坏账准备账面余额坏账准备账面余额坏账准备提比例提比例提比例单项计提650008537752565808525732223615064492707217758406588259组合计提917594755945361028097016183125665213400105167127112471年以内827475841373850023290401116452050093566913369993601-2年73429973430100042008904200891000263045544724517002-3年94092282273000451482135445300065222322494034493年以上7279944058605215424211120272107607356620868703资料来源公司公告中银证券图表42三家公司应收规模下降百万元图表43应收占流动资产的比重下降5000804500704000603500300050250040200030150020100050010002019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09蒙娜丽莎东鹏控股帝欧家居蒙娜丽莎东鹏控股帝欧家居资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券注应收包括应收账款应收票据其他应收款合计右图同单项计提方面蒙娜丽莎与东鹏控股计提更充分根据各公司2022年中报蒙娜丽莎对恒大及广田的应收账款以全额计提减值对融创应收账款以80比例计提减值对绿地世贸等11家企业应收账款以50的比例计提减值对荣盛及隆基泰和应收账款以30计提减值综合单项计提比例5808相对充分蒙娜丽莎二季度三季度若不考虑单项计提仍然是盈利的三季度蒙娜丽莎实现净利润118亿元东鹏控股对1名客户的应收账款以全额计提减值对4名客户的应收账款以5097-6358比例计提减值对5名客户的应收账款以7966-8891比例计提减值东鹏控股应收账款综合单项计提比例为8259计提幅度已经相对充分2023年1月13日建筑陶瓷19转机4产能出清加速锂电提供产能退出新方向锂电提供瓷砖产线退出新方向根据江西省投资项目在线审批监管平台截止10月20日江西陶瓷产区已有超过50条瓷砖产线转产锂电信息公示转产锂电为瓷砖产能的加速出清提供了新的方向图表44近期多条瓷砖转产锂矿技改项目获审批通过资料来源江西省投资项目在线审批监督平台中银证券碳酸锂价格暴涨是转产火热的根本原因瓷砖产线转产锂电的原因有二1废渣提锂价值提升碳酸锂价格由约5万元每吨大幅上涨至突破50万元每吨使得含有少量氧化锂的锂矿废渣也具有了较高的提锂价值2瓷砖闲置产线增加瓷砖市场由于原材料燃料等成本上涨以及房地产等渠道的需求下滑导致近两年各大陶瓷产区都出现了一批闲置的生产线图表45碳酸锂价格两年间上涨超10倍60000050000040000030000020000010000002020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09价格碳酸锂995电国产元吨资料来源万得中银证券江西具备转产的天然禀赋其他产区难以模仿江西锂矿资源相对丰富产业链相对健全在全球锂电池需求旺盛的大背景下拥有亚洲储量最大锂云母矿的宜春已逐步发展出锂电全产业链的格局其他瓷砖产区并不具备丰富的锂矿渣资源锂矿渣与锂云母矿均受到较严格的运输限制一般不能运出所在市县即使运输限制销售运费也会使得转产经济性下降2023年1月13日建筑陶瓷20