研究报告全文：证社融缓回落信贷长期化券2022年12月份中国金融数据点评研究日期TableIndustryshzqdatemark2023年01月12日TableSummary主要观点报信贷期限长期化趋势延续告TableAuthor分析师胡月晓我们先前就指出信贷期限的长期化趋势不会改变信贷期限结构基Tel021-53686171本上也是由经济环境决定的经济低迷时期新增信贷期限的一个显著E-mailhuyuexiaoshzqcom特征是长期化经济低迷时当期融资需求下降政策激励固定资产SAC编号S0870510120021投资增长以托底经济故中长期投资会得到鼓励和发展无论是基础设施投资还是企业的固定资产投资政策性鼓励下发放的银行贷款最终都会体现在企业部门中长期贷款增长上因此2020-2022TableReportInfo相关报告年的3年疫情期间信贷期限长期化是基本特征政策仍需扶持基建是抓手信贷新增部门分布仍集中于企业部门2022年08月17日虽然2022年4季度以来对地产的融资限制不断有实质放松措施出食品重新主导CPI上涨台但商业银行系统对居民部门的信贷增长仍处低位表明居民的购年月日20220811房需求仍然处于低位我们认为由于城市化进程速率变化人口结制造业需求不足突出构改变特别是经济发展给社会收入预期带来的改变楼市的投资需2022年08月02日求短期仍难提升居住性需求则增长较为缓慢未来住房消费按揭的信贷需求也会维持现有的低增长态势在银行信贷部门分类中则显现为家庭部门信贷增长的平缓社会融资增速回落表明融资结构趋改善2022年中国社会融资环境的一个显著变化是社融增长的逐渐回落宏随着社会融资的规范化表外日益转表内无论是委托贷款信托贷观款还是未贴现银行承兑汇票其占比均出现了下降趋势信贷占比数和资本市场直接融资比重则上升融资规范化的发展和社会融资结构据改善意味着资金脱虚向实的发展维持资产泡沫的财务性融资性周转下降在金融环境上位经济高质量发展创造了条件市场融资利率缓升后将趋平中国融资利率偏高主要是楼市融资需求过于强烈的结果房地产融资新规出台后社会融资需求趋于下降实体经济中的融资利率就受益这种结构变化趋向下行2022年Q4楼市融资政策趋放松后实体经济的市场融资利率又趋紧从我们跟踪观察的温州民间借贷利率走势看中小企业借贷市场利率短期走势继续了趋势性抬升态势不过由于房地产融资需求的低迷和开发性融资不会膨胀实体领域的市场融资利率不会延续抬升预计将很快转入平稳运行阶段降息降准均在前方从趋势上看2023年内国货币仍存在双降降息和降准的内在需求按照笔者的货币二分法分析框架当前世界经济和国际金融形势的变化或推动中国货币进一步朝便宜货币和流动性分布调整方向努力虽然海外利率较高但在双循环背景下国内经济发展需要在货币环境上仍需要降准降息的配合随着疫情影响消退后中国经济运行恢复正常为保持流动性环境平稳降准降息的时机将更趋成熟条件将更趋完备风险提示俄乌冲突扩大化国际金融形势改变中国通胀超预期上行中国货币政策超预期变化宏观数据目录1事件12月份金融数据公布32事件解析数据特征和变动原因421信贷平稳货币回落422信贷期限长期化趋势延续523信贷新增部门分布仍集中于企业部门63事件影响对经济和市场731社会融资增速回落表明融资结构趋改善732市场融资利率缓升后将趋平94事件预测趋势判断1041降息降准均在前方105风险提示10图图1中国社融信贷新增规模变化月亿元5图2中国信贷新增规模的期限变化月亿元5图3中国信贷新增规模的部门变化月亿元6图4中国信贷新增规模的部门变化月亿元7图5中国社会融资和货币信贷的增长月8图6中国社会融资和货币信贷的增长月8图7温州民间借贷利率趋向下行月民间融资综合利率日9表表12022年12月的中国信贷和货币市场预测情况亿元4请务必阅读尾页重要声明2宏观数据1事件12月份金融数据公布广义货币增长1182022年12月末广义货币M2余额26643万亿元同比增长118增速比上月末低06个百分点比上年同期高28个百分点狭义货币M1余额6717万亿元同比增长37增速比上月末低09个百分点比上年同期高02个百分点流通中货币M0余额1047万亿元同比增长153全年净投放现金139万亿元人民币各项贷款增长1112022年12月末人民币贷款余额21399万亿元同比增长111增速比上月末高01个百分点比上年同期低05个百分点全年人民币贷款增加2131万亿元同比多增136万亿元分部门看住户贷款增加383万亿元其中短期贷款增加108万亿元中长期贷款增加275万亿元企事业单位贷款增加1709万亿元其中短期贷款增加303万亿元中长期贷款增加1106万亿元票据融资增加296万亿元非银行业金融机构贷款增加1254亿元12月份人民币贷款增加14万亿元同比多增2665亿元人民币各项存款增长1132022年12月末人民币存款余额2585万亿元同比增长113增速比上月末低03个百分点比上年同期高2个百分点全年人民币存款增加2626万亿元同比多增659万亿元其中住户存款增加1784万亿元非金融企业存款增加509万亿元财政性存款减少586亿元非银行业金融机构存款增加138万亿元12月份人民币存款增加7242亿元同比少增4403亿元2022年全年社会融资规模增量为3201万亿元比上年同期多6689亿元其中对实体经济发放的人民币贷款增加2091万亿元同比多增9746亿元对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少5254亿元同比多减6969亿元委托贷款增加3579亿元同比多增5275亿元信托贷款减少6003亿元同比少减141万亿元未贴现的银行承兑汇票减少3411亿元同比少减1505亿元企业债券净融资205万亿元同比少124万亿元政府债券净融资712万亿元同比多1074亿元非金融企业境内股票融资118万亿元同比少376亿元12月份社会融资规模增量为131万亿元比上年同期少105万亿元请务必阅读尾页重要声明3宏观数据2事件解析数据特征和变动原因21信贷平稳货币回落我们一直认为信贷货币增速的平稳趋势不变货币内生体系下信贷和货币增长基本上取决于社会经营主体的行为即经济平稳决定了信贷和货币增长的平稳另一方面从货币政策的角度中性稳健货币政策亦为政策偏好并为货币当局多次明示由于经济信贷和货币增长因具有政策风向标指示作用维持增长平稳更为宏调部门所偏好2022年11月份货币增速的反弹我们认为不会持续12月份货币增速的回落印证了我们的判断也符合市场预期12月份新增信贷14000亿超出市场预期但余额同比增速基本符合市场预期信贷增长整体维持了平稳态势从市场预期的分布看机构间分歧比较大无论货币增速还是信贷新增规模增速均是如此表明当前市场对货币环境看法存在一定分歧表12022年12月的中国信贷和货币市场预测情况亿元NewYuanLoanM2OutstandingLoanMedian1225012289Average124441201024High13500128111Low11000115675Noof9157ForecastsSHSC10000118110资料来源wind上海证券研究所按照货币增速和名义经济增速相适应的基准初略计约为消除基数效应后的实际GDP增速CPI或者名义GDP增速适宜的货币增速应该在6-9之间由于经济运行实际上偏弱因此货币当局实际上倾向于让货币增长位于区间上半部即使考虑到物价形势当前货币环境实际上处于较为宽松状态社会的流动性环境并没有出现收紧迹象保持流动性环境平稳并在平稳中改变流动性结构分布一直为货币当局的政策导向和意图偏好请务必阅读尾页重要声明4宏观数据图1中国社融信贷新增规模变化月亿元70000社会融资规模当月值60000金融机构新增人民币贷款当月值500004000030000200001000002018-122021-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-12资料来源Wind上海证券研究所22信贷期限长期化趋势延续我们先前就指出信贷期限的长期化趋势不会改变信贷期限结构基本上也是由经济环境决定的经济低迷时期新增信贷期限的一个显著特征是长期化经济低迷时当期融资需求下降政策激励固定资产投资增长以托底经济故中长期投资会得到鼓励和发展无论是基础设施投资还是企业的固定资产投资政策性鼓励下发放的银行贷款最终都会体现在企业部门中长期贷款增长上因此2020-2022年的3年疫情期间信贷期限长期化是基本特征图2中国信贷新增规模的期限变化月亿元33000金融机构新增人民币贷款短期贷款及票据融资当月28000值金融机构新增人民币贷款中长期当月值2300018000130008000300020002018-112019-112022-042018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122018-01资料来源Wind上海证券研究所请务必阅读尾页重要声明5宏观数据2022全年人民币贷款增加2131万亿元同比多增136万亿元企事业单位贷款增加1709万亿元其中短期贷款增加303万亿元中长期贷款增加1106万亿元票据融资增加296万亿元12月份人民币贷款增加14万亿元同比多增2665亿元其中中长期贷款增长13975亿元短期贷款和票据融资当月新增规模仅为617亿元23信贷新增部门分布仍集中于企业部门虽然2022年4季度以来对地产的融资限制不断有实质放松措施出台但商业银行系统对居民部门的信贷增长仍处低位表明居民的购房需求仍然处于低位我们认为由于城市化进程速率变化人口结构改变特别是经济发展给社会收入预期带来的改变楼市的投资需求短期仍难提升居住性需求则增长较为缓慢未来住房消费按揭的信贷需求也会维持现有的低增长态势在银行信贷部门分类中则显现为家庭部门信贷增长的平缓图3中国信贷新增规模的部门变化月亿元40000居民户35000非金融性公司及其他部门非银行业金融机构30000250002000015000100005000050002018-022020-122016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-1210000资料来源Wind上海证券研究所全年人民币贷款增加2131万亿元分部门看住户贷款增加383万亿元企事业单位贷款增加1709万亿元非银行业金融机构贷款增加1254亿元历史看2022年居民户的信贷增长和以往比有明显下移而居民部门的新增信贷构成则主要是中长期贷款实际中主要为楼市按揭贷款历史变化看居民户短期贷款增长比较平稳2022年居民信贷增长的下移主要是居民户中请务必阅读尾页重要声明6宏观数据长期信贷增长规模的下降从当前居民中长期贷款增长规模看当前增长规模仍有一定的下降空间图4中国信贷新增规模的部门变化月亿元12000金融机构新增人民币贷款居民户短期当月值10000金融机构新增人民币贷款居民户中长期当月值8000600040002000020002015-122018-062021-082014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-1240006000资料来源Wind上海证券研究所3事件影响对经济和市场31社会融资增速回落表明融资结构趋改善2022年中国社会融资环境的一个显著变化是社融增长的逐渐回落但信贷和货币增长相对平稳因此社融增速和信贷增速间的差距逐渐扩大社会融资增长的回落实际上是延续了2018资产新规后融资规范发展的结果2020年社融增速的提升是疫情初起时政策放松的临时性结果请务必阅读尾页重要声明7宏观数据图5中国社会融资和货币信贷的增长月1716信贷货币社融1514131211109872018-102021-062016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-12资料来源Wind上海证券研究所随着社会融资的规范化表外日益转表内无论是委托贷款信托贷款还是未贴现银行承兑汇票其占比均出现了下降趋势信贷占比和资本市场直接融资比重则上升融资规范化的发展和社会融资结构改善意味着资金脱虚向实的发展维持资产泡沫的财务性融资性周转下降在金融环境上位经济高质量发展创造了条件图6中国社会融资和货币信贷的增长月2000外币贷款委托贷款6300信托贷款未贴现银行承兑汇票1800企业债券非金融企业境内股票62001600政府债券存款类金融机构资产支持证券61001400120060001000590080058006005700400200560000055002017-082019-062020-032022-012022-102017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-112022-12资料来源Wind上海证券研究所请务必阅读尾页重要声明8宏观数据32市场融资利率缓升后将趋平中国融资利率偏高的市场格局主要是楼市泡沫持续从市场中吸取金融资源的结果正是楼市泡沫造成了中国在较长时期以来的中小企业融资贵问题实体之所以融资难融资贵尤其是中小企业的融资问题主要是因为存在着房地产融资的竞争房地产项目融资对金融的吸引力较为强大随着楼市政策环境的改变以及央行直达实体工具的推出中小企业融资利率偏高局面已得到较大缓解流动性结构分布逐渐改善中小企业的融资环境逐渐得到好转从中小企业融资利率下降的实践效果看虽然货币环境持续平稳中小企业融资利率仍然延续了趋向下行局面我们先前就指出中国融资利率偏高主要是楼市融资需求过于强烈的结果房地产融资新规出台后社会融资需求趋于下降实体经济中的融资利率就受益这种结构变化趋向下行2022年Q4楼市融资政策趋放松后实体经济的市场融资利率又趋紧从我们跟踪观察的温州民间借贷利率走势看中小企业借贷市场利率短期走势继续了趋势性抬升态势不过由于房地产融资需求的低迷和开发性融资不会膨胀实体领域的市场融资利率不会延续抬升预计将很快转入平稳运行阶段图7温州民间借贷利率趋向下行月民间融资综合利率日17001600150014001300120011002018-12-092020-03-282021-07-162022-11-032018-05-232018-06-172018-07-122018-08-062018-08-312018-09-252018-10-202018-11-142019-01-032019-01-282019-02-222019-03-192019-04-132019-05-082019-06-022019-06-272019-07-222019-08-162019-09-102019-10-052019-10-302019-11-242019-12-192020-01-132020-02-072020-03-032020-04-222020-05-172020-06-112020-07-062020-07-312020-08-252020-09-192020-10-142020-11-082020-12-032020-12-282021-01-222021-02-162021-03-132021-04-072021-05-022021-05-272021-06-212021-08-102021-09-042021-09-292021-10-242021-11-182021-12-132022-01-072022-02-012022-02-262022-03-232022-04-172022-05-122022-06-062022-07-012022-07-262022-08-202022-09-142022-10-092022-11-282022-12-23数据来源Wind上海证券研究所从同业市场交易情况看12月份同业拆借加权平均利率为126分别比上月和上年同期低029个和076个百分点质押请务必阅读尾页重要声明9宏观数据式回购加权平均利率为141分别比上月和上年同期低02个和068个百分点可见楼市融资放松并没有带来资金虹吸效应货币环境偏松格局没有改变在结构性货币政策作用下中国利率水平下降是一种方向性趋势中国货币环境存量过多增量不足的格局并没有改变货币环境即使趋紧在直达实体的结构性货币政策作用下中长期看的实体部门尤其是中小企业的融资利率下降趋势将延续4事件预测趋势判断41降息降准均在前方从趋势上看2023年内国货币仍存在双降降息和降准的内在需求按照我们的货币二分法分析框架当前世界经济和国际金融形势的变化或推动中国货币进一步朝便宜货币和流动性分布调整方向努力尽管西方主要经济体通胀持续高位主要经济体纷纷经历了一波大幅度快速升息进程但中国基础货币增长能力不足是中国货币体系的基础问题降准实际上是中国货币当局为维持货币平稳而难以缺少的选项中国物价构成和海外不同2023年中国通胀低迷中偏降趋势不变虽然海外利率较高但在双循环背景下国内经济发展需要在货币环境上仍需要降准降息的配合随着疫情影响消退后中国经济运行恢复正常为保持流动性环境平稳降准降息的时机将更趋成熟条件将更趋完备5风险提示俄乌冲突扩大化国际金融形势改变俄乌冲突已升级为两国之间的战争西方对俄罗斯实施制裁或引致国际大宗商品市场动荡并对国际金融市场产生扰动中国通胀超预期上行中国货币政策超预期变化大宗商品价格高位波动以及疫情反复通货膨胀和经济运行前景的不确定性提高或许带来中国货币政策的超预期改变请务必阅读尾页重要声明10宏观数据分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力以勤勉尽责的职业态度独立客观地出具本报告并保证报告采用的信息均来自合规渠道力求清晰准确地反映作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响此外作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关公司业务资格说明本公司具备证券投资咨询业务资格投资评级体系与评级定义股票投资评级分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及或估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法买入股价表现将强于基准指数20以上增持股价表现将强于基准指数5-20中性股价表现将介于基准指数5之间减持股价表现将弱于基准指数5以上无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业投资评级分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及或估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法增持行业基本面看好相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡相对表现弱于同期基准指数相关证券市场基准指数说明A股市场以沪深300指数为基准港股市场以恒生指数为基准美股市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准投资评级说明不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异本评级体系采用的是相对评级体系投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断免责声明本报告仅供上海证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经书面授权任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布复制引用或转载如经过本公司同意引用刊发的须注明出处为上海证券有限责任公司研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改在法律许可的情况下本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值或投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见或推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更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