储蓄=收入-消费，储蓄即收入未被消费掉的部分。储蓄不止一种形式，可以是存款、理财等金融资产，也可以是地产等不动产。
　　我们所说的“超额储蓄”，特指居民存款多增。超额储蓄积累有两个来源，收入扣减支出所得剩余增多；或居民减配其他资产之后增配存款储蓄。
　　2022年超额储蓄积累过程中，超额储蓄更向高收入群体倾斜。面对向高收入群体的超额储蓄，即超额储蓄持有者“贫富分化”，市场担忧超额储蓄无法有效转化为消费或者投资，因为消费倾向边际递减。
　　事实是否果真如此，超额储蓄“贫富分化”意味着什么？
　　2022年超额储蓄的确向高收入群体倾斜，即超额储蓄“贫富分化”。
　　首先我们需要定义不同收入群体。参考国家统计局信息，按照收入分位数，将居民划分为低、中、高收入群体。
　　因消费节制而积累超额储蓄，2022年高收入群体表现强于中低收入群体。
　　将高收入群体对比其他收入群体，高收入群体收入基本保持稳定，然而高收入群体消费下降更多。故高收入群体收入扣减消费所得储蓄，积累更多。
　　之所以中低收入群体疫情之下收入下降更多，因为中低收入群体集中于服务业、个体私营企业等，这些行业与企业在过去两年受损严重。
　　消费表现恰恰相反，相比于衣食住等刚需消费，疫情之下旅游、酒店等高端消费降幅更大。高收入群体是旅游、酒店等高端消费主要支出群体，可见高收入群体疫中反而面临更大幅度的消费下降。
　　因减配地产而积累超额储蓄，2022年高收入群体表现强于中低收入群体。
　　全国层面，东部地区购房贷款远高于中西部地区。在过去两年中，东部地区购房贷款下降更快。东部地区居民收入高于中西部地区，这侧面反映高收入群体有更多存款增长。
　　超额储蓄的确更向高收入群体倾斜，但这不影响2023年超额储蓄释放。
　　市场担忧超额储蓄被“富人”持有，富人边际消费倾向低，因而超额储蓄无法有效转化为消费或其他投资。我们认为不必太过担忧。
　　当前贫富分化扩大只是阶段性的，阶段性收入分化对消费倾向影响有限。
　　过去两年服务业、个体私营企业更受疫情冲击。疫后经济修复，其修复弹性也会更强。中低收入群体收入将有明显改善。
　　2022年超额储蓄主由地产减配贡献，这部分超额储蓄流向与收入的相关性低。
　　根据我们先前测算，2022年居民减配地产贡献过半超额储蓄。这主要是因为地产趋冷，居民购房意愿下降。未来一旦居民风险偏好回升，居民购买更多非存款资产，这部分超额储蓄也将释放。
　　超额储蓄结构分化，预示2023年高端消费、服务消费、地产后周期板块或迎来更大修复弹性
　　超额储蓄释放将沿着消费和投资两条路径展开，收入结构分化对超额储蓄流向影响，也可以沿着这两条路径展开分析。
　　第一，因为超额储蓄更多被高收入群体持有，高收入群体投资意愿更高。故而超额储蓄若释放，激发出的资产配置（例如股、地产等）弹性或将强于消费。
　　第二，消费方面，对收入敏感的消费或更受益于超额储蓄释放，如出行链（旅游、航空、酒店等）与高端消费。
　　第三，资产配置方面，东部沿海城市、高能级城市地产修复弹性或强于其他地区。值得注意的是，超额储蓄回流地产之后，还将带动地产后周期消费反弹。
　　最后，高收入群体在酒店、旅游等方面的支出，形成相关消费领域从业人员的收入，而这部分群体收入相对较低。故而高收入群体超额储蓄释放之后，或最终也将带来低收入群体消费改善。
　　我们认为2023年消费修复顺序或为：出行链消费（旅游、航空、酒店等），高端消费（金银珠宝、白酒等），大众可选消费（服装等），地产后周期消费（家具家电、建材等）。
　　风险提示：疫情影响超预期；政策演变超预期；地产修复超预期。
　　

研究报告全文：超额流动性系列研究四从贫富分化看超额储蓄流向2022年01月12日TableAuthor储蓄收入-消费储蓄即收入未被消费掉的部分储蓄不止一种形式可以是存款理财等金融资产也可以是地产等不动产我们所说的超额储蓄特指居民存款多增超额储蓄积累有两个来源收入扣减支出所得剩余增多或居民减配其他资产之后增配存款储蓄2022年超额储蓄积累过程中超额储蓄更向高收入群体倾斜面对向高收入群体的超额储蓄即超额储蓄持有者贫富分化市场担忧超额储蓄无法有效转化为消费或者投资因为消费倾向边际递减分析师周君芝事实是否果真如此超额储蓄贫富分化意味着什么执业证书S01005211000082022年超额储蓄的确向高收入群体倾斜即超额储蓄贫富分化邮箱zhoujunzhimszqcom首先我们需要定义不同收入群体参考国家统计局信息按照收入分位数将居研究助理游勇民划分为低中高收入群体执业证书S0100122070037因消费节制而积累超额储蓄2022年高收入群体表现强于中低收入群体电话17342022779邮箱youyongmszqcom将高收入群体对比其他收入群体高收入群体收入基本保持稳定然而高收入群体消费下降更多故高收入群体收入扣减消费所得储蓄积累更多之所以中低收入群体疫情之下收入下降更多因为中低收入群体集中于服务业相关研究个体私营企业等这些行业与企业在过去两年受损严重12022年12月金融数据点评政府杠杆的消费表现恰恰相反相比于衣食住等刚需消费疫情之下旅游酒店等高端消费尽头-20230111降幅更大高收入群体是旅游酒店等高端消费主要支出群体可见高收入群体2全球大类资产跟踪周报流动性行情延续-2疫中反而面临更大幅度的消费下降0230108因减配地产而积累超额储蓄2022年高收入群体表现强于中低收入群体3海外疫情系列研究四疫情防控放开后全国层面东部地区购房贷款远高于中西部地区在过去两年中东部地区购房会有报复性消费吗-20230107贷款下降更快东部地区居民收入高于中西部地区这侧面反映高收入群体有更4宏观事件点评超额流动性系列研究三多存款增长超额储蓄能否如期释放-20230105超额储蓄的确更向高收入群体倾斜但这不影响2023年超额储蓄释放5宏观专题研究疫情达峰后的消费修复路径市场担忧超额储蓄被富人持有富人边际消费倾向低因而超额储蓄无法有-20230105效转化为消费或其他投资我们认为不必太过担忧当前贫富分化扩大只是阶段性的阶段性收入分化对消费倾向影响有限过去两年服务业个体私营企业更受疫情冲击疫后经济修复其修复弹性也会更强中低收入群体收入将有明显改善2022年超额储蓄主由地产减配贡献这部分超额储蓄流向与收入的相关性低根据我们先前测算2022年居民减配地产贡献过半超额储蓄这主要是因为地产趋冷居民购房意愿下降未来一旦居民风险偏好回升居民购买更多非存款资产这部分超额储蓄也将释放超额储蓄结构分化预示2023年高端消费服务消费地产后周期板块或迎来更大修复弹性超额储蓄释放将沿着消费和投资两条路径展开收入结构分化对超额储蓄流向影响也可以沿着这两条路径展开分析第一因为超额储蓄更多被高收入群体持有高收入群体投资意愿更高故而超额储蓄若释放激发出的资产配置例如股地产等弹性或将强于消费第二消费方面对收入敏感的消费或更受益于超额储蓄释放如出行链旅游航空酒店等与高端消费第三资产配置方面东部沿海城市高能级城市地产修复弹性或强于其他地区值得注意的是超额储蓄回流地产之后还将带动地产后周期消费反弹最后高收入群体在酒店旅游等方面的支出形成相关消费领域从业人员的收入而这部分群体收入相对较低故而高收入群体超额储蓄释放之后或最终也将带来低收入群体消费改善我们认为2023年消费修复顺序或为出行链消费旅游航空酒店等高端消费金银珠宝白酒等大众可选消费服装等地产后周期消费家具家电建材等风险提示疫情影响超预期政策演变超预期地产修复超预期本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1宏观专题研究目录引言312022年超额储蓄高收入群体贡献更多411超额储蓄的两大来源消费节制和地产减配412高收入群体消费节制更明显贡献更多储蓄413高收入群体持有更多资产减配地产囤积更多存款72当前收入结构并不会抑制未来超额储蓄释放921收入分化会逐步收敛并不影响消费反弹922居民资产配置结构与收入分化无关1132023年超额储蓄的释放结构与路径134风险提示14插图目录15本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2宏观专题研究引言疫情以来居民部门囤积大量超额储蓄成为影响未来消费反弹与资产价格的潜在蓄水池在之前的系列研究中我们分别探讨了超额储蓄的来源规模和释放的可能性然而居民超额储蓄积累同时居民收入分化持续扩大居民可支配收入中位数平均数突破历史最低值一般认为由于消费倾向递减效应个人收入越高用于消费的比例越低社会收入分布向高收入群体倾斜总收入中用于消费的比例会下降当前贫富分化扩大市场担心未来超额储蓄不会如期释放本文通过分析居民收支结构变化揭示疫情后收入分化背后不同以往的特征以及居民收支结构与超额储蓄之间的关系本文最终回答疫后收入分化是否会制约超额储蓄释放以及超额储蓄释放的可能结构与路径本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3宏观专题研究12022年超额储蓄高收入群体贡献更多11超额储蓄的两大来源消费节制和地产减配储蓄收入-消费储蓄即收入未被消费掉的部分储蓄不止一种形式可以有存款理财等金融资产也可以是地产等不动产我们所说超额储蓄指居民存款多增它有两个来源收入扣减支出所得剩余增多或居民减配其他资产之后增配存款储蓄2022年这两个来源均产生大量超额储蓄一方面居民降低消费导致收入-消费变多另一方面居民减配地产赎回理财储蓄结构中存款变多在超额流动性系列研究二能否释放流向何处谁来买单中我们测算出2022年居民消费节制贡献约2万亿超额储蓄地产减配和理财赎回分别贡献约4万亿和08万亿超额储蓄理财赎回贡献相对较小我们可以认为消费节制和地产减配是形成超额储蓄的两大主要渠道图1疫后超额储蓄的形成测算城乡居民储蓄存款余额预测值潜在趋势增速预测值1200000亿元11000001000000900000800000700000600000500000400000300000200000201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源wind民生证券研究院测算12高收入群体消费节制更明显贡献更多储蓄先前的研究已经测算出超额储蓄的总额度我们还关注超额储蓄的结构特征哪些人持有更多的超额储蓄储蓄行为与收入相关我们不妨从收入群体角度去观察本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4宏观专题研究首先我们需要定义不同收入群体参考国家统计局的做法按照收入分位数将居民划分为低中高收入群体我们发现2022年高收入群体收入下降更少但消费下降更多形成更多储蓄其一高收入群体收入受到的冲击比中低收入群体要小典型表现是居民收入两极化更明显以收入中位数收入平均值来衡量收入分化2020年以来居民人均可支配收入中位数占可支配收入的比重在不断下降2022年该比重进一步突破2012年以来历史同期最低值收入差距拉大背后的逻辑在于中低收入群体的收入来源受冲击更为严重中高收入群体的收入更多来自工资性收入而低收入群体经营性收入比重更高根据2016年CHFS数据低中高收入群体的工资性收入占总收入的比重逐渐提高分别为613668和696而低收入群体的经营性收入占收入比重20则明显高于中等收入群体75和高收入群体144但是疫后经营性收入受冲击最严重而工资性收入韧性最强居民工资性收入占总收入的比重持续提高经营性收入占总收入的比重降幅最大2022年前3季度居民工资性收入占比升至2017年以来的最高值而经营净收入157占比明显低于疫情前171图2居民收入分化扩大图32022年居民经营性收入明显受到冲击居民可支配收入中位数平均值经营净收入财产净收入2018年2019年2020年2021年2022年转移净收入工资性收入右轴215708819087175650861508513561108495550837082555Q1Q2Q3Q42013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年资料来源Wind民生证券研究院资料来源Wind民生证券研究院注图中数值为占比本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5宏观专题研究图4低收入群体的经营性收入占比更高低收入中等收入高收入8069670668613605040302017620144147581877410470工资性收入经营性收入财产性收入转移性收入资料来源CHFS民生证券研究院注图中数据为2016年数据其二高收入人群的服务类消费更多但服务业受疫情冲击更严重所以高收入人群的消费下降更快疫情压制消费场景服务类消费受冲击更严重不妨将居民消费二分为衣食住等刚需类消费与其他服务消费截至2022年9月居民其他服务类支出占总消费支出的比重降至404是2015年以来的历史最低值相对地衣食住等刚需支出比例反常回升至596高收入群体服务类消费意愿更强受冲击更为严重根据国家统计局数据居民收入越高居民衣食住等刚需消费的占比越低服务类支出占比越高服务类消费在疫情中受冲击更严重这意味着高收入群体消费受疫情冲击更大图5衣食住等刚需支出比例提高图6衣食住等刚需的消费倾向随收入降低衣食住刚需其他服务支出右轴衣食住刚需其他6543804260604140554020395003845374036201320142015201620172018201920202021资料来源国家统计局民生证券研究院注数据为2012年消费支出占资料来源Wind民生证券研究院比本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6宏观专题研究图7当前服务消费比重仍然低于疫情前图8餐饮消费明显低于商品消费商品社零餐饮社零居民消费支出构成-货物消费居民消费支出构成-服务消费5530205010045-10-2040-302015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10资料来源Wind民生证券研究院资料来源Wind民生证券研究院13高收入群体持有更多资产减配地产囤积更多存款高收入群体持有更多房产在减配房产过程中有更多存款增长由于缺乏不同收入群体配置地产的直接证据我们可从地区层面侧面观察2022年截至10月东部地区购房贷款占全国的759明显高于中部地区75和西部地区165东部地区居民人均可支配收入高于中西部这侧面反映出高收入群体配置更多地产过去两年居民大幅减配地产高收入群体购房贷款下降更多近两年房企信用风险事件叠加限购限贷加码居民购房预期明显走弱居民地产贷款大幅降低2022年Q3个人购房贷款同比降至2012年以来的历史最低值地区层面我们同样看到收入更高的东部地区购房贷款增速下降更快图9东部地区购房贷款增速下降更快图10东部地区人均可支配收入更高全国东部50000元东部地区中部地区西部地区30中部西部45000400002535000203000015250002000010150005100002016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012015201620172018201920202021资料来源Wind民生证券研究院注图中数据为单月同比增速资料来源Wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7宏观专题研究图11居民投资意愿持续降低图12居民购房贷款大幅降低更多消费占比更多储蓄占比更多投资占比个人购房贷款同比80605060404030202010002009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06资料来源Wind民生证券研究院注图中数据为央行储户调查储户资料来源Wind民生证券研究院未来倾向于更多消费更多储蓄更多投资的比例本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8宏观专题研究2当前收入结构并不会抑制未来超额储蓄释放21收入分化会逐步收敛并不影响消费反弹由于消费倾向递减效应市场担忧收入分化会抑制居民消费通常认为个体具有消费倾向递减效应也就是说个人收入越高用于消费的比例越低社会收入分布向高收入群体倾斜总收入中用于消费的比例会下降因此收入分化会抑制整体消费水平当前贫富分化扩大市场担心未来超额储蓄不会如期释放但我们认为这并不需要担忧原因有二其一疫后收入分化扩大为阶段性现象防疫放开后经济结构修复收入分化将收敛收入分化扩大的重要原因在于中低收入群体所在行业受冲击更严重服务业个体私营企业吸纳更多中低收入群体他们在疫情中受冲击更严重中低收入群体收入下滑更多防疫放开后经济修复这些行业与企业的修复动能也将更强中低收入群体的收入反弹动能也将强于高收入群体收入分化将再度收敛服务业复苏与地产回暖将拉动消费支出反弹释放部分超额储蓄如前文所说疫后服务业因场景限制受冲击更大服务消费反常偏低高收入群体服务消费占比更高消费潜力没有得到充分释放囤积更多超额储蓄居民减配地产也明显拖累地产后周期消费地产后周期消费增速罕见持续为负2023年防疫放开后服务消费大概率明显改善房地产市场一旦回暖地产后周期消费也将迎来反弹本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9宏观专题研究图13私营企业收入恶化明显国有企业营收同比私营企业营收同比企业营收同比806040200-20-40-602018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10资料来源Wind民生证券研究院注样本选择的是北京地区企业样本图142021年各行业私营单位收入图152021年各行业非私营单位收入200000元240000元20000016000016000012000012000080000800004000040000教育教育金融业制造业采矿业建筑业金融业采矿业制造业建筑业公共管理房地产业房地产业批发和零售业住宿和餐饮业批发和零售业住宿和餐饮业科研技术服务业卫生和社会工作信息技术服务业信息技术服务业科研技术服务业电力燃气水供应业居民服务等服务业租赁和商务服务业农林牧渔业电力燃气水供应业租赁和商务服务业卫生和社会福利业农林牧渔业水利环境和公共设施文化体育和娱乐业文化体育和娱乐业公共管理和社会组织交通运输仓储和邮政业交通运输仓储和邮政业居民服务和其他服务业水利环境公共设施管理资料来源Wind民生证券研究院资料来源Wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10宏观专题研究图162019年私营和个体企业各行业就业比重各行业就业比重3804030201468184105063260资料来源Wind民生证券研究院整理22居民资产配置结构与收入分化无关居民资产配置行为与风险偏好以及资产预期收益率有关这部分超额储蓄的形成与释放和收入无关2022年超额储蓄大多来自储蓄中存款变多它的形成与收入结构无关根据我们在超额流动性系列研究二超额储蓄三问能否释放流向何处谁来买单中的测算2022年居民减配房产贡献了一半以上的超额储蓄这主要是因为地产趋冷房价上涨预期被打破居民购房意愿下降未来一旦居民风险偏好回升居民购买更多非存款资产这部分超额储蓄也会释放2022Q4以来房地产增量政策不断落地2023年地产大概率企稳回暖中央层面三支箭逆转了2016年以来的收紧政策信贷发债和股权融资均有放松地方层面越来越多城市放松限购政策刺激力度不断加大政策还持续推进保交付稳定购房者预期地产具有买涨不买跌的金融属性一旦居民需求刺激带动销售回暖地产价格或将正常化居民购房预期好转居民购房意愿将重新恢复本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11宏观专题研究图17房地产价格和未来房价预期百城住宅价格指数同比右轴未来房价预期上涨占比25502040153010520010-5-1002012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07资料来源Wind民生证券研究院注未来房价预期上涨占比为央行储户调查中认为未来房价会上涨的储户占比本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12宏观专题研究32023年超额储蓄的释放结构与路径2022年居民降低消费减配地产从而囤积大量超额储蓄高收入群体在此过程中贡献更大超额储蓄释放将沿着消费和资产投资两条路径展开收入结构分化对超额储蓄流向的影响也可以沿着这两条路径展开分析第一因为超额储蓄更多被高收入群体持有高收入群体投资意愿更高故而超额储蓄若释放激发出的资产配置例如股地产等弹性或将强于消费第二消费方面对收入敏感的消费更受益于超额储蓄释放如出行链旅游航空酒店等与高端消费金银珠宝等第三资产配置方面东部沿海城市高能级城市地产修复弹性或强于其他地区值得注意的是超额储蓄回流地产之后还将带动地产后周期消费反弹高收入群体在酒店旅游等方面的支出形成相关消费领域从业人员的收入而这部分群体收入相对较低故而高收入群体超额储蓄释放之后或最终也将带来低收入群体消费改善我们认为2023年消费修复顺序或为出行链消费旅游航空酒店等高端消费金银珠宝等大众可选消费服装等地产后周期消费家具家电建材等本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13宏观专题研究4风险提示1疫情影响超预期疫情影响超过预期本文测算或有误差2政策演变超预期国内政策力度方向可能有相应调整超出我们预期3地产修复超预期政策落地传导至销售开工端地产修复进程可能超出我们预期本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14宏观专题研究插图目录图1疫后超额储蓄的形成测算4图2居民收入分化扩大5图32022年居民经营性收入明显受到冲击5图4低收入群体的经营性收入占比更高6图5衣食住等刚需支出比例提高6图6衣食住等刚需的消费倾向随收入降低6图7当前服务消费比重仍然低于疫情前7图8餐饮消费明显低于商品消费7图9东部地区购房贷款增速下降更快7图10东部地区人均可支配收入更高7图11居民投资意愿持续降低8图12居民购房贷款大幅降低8图13私营企业收入恶化明显10图142021年各行业私营单位收入10图152021年各行业非私营单位收入10图162019年私营和个体企业各行业就业比重11图17房地产价格和未来房价预期12本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15宏观专题研究分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16