本专题得出三个结论：第一，电积镍长期从供需两个方向重塑产业格局；第二，纯镍一季度产量难有大幅增长；第三，硫酸镍转产镍板的利润替代镍豆酸溶利润成为电镍新的锚定。

研究报告全文：大宗商品研究所有色研发报告镍专题报告2023年1月11日短期纯镍产量难以释放长期电积镍再塑产业格局研究员陈婧期货从业证号F03107034本专题得出三个结论第一电积镍长期从供需两个方向重塑产业格局第投资咨询从业证号二纯镍一季度产量难有大幅增长第三硫酸镍转产镍板的利润替代镍豆酸溶Z0018401利润成为电镍新的锚定010-68569793chenjingqh1chinastockcomcn一青山电积镍顺利出产消息引发盘面大跌过去一周有两条关于青山生产电镍的新闻促使镍价大跌一条新闻是1月4日夜盘之前SMM发布庆祝青山电积镍出产的消息另一条是1月10日早上期货日报援引外媒的一篇报道文中提到青山不但在印尼新建电积镍项目还正在和多家国内铜生产商谈合作希望能把电铜产线改造生产电镍文章称若国内其他同行效仿电镍产量甚至有望在2022年基础上再翻一倍第一条提示纯镍产量开年就超预期增加改变市场对纯镍过剩时点的预期所以盘面情绪释放导致1月4日夜盘镍跳空低开到第二天收盘的时候主力合约下跌近6第三天又继续下跌到21万附近收盘价相比最高点跌逾10首先回顾一下镍价运行背景下图是电解镍硫酸镍和高镍铁相对2021年1月初的涨幅对比可以看出在2022年3月逼仓事件之后电解镍的走势明显强于高镍铁和硫酸镍9月下游复产之后镍价持续在上行通道运行11月交割日附近又出现了挤仓导致LME提高了镍的保证金12月初和1月初也有比较明显的拉涨最高已经回到去年4月份的高点接近24万元吨多头逻辑在于需求端不锈钢和新能源汽车产业链均大幅增长拉动镍消费供应端则因为投资集中在二级镍领域导致一级镍缺乏新增产能补充最主要的还是来自于资金利用镍交割品不足的结构性短缺问题围剿空头LME镍库存7月以后缓慢下降到5万吨以下上期所库存不足3000吨最低仅有几百吨境内外镍板仓单最低时合计2000余吨直到现在全球显性库存算上保税库仍然不满7万吨这还是在LME和保税区已经在18大宗商品研究所有色研发报告缓慢累库的情况下比3月份逼仓的时候还低图1原生镍走势分化明显图2二级镍折价有所修复数据来源Wind银河期货但是空头也有自己的坚持2023年仍然是印尼新增项目投产的大年尤其中资企业对自家在建产能增长有很强的预期市场也给出了2023年原生镍过剩继续扩大的一致看法虽然这些产线大多是非标品并不能直接用于交割可能会影响资金在盘面上博弈的筹码但是不代表产业上原生镍供需不过剩近期多头供需逻辑弱化需求端不锈钢和前驱体产量连续环比减少已经月余1月份叠加春节因素减产有望加剧前驱体产量预计环比下降12不锈钢粗钢产量预计环比下降20镍下游消费整体疲软供应端虽然金川惯例检修导致1月纯镍产量下滑但是青山电积镍超预期提前出产即使一季度难以满产还是重燃市场对远月过剩的担忧随着海内外新增电镍产能逐渐投产纯镍可能会加速累库并将最终实现原生镍从一级到二级的全面过剩削弱多头挤仓的基础镍价屡创新高多头积累较大获利盘之后一条消息就可以让盘面大跌实际上是情绪和预期主导的资金博弈的结果但反观库存LME和国内社库上周还在下降只有保税区因为进口亏损无法清关而累库因此整体还是远水解不了近渴的局面预计盘面在情绪释放之后还将继续高位震荡不排除累库不及预期交割日前还会再发生挤仓的可能二电积镍和电解镍两种工艺对比首先电积镍品质符合交易所标准是可以用来交割的不过交易所要求连续28大宗商品研究所有色研发报告稳定生产一年以上以及达到5000吨年产能的规模青山电积镍刚出产还来不及注册交割品牌因此虽然青山也能生产一级镍但依然没涉足交割品其次是生产工艺流程上电积镍是硫酸镍溶液加上不能溶解的惰性阳极然后电解沉积得到的而电解镍是镍精矿铸成的高硫阳极板或者直接用高冰镍作为阳极然后电解精炼得到的原料上电积镍一般用含硫量比较低的湿法中间品生产硫酸镍溶液如MHPMSP比较容易酸溶源头一般是红土镍矿而电解镍需要含镍量比较高的原料一般用硫化矿高冰镍或者硫化镍品质上电积镍杂质相对多一些主要用在低端不锈钢耐腐合金低端高温合金等领域对标的是俄镍军工类的合金订单以及需要表面非常光滑的电镀工艺还是需要用电解镍据SMM统计金川大板在合金板块的使用占比高达78以上俄镍只占不到22青山电积镍可以替代部分俄镍的消费而且刚出产需要打开市场在现货报价上贴水较大三红土镍矿产业链各环节相互转化及成本从产业链角度来看红土镍矿生产各环节之间有交叉红土镍矿最主要的用途是生产NPI-不锈钢其次是生产湿法中间品-硫酸镍-三元前驱体等产品NPI-不锈钢链条目前过剩而且2023年NPI新增产能规划也较多新能源汽车发展太快硫酸镍只用MHP作原材料不够需要高冰镍来补充甚至在2021年中间品都不够的情况下还需要镍豆来补充目前主流的做法是NPI再加一步硫化转炉吹炼生产高冰镍之后既可以通过高压酸浸生产硫酸镍再进一步加工成电积镍也可以直接用来做可溶性阳极生产电解镍青山印尼高冰镍的产量大约是18万吨月其中有1万多吨外售剩余几千吨需要再处理青山现行的做法是交给中伟代工生产出硫酸镍然后再利用格林美之前做电子废料的电积铜生产线来生产电积镍从硫酸镍溶液到电积镍的成本是比较低的主要是5000度的电费惰性阳极以及其他辅料和人工成本从价差来看2022年下半年有相当长的时间NPI转产高冰镍利润可以覆盖成本不过12月开始硫酸镍价格持续下跌目前只为了新能源链条做硫酸镍而转产已经不合适了但是如果考虑到硫酸镍还可以生产电积镍那么以当前电镍对硫酸镍的溢价来看盈利还是非常可观的整条红土镍矿产业链各环节中矛盾最38大宗商品研究所有色研发报告突出利润最丰厚的环节是硫酸镍加工成电积镍价差36万元吨成本5000元吨左右一吨盈利超3万元吨也是青山最想做的套利如果是铜厂代工做成的电解镍价差预计可达4万元吨而且可替代的消费领域更广阔图3产业链各环节图4高镍铁相对硫酸镍和电解镍的折价数据来源Wind银河期货图5各环节生产成本数据来源银河期货整理在高利润刺激之下青山把握难得的窗口处理余下的高冰镍和国内多家铜冶炼厂谈改造电铜的生产线转产电镍的合作经多方了解媒体点名的祥光破产重组还没走完大概率是没办法合作的其他铜厂是否有意愿还要看谈判的结果这就牵涉到多方博弈根据钢联给出的数据2022年国内电镍产能2177万吨产量177万吨以48大宗商品研究所有色研发报告当前的利润水平除了银亿和茂联没有满产以外其他国内电镍产能基本都是满产的状态2023年新增产能预计有将近翻倍的增加首先是印尼有10万吨电积镍的规划国内有925万吨项目规划二季度预计投产总规模达到1405万吨因为印尼也是中资企业的产能所以中印加起来产能几乎翻倍其余7万吨预计在下半年投产表12023年纯镍新增产能规划数据来源MySteel银河期货从长期来看硫酸镍-电积镍的路径虽然是成熟的工艺流程但是此前硫酸镍的原料相对有限且电镍也没有给出过高的加工利润青山凭借自身低成本资源的优势对市场格局的变化把握非常迅速通过积极寻找一二级镍市场套利的机会对产业格局起到了重塑的作用第一中间品到硫酸镍这个壁垒被打通之后纯镍产量可以迅速跟上即使没有铜转镍这种短期便利方式就当前的新增产能规划来看长期精炼镍供给也不会少第二通过一年连续稳定生产后电积镍也可以注册交割品牌缓解交割品掌握在少数人手里的局面极大地削弱了过去时有发生的逼仓基础第三随着新增产能不断投放红土镍矿-二级镍-硫酸镍-精炼镍和硫化矿-高冰镍-精炼镍两条路径在高冰镍和一级镍上交汇不少环节可以互相转化重新分配利润的同时也转移了局部的矛盾企业可以灵活选择生产哪种产品更有利像2022年一二级市场割裂的状态会显著减少从今年新增产能规划来看纯镍新增产能几乎翻倍这意味着只要原料供应充足纯镍产量也会较快释放但是原料是否充足要打一个问号第一2023年58大宗商品研究所有色研发报告新增高冰镍产能本来也不多只有78万吨其中还有2万吨不是中资企业的第二目前硫酸镍和NPI价差迅速缩窄至无法覆盖转产加工费用可能会导致之前转来做高冰镍的产能又转回去生产NPI第三中间品的产能虽然能覆盖硫酸镍的新增产能但是上下游投产节奏可能出现错配至少从目前硫酸镍新增产能来看包含高压酸浸的金川和中伟的产能年初投产最早二季度才能消除中间品转化硫酸镍的瓶颈第四硫酸镍新增产能只有35万吨而中资企业控制的纯镍新增产能预计有将近20万吨剩下15万吨给三元前驱体原料供应就有些捉襟见肘了所以阶段性原料紧张影响产量释放难以避免表22023年高冰镍新增产能万镍吨表32023年硫酸镍新增产能万实物吨表42023年MHP新增产能万镍吨表52023年NPI新增产能万镍吨数据来源同花顺银河期货四短期纯镍产量难以释放从去年开始市场对今年原生镍过剩进一步扩大导致今年镍价会大幅下跌就已经有一致预期俄镍甚至在去年就预测因为今年要过剩所以计划减产10来应对回到青山和铜厂谈判上来铜厂会怎么选择取决于企业自身的考量铜的产能量级较大年产销量几乎是镍的十倍大企业可能不太会接这种有可能是临时68大宗商品研究所有色研发报告的少量的合作小产线则比较灵活最重要是价格因素现在的硫酸镍和镍豆倒挂也有4万多元吨利润确实很吸引人但也有一些疑问铜厂是不是拿固定加工费量有多大值不值得改产线6月之后中伟或者青山自有产能投产了还能不能继续合作如果做硫酸镍的同行也一起套利镍价提前下跌还是否能有足够的利润支持后续的转产如果铜厂都选择不合作镍价也跌不动利润还是摆在那里如果合作很多镍价提前下跌较快甚至可能影响后面产能投放市场瞬息万变最终反映到价格上是多方博弈的结果对谈判结果我们不做预测拭目以待但不妨碍做一下情景假设最好的结果就是谈判顺利合作共赢其他硫酸镍厂也来效仿一起电铜改电镍但是这个改造需要环评再加上技改时间至少1-2个月最早二季度才能开始出产量但是期货可能会提前交易2303以后的合约会破位下跌去找16-18万元吨的支撑最差的结果就是没有合作方等到6月以后新增产能投产上半年产量都比较难增如果再叠加俄镍按计划减产以及旺季消费回暖二季度甚至还有可能再创新高但是无论哪种情景一季度都很难看到纯镍产量释放因此2302和2303合约都受到潜在的逼仓风险影响叠加现货高升水1月合约交割后2月合约还有向上修复基差的可能近强远弱的格局将延续到进口转盈利之时作者承诺本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬78大宗商品研究所有色研发报告免责声明本报告由银河期货有限公司以下简称银河期货投资咨询业务许可证号30220000向其机构或个人客户以下简称客户提供无意针对或打算违反任何地区国家城市或其它法律管辖区域内的法律法规除非另有说明所有本报告的版权属于银河期货未经银河期货事先书面授权许可任何机构或个人不得更改或以任何方式发送传播或复印本报告本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资建议银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正但不担保其内容的准确性或完整性客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户银河期货建议客户独自进行投资判断本报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何内容适合客户本报告不构成给予客户个人咨询建议银河期货版权所有并保留一切权利联系方式银河期货有限公司银河有色北京北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座3133层上海上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28楼网址wwwyhqhcomcn邮箱wangyingyingqhchinastockcomcn电话400-886-779988