研究报告全文：城投年报2022年1月1日12月31日地方政府与城投行业研究严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险城投行业2022年回顾及2023年展望之市场运行篇作者中诚信国际研究院主要观点袁海霞010-66428877-2612023年展望弱区域尾部城投融资或持续承压关注债务重组加速的衍生风hxyuanccxicomcn险汪苑晖010-66428877-281发行预测发行规模或在54万亿元左右私募债占比或进一步升高yhwangccxicomcn2023年城投债全年到期规模约277万亿元若按照2022年38的真实回售比例进行回售回售规模为637762亿元到期及回售总额达341万亿元鲁璐010-66428877-318整体再融资需求仍较高lluccxicomcn后续关注张堃010-66428877-2021二十大强调加快构建新发展格局关注重点项目推进下城投信用实力分化kzhang02ccxicomcn城投企业作为地方基建的主力或迎来更多政策支持但在隐性债务严监管不改地方财力有限背景下城投企业或面临两层分化参与重点项目建设的城投企业或在有限政府财力下获得更多融资支持更优质的经营资产而未承担重要职能的城投企业安全边际或有所下滑同时对于承接重点项目的城投而言也面临新旧业务衔接问题易引发投资决策资金占用整合管理运营等风险2地方财政持续承压下政府支持受限关注弱区域弱资质城投风险释放可城投行业2022年前三季度回顾及四季度能一方面地方政府对城投的支持能力及意愿均会进一步受限另一方展望之市场运行篇城投净融资缩量借新面弱区域债务风险将被动攀升城投再融资将进一步承压同时2022年甘肃兰州城投PPN技术性违约遵义道桥贷款展期等风险事件也加深了市还旧比例上升财政承压弱区域尾部城场对弱区域弱资质城投风险释放的担忧考虑到2023年城投债到期及回投风险或释放2022-10-25售规模或超4万亿元较高的还本付息压力叠加融资环境仍未明显改善尾部城投风险暴露几率有所增加地方债与城投行业2022年前三季度回顾3房地产行业风险仍将底部释放关注城投托底拿地及承接地产项目带来的及下阶段展望之政策篇稳增长持续发力风险敞口房地产行业或将在政策支持下逐步修复但由于影响行业的人地方债将用好用足严监管基调不改隐债口结构等长期因素发生根本性变化行业整体仍处于低位政策效果也有化解仍将推进2022-10-13待观察一方面需关注拿地行为导致城投企业资金周转压力增大流动性风险上升另一方面关注相关城投企业借助地产开发实现转型正视城投企业因管理逻辑经营模式资金周转等差异面临的转型挑战警惕冒然城投行业2022年上半年回顾及下阶段展布局地产业务导致城投陷入新的经营困境以及警惕合作房企信用风险向望之市场运行篇城投债净融资结构性缩城投企业负面传导量关注省以下财政体制改革加剧城投区4隐债化解及城投转型过程中关注资产整合和债务重组后城投信用资质演域分化可能2022-07-27变在推进隐债化解加码全省债务一盘棋管理背景下2023年市场化转型仍是城投企业可持续发展的重要课题资产整合方面关注资产划转中地方债与城投行业2022年上半年回顾及置入置出资产不对等对平台资产质量和营收能力的负面影响以及资产整下阶段展望之政策篇促基建政策频出地合引起的业务范围公益属性以及区域重要性变化对城投信用资质的影响方债发行前置20号文待细化债务化债务重组方面关注债务重组后债务清偿顺序对投资人利益影响以及资产负债结构股权结构变动等对城投信用实力的影响解或加速2022-08-03城投债策略2023年城投企业融资环境仍偏紧尾部风险持续积聚建议以二十大报告为主线重点关注经济财政实力强再融资能力强的地区弱区域谨慎下沉可关注承接专项债等重点项目参与新型城镇化建设城乡融合发展等的城投企业如挖掘广东浙江山东江苏湖北广西重庆等城投企业承接专项债项目较多的省份在下沉标选择中可关注弱资质城投整合后的投资机会土地出让和财政收入边际改善的区域进行强地区层级下沉强主体品种下沉需规避非标融资占比较高票据违约事件多发的风险区域2022年城投债市场运行的五大特点如需订阅研究报告敬请联系发行规模净融资呈现双降年末出现取消发行潮中诚信国际品牌与投资人服务部短期化趋势持续借新还旧比例高位抬升发行利率先降后升呈V型走势AA-级私募债区县级回落幅度大赵耿010-66428731结构性资产荒背景下交易规模大幅增长交易利差整体上行区域分化加剧弱区域弱主体融资能力进一步弱化gzhaoccxicomcn信用状况隐债问责通报力度持续加大评级行动以下调为主信用事件非标违约减少但继续向上蔓延隐债问责力度加大级别调整主体债项评级下调次数明显增多以云贵为主wwwccxicomcn异常交易弱区域主体净价偏离度较高AA级地市级占比抬升提前兑付总规模略收缩融资成本较低的三季度规模明显增加财务状况到期主体盈利能力边际改善但偿债能力弱化且区域分化加剧城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险2022年稳增长压力下促基建政策持续加码保障城投合理融资需求但严监管持续城投发行审核并未明显放松叠加到期及回售规模较大城投债发行规模净融资额同比大幅下降且募集资金用于借新还旧的比例进一步提高展望2023年隐性债务严监管下城投紧融资环境难有较大转变但考虑到基建仍是经济稳增长的重要着力点城投融资情况或有边际改善考虑到期及回售压力后预计全年城投债发行规模在54万亿元左右风险关注方面在基建仍需发力地方财政承压背景下后续需关注重点项目推进下城投企业信用实力分化以及弱区域弱资质城投风险释放可能此外还需关注房地产行业风险底部释放下城投企业地产参与度提高带来的风险敞口以及城投转型过程中资产整合和债务重组可能带来的衍生风险投资策略方面建议以二十大报告为主线重点挖掘承接专项债等重点项目积极参与新型城镇化建设城乡融合发展等的城投企业弱区域谨慎下沉一2022年城投债1市场运行五大特点截至2022年底存量城投债约168万只规模约1262万亿元同比增长677增速同比下滑688个百分点存量城投债占信用债规模的4051同比抬升428个百分点其中基础设施投融资行业债券存量规模为1218万亿元占城投债存量的9651存量城投债以一般中期票据私募债2为主占比均在25以上较2021年底有所抬升AAAAA级主体存量规模合计占比超七成分别为34903942均较2021年底上升AA级AA-及以下级主体占比有所下降地市级省级规模占比分别为45191564均较2021年底小幅上升区县级占比下降城市基建类城投存续债规模占比最大接近六成园区及片区开发运营类次之近三成图1存量城投债以一般中期票据私募债为主图2AA级及以上主体所发城投债规模占比超七成30502520401530105200100AAAAAAAAA-及以下2021年底2022年底2021年底2022年底数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库1本文城投为中诚信国际研究院广义城投以中诚信国际基础设施投融资行业为基础同时考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况将部分公用事业综合等类城投企业纳入统计样本形成广义城投口径2本文私募债指交易所非公开发行公司债1wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险图3存量城投债以地市级为主图4存量城投债多由城市基建领域主体发行506040403020200100地市级区县级省级2021年底2022年底2021年底2022年底数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库一发行规模净融资额同比大幅下降年末出现取消发行潮2022年政策在保障城投企业合理融资需求的同时坚持严控隐债不动摇发行审核仍较严格加之隐债问责力度加大城投融资仍偏紧发行规模净融资额同比均明显下降城投债全年发行464万亿元同比下降1429净融资额749972亿元同比大幅下降5994其中基础设施投融资行业债券发行447万亿元同比下降915净融资额为730990亿元同比下降5877值得注意的是尽管全年取消发行规模缩量但年末出现了明显的取消发行潮全年来看城投债取消发行269只规模161990亿元同比分别下降20881815前10月结构性资产荒下市场情绪升温取消发行大幅减少11月12月在国债收益率快速走高银行理财赎回潮等因素影响下取消发行数量和规模陡升分别取消发行44只规模26880亿元120只规模70435亿元占全年数量比重的16364461从取消发行主体区域分布看规模排名前三省份为江苏四川山东均超130亿元其中江苏省仍居首位规模数量分别达42155亿元90只以上地区经济财政实力强金融资源丰富城投企业融资渠道相对畅通发债议价能力强更容易在市场环境变化时及时调整融资方式更改发债时点在发行端偏弱到期量较大的情况下城投债净融资大幅缩量尤其是12月断崖式下滑规模陡降至-128564亿元低层级弱资质主体净融资进一步弱化从行政层级看区县级地市级省级主体净融资额同比降幅分别为-6484-5853-2801呈现行政层级越低净融资降幅越大特点从信用级别看AAAAAAA级别主体净融资同比降幅分别为-9440-5783-3765信用级别越低降幅越大信用级别最低的AA-级净融资规模持续为负图52022年城投债发行量净融资额同比均降图6城投债月度发行偿还和净融资情况亿元2wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险亿元6000080800060005000046353856040400040000202000-14293000000-20-200020000749972-40-400010000-5994-60-60000-801月2月3月4月5月6月7月8月9月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年2022年10月11月12月2022年2022年2022年2022年2022年2022年2022年2022年2022年发行规模净融资规模2021年2021年2021年2021年2021年2021年2021年2021年2021年2022年2022年2022年2021年2021年2021年发行增速净融资增速发行规模到期规模净融资规模数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库图7行政层级越低2022年净融资额降幅越大图8信用级别越低2022年净融资额降幅越大10000010000亿元-20亿元80008000-2801-30-206000-37656000-40-404000-57834000-50-6020002000-5853-60-6484-800-700AAAAAAA省级地市级区县级AA-及以下-2000-9440-1002021年净融资2022年净融资净融资增速2021年净融资2022年净融资净融资增速数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库图92020年以来城投债月度取消发行规模图102022年各省份取消发行规模及数量800亿元4501007004009060035080705003006025040050200300401503020010020100501000江苏四川山东河南广东浙江江西湖南天津湖北安徽陕西重庆云南福建广西河北新疆吉林北京上海青海贵州0月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月1234567891234678912345678910月11月12月10月11月12月10月11月12月年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年取消发行规模取消发行数量20202020202020202020202020202020202020212021202120212021202120212021202220222022202220222022202220222022202020202020202120212021202220222022数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库二短期化趋势持续私募债占比提高借新还旧比例高位抬升3wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险2022年城投债发行短期化趋势持续超短融规模占比保持首位私募债占比明显提升且借新还旧比例维持高位多利用短债滚续1年及以下期限占比最高达3483同比抬升167个百分点3年及以下期限规模占比达6601同比抬升293个百分点城投债发行短期化趋势自2020年开始已持续两年或源于期限较长的债券发行难度有所增加也反映了城投企业借短还长平滑到期压力的诉求从债券品种看超短融私募债中期票据继续保持规模占比前三位分别为246123562084远超其他品种其中超短融私募债分别同比上升039185个百分点中期票据下降066个百分点各品类中私募债发行规模占比抬升幅度最大反映了城投企业公募债发行条件仍较严苛此外新发债借新还旧比例同比继续升高且多利用短债滚续受城投企业债务到期压力增加募集资金用途限制以及自有资金偿债能力弱等影响资金用途中借新还旧的比例达到8089较去年同期升高283个百分点借新还旧债券里短债占比较高1年及以下占比40953年期及以下占比7065图11城投债借新还旧比例维持高位图12新发行城投债以1年及以下期限为主904079068189803570306025502040153020941811201010500借新还旧补充运营资金或新建项目1年及以下1-3年含3年3-5年含5年5年以上2021年2022年2021年2022年来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库图13新发行城投债以超短融私募债中期票据为主3025201510502021年2022年数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库4wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险三发行利率呈V型走势AA-级私募债区县级回落幅度大受市场情绪影响城投债发行利率全年呈现V型走势但中枢较2021年下移各等级各种类各行政层级主体发行利率均下行全年来看城投债加权平均发行利率为377同比大幅下降049个百分点分月来看1-10月受利率中枢整体下行资产荒下优质城投债需求上升弱资质城投发行受阻以及期限结构呈现短期化等因素影响城投债加权平均发行利率波动下行同比明显回落从年初的392震荡回落至10月的343最低点为8月的34211月12月受资金面偏紧及理财赎回潮影响发行利率明显走阔至年底的454已接近2021年初高位从债券种类看各主要券种发行成本均同比回落其中私募债降幅最大下降72BP至434其发行成本排名由2021年的第一位下降至第二位从主体信用等级看各等级主体发债成本均同比回落其中AA-级主体发债成本同比回落幅度最大下降140BP至487从主体行政层级看各层级主体发行利率同比均回落区县级主体降幅最大下降接近60BP至399低评级低行政层级发行利率降幅大或与严监管背景下部分弱资质主体发债受阻有关图14城投债发行利率呈V字走势整体上行图15AA-级城投发行利率回落幅度较大487BP0464546-20440445-40-60424-80403-100382-120361342-140340-160月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月15735681234689247910月12月10月11月1112AAAAAAAAA-年年年年年年年年年年年年年年年2022年2021年2021年2022年2022年2022年2022年2021年2021年2021202120212021202120222022202220222021年2022年202120212021202220222022来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库图16私募债发行利率回落幅度较大图17区县级城投发行利率回落幅度较大5wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险6BP0500BP0-104505-10-204004-30350-203-40300-30-502250-60200-401-70150-500-80100-60050000-70区县级地市级省级2021年2022年同比变化2021年2022年来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库四交易规模大幅增长到期收益率和交易利差整体上行2022年城投债经历了从资产荒到赎回潮的市场环境转变到期收益率交易利差均先升后降再陡升整体上行收益率曲线先陡峭化再平缓化整体趋于平缓城投债交易活跃全年现券交易规模1621万亿元同比增长3696到期收益率3呈先升后降再陡升整体上行一季度的上升主要源于2月国债收益率中枢大幅上行城投债到期收益率跟涨二三季度市场结构性资产荒趋势持续城投债收益率整体明显下行四季度尤其是11月12月赎回潮影响下城投债到期收益率陡升且收益率曲线短端抬升幅度更高收益率曲线从陡峭化迅速切换为平缓化交易利差同样先升后降再陡升整体走阔同期限中信用级别越低抬升幅度越大3年期AA级抬升最多为93BP图18城投债现券交易规模同比回升图19城投债到期收益率整体上行5035000亿元45300004025000352000030251500020100001550000月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月123456789123456789中债城投债到期收益率AAA1年中债城投债到期收益率AAA3101112101112年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年中债城投债到期收益率AAA5年中债城投债到期收益率AA202120212021202120212021202120212021202220222022202220222022202220222022中债城投债到期收益率AA3年中债城投债到期收益率AA5202120212021202220222022中债城投债到期收益率AA1年中债城投债到期收益率AA3年中债城投债到期收益率AA5年数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库3考虑1年期3年期和5年期的AA级AA级和AAA级中债城投债收益率6wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险图20城投债收益率曲线整体趋于平缓图21城投债交易利差整体抬升450190170400150130350110090300070050030250010中债城投债收益率曲线AA2021-12-31中债城投债收益率曲线AA2022-3-31200中债城投债收益率曲线AA2022-6-30中债城投债收益率曲线AA2022-9-30中债城投债收益率曲线AA2022-12-30城投债利差AAA1年期城投债利差AAA3年期150136912345678910152030城投债利差AAA5年期城投债利差AA1年期月月月月年年年年年年年年年年年年年城投债利差AA3年期城投债利差AA5年期城投债利差AA1年期城投债利差AA3年期城投债利差AA5年期数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库五区域分化加剧弱区域弱主体融资能力进一步弱化在疫情反复扰动房地产行业低迷土地出让疲弱等影响下各地经济财力受到了不同程度的冲击城投融资的区域分化加剧弱区域主体进一步弱化从发行规模看除海南外其余30个省份发行了城投债江苏发行规模居首为111万亿元但同比下降了1816浙江山东次之均超3000亿元同比分别下降16622037从净融资额看浙江山东江苏净融资额居前列均超900亿元而甘肃云南贵州等11省净融资额为负均属于西部及东北部资质较弱地区市场认可度较低与2021年相比有22个省份净融资规模同比下滑江苏浙江山东广东等净融资规模较大的省份缩量明显而甘肃云南贵州等净融出较多的省份也较2021年继续大幅度净融出反映出弱区域主体融资能力进一步弱化此外净融资同比增长的9个省份中天津辽宁黑龙江宁夏内蒙古5省净融资仍为负仅较2021年净融出程度小幅减弱从发行成本看青海贵州黑龙江吉林宁夏较高广东上海北京较低在利率中枢整体走低以及资产荒环境下除甘肃贵州天津吉林4省外其余26省发行利率均同比回落有19省发行利差回落从交易利差看除云南吉林外其余29省利差均较年初走阔其中青海甘肃宁夏广西天津等地走阔幅度大反映出市场对部分债务风险较高地区认可度明显下降而广东上海北京等强区域走扩幅度较低云南吉林利差有所压缩主要源于2022年个别风险较高的城投债到期退市整体的交易利差水平从高位略有回落图2231省城投债存量规模分布图23各省份城投债发行偿还和净融资额情况7wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险亿元亿元亿元30000只500012000150045002500090001200400035006000200009003000300060015000250002000300-30001000015000-600010005000-300500-90000江苏浙江山东四川湖南湖北重庆江西广东安徽河南天津北京福建陕西上海广西贵州河北新疆山西云南吉林甘肃黑龙江辽宁西藏宁夏内蒙古青海海南0-12000浙江山东江苏四川河南广东湖北上海安徽重庆福建湖南江西河北陕西山西新疆西藏北京黑龙江宁夏天津青海内蒙古辽宁吉林广西贵州云南甘肃-6002022年发行规模2022年到期规模2022年净融资右轴规模只数右轴数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库图24各省份城投债净融资额同比增量情况图25各省份城投债发行利率及利差亿元50007BP45040040006350530003004250200032001501000210010500青海贵州黑龙江吉林宁夏辽宁天津甘肃云南重庆河北陕西广西湖南河南四川山西山东新疆湖北江西西藏江苏安徽内蒙古浙江福建北京广东上海0-1000天津辽宁河北北京河南山西黑龙江宁夏内蒙古海南吉林西藏青海新疆云南上海安徽陕西贵州福建甘肃重庆广西四川湖北江西湖南广东山东浙江江苏2021年净融资2022年净融资同比增量2022年加权平均发行利率2022年加权平均发行利差右轴数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库图26各省份城投债发行利率利差同比变化BP150100500-50-100-150甘肃贵州天津吉林河北云南陕西辽宁山东青海重庆河南湖北北京西藏山西广东湖南上海江西新疆福建四川浙江江苏宁夏安徽广西黑龙江内蒙古发行利率同比变动发行利差同比变动数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库8wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险表12022年末31省城投债交易利差数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库二信用状况隐债问责力度加大评级行动以下调为主一信用事件非标违约减少但继续向上蔓延隐债问责力度加大根据公开信息2022年共发生7起城投非标违约涉及8家城投平台风险事件数量较上年的30起40家大幅减少从地域分布上看7起非标违约中4起发生在贵州遵义市黔南州甘肃兰州内蒙古呼和浩特广西柳州各1起从违约产品类型看包括5起信托计划违约1起保债计划违约1起融资租赁违约从违约方行政层级看8家平台均为地市级城投而2021年有近八成为区县级行政层级呈现向上蔓延态势8家平台中有1家既涉及作为融资方的非标违约事件又涉及作为担保方的非标违约事件4家仅9wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险作为融资方3家仅作为担保方另有一起城投债技术性违约事件为甘肃省兰州市城市发展投资有限公司发行的19兰州城投PPN008发生5248万元利息付款逾期2021年以来兰州城投及其母公司兰州建投已有多次风险事件发生尽管甘肃省和兰州市政府已采取了举办恳谈会设立信保基金等措施缓解地区债务风险但本次技术性违约依然反映出相关主体面临较大的流动性压力图272022年非标违约数量减少仍以贵州多发图282022年非标违约主体数量减少层级上移45广西0甘肃0天津140湖南150陕西235云南2河南2省级130内蒙古34025河南03020陕西0云南0区县级31省级015贵州29湖南02010天津0区县级0广西1105甘肃1内蒙古1贵州4地市级8地市级8002021年2022年贵州内蒙古河南云南陕西湖南天津甘肃广西2021年2022年地市级区县级省级数据来源中诚信国际城投行业数据库数据来源中诚信国际城投行业数据库2022年监管部门持续加大对隐性债务监察力度财政部2次公开披露16个地区的隐债问责典型案例涉及城投企业22家甘肃云南财政部门对辖内隐债问责的结果进行了披露涉及城投企业7家问责类型包括新增隐债化债不实两类分别来看有17起24家城投企业涉及新增隐债主要包括城投代政府融资政府为城投提供融资担保城投抵押公益性资产融资等方式以地市级中西部地区居多有4起5家城投企业涉及化债不实主要包括城投企业借新债偿还到期隐债政府债务违规剥离为城投企业债务政府部门与城投企业违规删减合同金额等方式涉及安徽云南的区县级城投反映了中西部地区基层化债水平不足问题仍较为突出值得注意的是相关金融监管力度加大开始形成财政部门问责地方政府城投企业银保监部门问责涉事金融机构的双监管局面如上述案例中2022年9月甘肃省金昌市披露了辖内城投企业违法违规举债融资的问责处理情况相关银行也被市银保监局问责具体情况见附表二级别调整主体债项评级下调次数明显增多以云贵为主2022年共有43家城投平台发生了级别展望调整较2021年的50家有所减少但主体债项级别下调次数较上年明显增多主体级别涉及12次上调14次下调与2021年的11次上调8次下调相比下调次数及占比均明显增多从区域分布看14次下调涉及12家主体以云贵等西部弱区域为主贵州7家云南2家湖北广西辽宁各1家债项级别涉及30次上调25次下调与2021年的28次上调12次下调相比下调次数及占比同10wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险样明显增多从区域分布看25次下调涉及14家主体同样以云贵地区为主贵州6家云南3家广西安徽辽宁各1家此外另有14次评级展望负面调整次数较2021年减少但仍持续高于展望正面调整占比表22022年城投平台主体评级迁移矩阵12次上调14次下调调整前调整后AAAAAAAAA-AAAA2AA92AA371AA-2A数据来源中诚信国际整理表32022年城投债债项评级迁移矩阵30次上调25次下调调整前调整后AAAAAAAAA-AAAA10AA195AA1162AA-2A数据来源中诚信国际整理图292022年主体债项评级下调次数明显增多图302022年城投负面评级占比上升356030502520401530102051002021年2022年02021年2022年主体评级下调次数债项评级下调次数主体展望调整为负面发行人被列入观察名单主体下调次数占比债项下调次数占比数据来源中诚信国际城投行业数据库数据来源中诚信国际城投行业数据库三异常交易弱区域主体净价偏离度较高AA级地市级占比抬升2022年共发生7434笔城投债异常交易4异常交易总规模为384367亿元成交净价与中债估价净价的平均偏离程度为516数量和规模均明显高于去年同期或与年内到期规4成交异动指成交金额在1000万元以上且净价偏离度大于2的交易偏离度成交净价-估值净价估值净价本11wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险模较大到期前异常交易较多有关从到期期限看到期期限在1至3年的城投债异常成交规模最高达200502亿元规模占比达5216或与其距到期时间较近且私募类债券较多市场波动相对更大有关其次为3至5年异常成交规模达116139亿元规模占比达3022从发行省份看山东异常成交规模最大成交额88643亿元占比2306其次是贵州四川广西重庆江苏均超过200亿元青海贵州内蒙古发生异常交易的城投债净价偏离度均值明显较高均超过7均为地方债务压力较大地区从行政层级看城投债异常成交以区县地市级城投为主异常成交规模分别为183741亿元175136亿元规模占比分别为47804556省级占比与上年持平地市级占比明显抬升近6个百分点从信用等级看AA级AA级城投对应债券异常成交规模较大分别为211098亿元138139亿元规模占比分别为54923494AA级较上年抬升10个百分点AA级基本持平图312022全年城投债异常成交多为区县级图322022全年城投异常成交以AA级为主省级AAAA66365712地市级4556AAAA35945492区县级478AA-138数据来源中诚信国际城投行业数据库数据来源中诚信国际城投行业数据库四提前兑付总规模略收缩融资成本较低的三季度规模明显增加2022年共计1264只城投债提前兑付总规模222583亿元同比回落302三季度兑付数量规模最高或与该季度利率中枢较低企业出于降成本考虑提前兑付意愿强烈有关具体来看四个季度分别提前兑付274只规模50184亿元301只规模53079亿元368只规模69168亿元322只规模50152亿元由于三季度融资成本较低城投企业有更强动力提前兑付以置换成本较高的债券从区域分布看江苏湖南浙江提前兑付规模位列前三均超过200亿元从主体级别看提前兑付主体仍以AA级为主且占比较2021年回落525个百分点至6276从行政级别看区县级城投提前兑付的规模占比最大为6053与上年基本持平后续随着隐债化解持续推进城投整合重组提速部分城投或将出于融资安排重组需提前进行债务处置隐性债务置换等原因持续性地开展提前兑付并随融资成本波动适当调整兑付规模报告对异常成交的统计口径为偏离度绝对值大于等于2且成交金额超1000万元12wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险图332022年江苏城投债提前兑付规模最高图34进行提前兑付的城投债主体多为AA级亿元AAAA-A400766008045350AA3001695250200150AA-100AA10516276500江苏湖南浙江贵州湖北安徽山东四川江西重庆河南广东陕西云南广西福建天津辽宁新疆甘肃河北山西黑龙江吉林内蒙古上海宁夏北京数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库三到期情况到期及回售或超3万亿短期偿债能力弱化一2023到期及回售规模或超3万亿月均近3000亿2023年城投债到期偿还压力不减以AA级地市级主体为主私募债占比高整体信用资质略有降低2023年城投债全年到期规模约277万亿元若按照2022年38的真实回售比例进行回售5回售规模为637762亿元到期及回售总额达341万亿元月度平均到期及回售规模为284381亿元其中3月回售及到期规模达465236亿元居全年首位在到期及进入回售期的城投债中私募债到期及回售规模占比为2980仍居首位从区域分布看江苏城投债到期及回售规模仍居首为1009964亿元占比2285从主体行政级别看主要集中于地市级区县级城投企业数量占比分别为45964401均与2022年占比基本持平从主体信用级别看主要以AA级为主占比4157与2022年基本持平但AAA级主体数量占比较2022年下降3个百分点至2154图352023年城投债到期及回售规模或超3万亿图362023年月度到期及回售规模分布50000亿元到期亿元到期45000700040000回售38回售38600035000回售100回售100300005000250004000200003000150002000100001000500002023202320232023202320232023202320230202320232023202820232024202520262027年年年年年年及以后年年年年年年年年年年年年123456789101112月月月月月月月月月月月月5若按照100的比例回售2023年回售规模为168万亿元按此规模计算到期及回售总额约为45万亿元13wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库图372023年私募债到期及回售规模居首图382023年江苏城投债到期及回售规模最高亿元项目收益票超短期融资到期一般中期票10000据债券据回售3800314942318定向工具8000回售10014186000一般企业债4134000一般公司债7832000一般短期融资券私募债0江苏浙江山东湖南天津四川广东重庆河南湖北江西安徽北京广西陕西福建上海云南河北新疆贵州山西吉林甘肃黑龙江辽宁宁夏青海西藏内蒙古海南591298数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库二到期主体盈利能力边际改善但偿债能力弱化且区域分化加剧公开财报显示62023年将面临债券到期或回售的城投盈利能力有所改善但债务短期化仍然显著且短期偿债能力逐步弱化从资本结构看前三季度样本平台资产负债率中位数为6233同比上升076个百分点较2022年上半年上升053个百分点短期债务占比中位数为2741同比上升308个百分点较2022年上半年下降063个百分点整体来看负债水平抬升且呈短期化趋势从盈利能力看样本平台资产收益率ROA中位数为060同比微降005较2022年上半年上升02反映样本平台盈利能力有所改善短期偿债能力方面从货币资金短期债务看样本平台中位数为063同比下降017较2022年上半年微降003从EBITDA利息保障倍数看样本平台中位数为183同比下降008较2022年上半年下降006从流动比率看样本平台中位数为237同比下降027与2022年上半年持平整体而言城投企业短期偿债能力仍在弱化依托自身现金流偿付债务仍有压力分省份看仅上海广东北京海南4省的货币资金短期债务中位数大于1甘肃宁夏天津贵州等弱省份该指标水平较低不足05此外31省中有18个省份流动比率中位数小于2有8个省份经营活动产生的现金流量净额带息债务为负反映出各地区偿债能力整体偏弱且区域分化显著青海宁夏其他应收款流动资产持续偏高分别为达72856339或与其城投企业对政府回款的依赖度较高有关需关注地方财政压力对城投企业的负面影响图39各省份2023年面临债券到期或回售的城投平台部分财务指标一览62023年将面临债券到期或回售的城投平台共1575家此处以2021年三季报2022年半年报2022年三季报数据均较为完整的968家城投平台为样本分析14wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险508406304202100湖南重庆浙江黑龙江安徽湖北江苏四川江西贵州河南西藏广西天津山东云南吉林山西北京河北辽宁内蒙古甘肃福建青海宁夏上海新疆陕西海南广东-02中位数流动比率2022Q3中位数货币资金短期债务2022Q3中位数经营活动产生的现金流量净额带息债务2022Q3右轴中位数其他应收款流动资产2022Q3右轴数据来源Wind中诚信国际城投行业数据库15wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险四后续展望弱区域尾部城投融资或持续承压关注债务重组加速的衍生风险回顾2022年监管政策有保有压严控隐债不动摇下城投紧融资延续净融资同比大幅下降5994近期中央经济工作会议强调了要防范化解地方政府债务风险坚决遏制增量化解存量财政部部长刘昆在最新采访中表示将进一步打破政府兜底预期分类推进融资平台公司市场化转型推动形成政府和企业界限清晰责任明确风险可控的良性机制促进财政可持续发展隐债严监管基调不变城投整体融资环境仍偏紧考虑到2023年是落实二十大精神的开局之年构建新发展格局仍需基建持续发力城投净融资或边际改善叠加到期及回售规模或进一步扩大预计城投债全年发行规模或增加至54万亿左右后续看在基建仍需发力地方财政承压背景下需关注重点项目推进下城投企业信用实力分化以及弱区域弱资质城投风险释放可能此外还需关注房地产行业风险底部释放下城投企业地产参与度提高带来的风险敞口以及城投转型过程中资产整合和债务重组可能带来的衍生风险一发行预测规模或在54万亿左右私募债占比或进一步升高在隐性债务严监管不变叠加地方财政压力较大的背景下城投紧融资环境难有较大转变但考虑到基建仍是2023年经济稳增长的重要着力点城投依然是基础设施建设的主力军再加上到期和回售规模保持高位预计城投债发行规模净融资或小幅增长若按2023年存量社会融资规模增速维持在105左右估算年底社会融资存量规模或将达到381万亿元左右假定企业债券及存款类金融机构资产支持证券占社会融资规模的比例延续当前水平则今年信用债存量规模或为3774万亿元结合存量城投债在信用债中的占比稳定在37估算今年城投债存量规模或为1396万亿元净融资规模约134万亿元考虑到目前存续城投债中约277万亿元将于2023年到期另有约168万亿元将进入回售期约010万亿元或提前兑付当年新发债将有一定比例于年内偿还整体再融资需求仍较高结合不同回售比例我们预计2023年城投债发行规模或在525万亿元至564万亿元之间表42023年城投债发行规模预测若回售比例为30若回售比例为40若回售比例为50假设条件1存量社会融资规模增速为105假设条件2公司信用债占存量社会融资规模的99假设条件3当年新发债当年偿还的比例与2022年基本持平约138假设条件4城投债存量占信用债存量规模比例延续当前增长态势约为37假设条件5城投债提前兑付占信用债提前兑付比例按近年来递减规律估算约10城投债发行525万亿545万亿564万亿规模预测数据来源中诚信国际整理计算债务滚续或仍以短债为主私募债占比或延续抬升近年来城投债用于借新还旧比例一直维持高位且多用短债滚续债务短期化趋势显著考虑到偿债高峰下债务滚续压力仍16wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险较大预计2023年城投短债占比或持续提高同时近期证券业协会发文7将地方融资平台移出私募债负面清单预计后续在城投紧融资难有明显改善情况下私募债发行占比或进一步上升二城投债策略2023年城投企业融资环境仍偏紧尾部风险持续积聚投资策略上建议以二十大报告为主线重点关注经济财政实力强再融资能力强的地区弱区域谨慎下沉可重点围绕二十大报告及我国区域重大战略进行布局关注承接专项债等重点项目积极参与新型城镇化建设城乡融合发展等的城投企业如对广东浙江山东江苏湖北广西重庆等城投企业承接专项债项目较多的省份进行挖掘在下沉标的选择中可关注弱资质城投平台整合后的投资机会土地出让和财政收入边际改善的区域以及进行强地区的层级下沉强主体的品种下沉如优质主体发行的私募债永续债需规避非标融资占比较高票据违约事件多发的风险区域从短期来看考虑到短期内理财赎回潮或仍难平息尽管1月利率中枢上行动力不足但短期内城投债收益率仍有小幅上行空间最佳配置点位可能尚未出现需避免债券市场负反馈带来的进一步抛压冲击建议边走边看择机选择性价比较高品种短线参与三后续关注1二十大强调加快构建新发展格局关注重点项目推进下城投信用实力分化二十大报告提出加快构建以国内大循环为主体国内国际双循环相互促进的新发展格局推进乡村振兴区域协调发展新型城镇化等重大战略基建作为促进国内循环的重要抓手仍是明年的工作重点而城投企业作为地方基建的主力或迎来更多政策支持但在隐性债务严监管不改地方财力有限背景下城投企业或面临两层分化参与重点项目建设如两新一重领域乡村振兴领域新型城镇化等的城投企业或在有限政府财力下获得更多融资支持更优质的经营资产有利于自身信用实力提升而未承担重要职能的城投企业安全边际或有所下滑再融资或进一步受限同时对于承接重点项目的城投而言同样面临一系列展业风险例如向新基建等新领域拓展业务时面临新旧业务衔接问题易引发投资决策资金占用整合管理运营等风险投融建管营均得到合理处置的情况下城投信用能力将得到提升2地方财政持续承压下政府支持受限关注弱区域弱资质城投风险释放可能2022年以来疫情冲击叠加大规模留抵退税实施房地产持续低迷下土地市场疲弱地方财政收入增长乏力而财政支出保持较强力度财政收支矛盾较大超八成省份财政平衡率出现回落中西部压力尤为凸显一方面地方政府对城投的支持能力及意愿均会进一步受限城投的政府回款及应收类款项可能会进一步增加资产质量下降流动性压力也将增72022年12月9日中国证券业协会修订发布了非公开发行公司债券项目承接负面清单指引2022年修订将地方融资平台移出负面清单同时将不符合地方政府债务管理规定或新增隐债的融资行为列入负面清单17wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险大部分依赖政府补助的平台甚至可能出现利润亏损而且城投展业也将面临更多困难例如资金项目的双重回落以及由此带来的业务稳定性市场化业务风险敞口等问题另一方面弱区域债务风险将被动攀升城投再融资将进一步承压目前城投发债依旧面临以区域债务率指标等为标准的限制地方财政承压或带来债务率的被动攀升导致城投融资进一步收紧同时甘肃兰州城投PPN技术性违约遵义道桥贷款展期等风险事件也加深了市场对弱区域弱资质城投风险释放的担忧考虑到2023年城投债到期及回售规模或超4万亿元较高的还本付息压力叠加融资环境仍未明显改善尾部城投风险暴露几率有所增加3房地产行业风险仍将底部释放关注城投托底拿地及承接地产项目带来的风险敞口二十大报告再次强调房住不炒基调叠加近期央行和银保监会发布254号文8提出16条纾困措施以及信贷债券股权融资三支箭连发放松预售资金监管等政策出台房地产行业或将在政策支持下逐步修复但由于影响行业的人口结构等长期因素发生根本性变化行业整体仍处于低位政策效果也有待观察2022年以来为托底土地市场防止大规模流拍城投企业拿地占比不断提高在财政部126号文9不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入要求下城投拿地监管将趋严同时城投拿地以非核心区域地块低价地块为主盈利难度大开工率不足需关注拿地行为导致城投企业资金周转压力增大流动性风险上升此外为落实保交付保民生部分城投企业承接房地产项目或参与保障性安居工程等建设为相关城投企业借助地产开发实现转型创造机遇但应当正视城投企业因管理逻辑经营模式资金周转等差异面临的转型挑战警惕冒然布局地产业务导致城投陷入新的经营困境以及警惕合作房企信用风险向城投企业负面传导4隐债化解及城投转型过程中关注资产整合和债务重组后城投信用资质演变2022年是国企三年改革收官之年城投市场化转型提速资产整合数量大幅增加债务重组节奏加快在推进隐性债务化解持续加码全省债务一盘棋管理的背景下2023年市场化转型仍是城投企业可持续发展的重要工作目前城投整合主要通过资产划入或划出进行整合有助于推动债务集中管控提升区域整体信用资质但也会导致区域风险关联性升高需关注资产划转中置入置出资产不对等对平台资产质量和营收能力的负面影响以及资产整合所引起的业务范围公益属性以及区域重要性变化对城投信用资质的影响同时2022年城投债务重组步伐加快国务院和财政部发文支持贵州山东探索债务化解新途径贵州遵义道桥云南康旅等城投企业的债务重组方案有序推进但考虑到债务重组模式尚不成熟投资人利益让步较大等问题需关注债务重组后债务清偿顺序对投资人利益的影响以及资产负债结构股权结构变动等对城投信用实力的影响82022年11月23日中国人民银行和银保监会发布关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知银发2022254号简称254号文92022年10月9日财政部发布关于加强三公经费管理严控一般性支出的通知财预2022126号简称126号文18wwwccxicomcn城投行业2022年回顾及2023年度展望之市场运行篇严控隐债下城投融资压力不减关注债务重组加速的衍生风险附表2022年隐债问责案例一览10违规发生披露地区具体情况类型时间主体2017年保山市隆阳区政府以保山市第二人民医院资产抵押融资15亿云南2017元未纳入隐性债务系统2021年6月隆阳区将该笔债务补录入隐地方政保山性债务系统管理府云南玉溪市人民政府建设东风中路改扩建项目以工程决算未完成不能地方政2020玉溪提前支付027亿元为由拖延支付工程款造成玉溪市政府产生债务府云南云南省玉溪市开投公司玉溪家园公司向国开云南分开贷款55亿元地方政20202玉溪并转借给玉溪市级有关单位府甘肃地方政不详甘肃省金昌市水务投资有限责任公司违法违规举债融资金昌府甘肃七里河区人民政府在未安排财政预算的情况下要求兰州合力建设管2017-2019兰州理有限公司实施本应政府全额投资建设的公益性项目形成工程欠款财政部兰州高新技术产业开发区七里河园区管委会违反中央关于遏制政府隐甘肃不详性债务增量防范财政金融风险的政策规定违法违规举债融资形成地方政兰州政府隐性债务府甘肃公路航空旅游投资集团有限公司存在违反中央关于防范化解地方地方政甘肃不详政府隐性债务风险有关要求多报债务余额情况府甘肃兰州工业学院违反中央关于遏制政府隐性债务增量防范财政金融风地方政不详兰州险的政策规定违法违规举债融资形成政府隐性债务府安徽安徽省安庆市同安控股有限责任公司发行中期票据募资偿还前期隐性20204新增安庆债务利息财政部隐债安徽安徽省池州金达建设投资有限公司通过质押政府购买服务协议约定的20166池州应收账款方式违法违规向银行借款财政部贵州贵州省兴义市龙达交通建设投资集团有限公司以对政府应收账款债权20182兴义为标的融资用于应由财政预算安排的项目财政部贵州贵州省遵义市新区建投集团有限公司以其对政府部门应收账款质押融201711遵义资政府部门承诺履行还款义务财政部河南河南省孟州市国投贸易有限公司向银行贷款用于政府购买服务的公益20169孟州性项目建设还贷资金来源于中长期财政预算财政部河南信阳市第三人民医院以采购药品为由向银行贷款用于支付应由财政20183信阳预算安排的新院项目工程款财政部黑龙政府部门承诺向城投提供财政补贴支付应收账款以帮助黑龙江省牡江牡201510丹江市城市投资集团有限公司发债丹江财政部湖南省宁乡市城发投资控股集团有限公司湖南省宁乡市国资投资控湖南201810-股集团有限公司通过融资租赁银行贷款信托融资用于应由财政宁乡201912资金安排的公益性支出财政部江苏江苏省淮安市洪泽区城市资产经营有限公司通过抵押公益性资产发债20167淮安方式违法违规融资财政部江西江西省贵溪市城市建设投资开发公司将企业债券募集资金用于被征地201910贵溪农民失业保险费用等应由财政预算安排的支出财政部10表中加粗的为涉及隐债问责的城投企业19wwwccxicomcn