摘要：华宏转债发行规模5.15亿元，期限6年，评级AA-，网上发行，上市时间为1月10日。转债初始平价102.68元（按1月6日收盘价计算），债底82.55元，纯债YTM3.272%。下修条款（15-30，85%）、赎回条款（15-30，130%），回售条款（30，70%），整体看债底保护较弱，条款中规中矩。我们预计上市价格区间或在127~129元左右。上市后可持续关注。
　　公司是国内领先的再生资源加工装备专业制造商和综合服务提供商。废钢市场规模大且发展迅速，稀土行业下游需求旺盛，公司废金属循环再生利用装备产品2017年在国内市场占有率为第二名，2018年及2019年在国内市场的占有率均为第一名，另外不断延伸稀土产业链业务，具备一定客户和技术优势。公司目前估值（PE-TTM）处于近三年以来较低位置，弹性尚可。
　　风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、行业政策变化风险、下游需求不及预期风险、安全生产风险。

研究报告全文：固定收益研究证券研究报告可转债发行报告2023年1月9日分析师姜珮珊证书S0850517070004华宏转债国内领先的再生资源加工装备021-23154121分析师王巧喆专业制造商和综合服务提供商证书S0850521080003021-23154142联系人方欣来021-23219635摘要华宏转债发行规模515亿元期限6年评级AA-网上发行上市时间为1月10日转债初始平价10268元按1月6日收盘价计算债底8255元纯债YTM3272下修条款15-3085赎回条款15-30130回售条款3070整体看债底保护较弱条款中规中矩我们预计上市价格区间或在127129元左右上市后可持续关注公司是国内领先的再生资源加工装备专业制造商和综合服务提供商废钢市场规模大且发展迅速稀土行业下游需求旺盛公司废金属循环再生利用装备产品2017年在国内市场占有率为第二名2018年及2019年在国内市场的占有率均为第一名另外不断延伸稀土产业链业务具备一定客户和技术优势公司目前估值PE-TTM处于近三年以来较低位置弹性尚可风险提示原材料价格波动风险市场竞争加剧风险行业政策变化风险下游需求不及预期风险安全生产风险1转债条款和申购信息债底保护较弱华宏转债发行规模515亿元期限6年主体信用评级为AA-债项信用评级为AA-票面利率第一年为030第二年为050第三年为100第四年为160第五年为250第六年为300到期赎回价115元按照1月6日同等级企业债收益率计算对应债底8255元纯债到期收益率为3272条款中规中矩6个月后进入转股期初始转股价为1565元股按照1月6日正股收盘价计算对应转债初始平价为10268元下修条款15-3085提前赎回条款15-30130回售条款3070网上发行2023年1月10日上市表1转债基本信息转债名称华宏转债发行规模515亿元上市日期2023年1月10日周二发行方式网上发行债券期限6年票面利率030510162530到期赎回价115元含最后一期利息转股期6个月后转股价格1565元股主体及债项评级主体AA-债项AA-向下修正条款15-3085提前赎回条款15-30130回售条款3070主承销商申万宏源数据来源发行公告海通证券研究所整理请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告22定价分析和投资建议转债稀释度不高若全额转股对总股本稀释度57左右对流通股的稀释度69左右当前正股价对华宏转债上市价区间或在127-129元左右定价方面参考平价相近的转债我们预计华宏转债上市首日的溢价率将在12-16左右若上市后华宏科技股价在175-179元之间对应可转债价格中枢或在128元左右表2上市首日价格元转股溢价率121314151617512510126211273312845129561761258112694128061291813031正股股价1771265312766128791299213105元17812724128381295213065131791791279612910130241313913253资料来源海通证券研究所估算上市后可持续关注公司是国内领先的再生资源加工装备专业制造商和综合服务提供商废钢市场规模大且发展迅速稀土行业下游需求旺盛公司废金属循环再生利用装备产品2017年在国内市场占有率为第二名2018年及2019年在国内市场的占有率均为第一名另外不断延伸稀土产业链业务具备一定客户优势公司目前估值PE-TTM处于近三年以来较低位置风险提示股市下跌上市首日价格较低流动性风险3华宏科技基本面分析公司主要经营业务分为两大板块再生资源板块和电梯部件板块稀土回收料的综合利用业务由鑫泰科技吉水金诚万弘高新运营浙江中杭的主要产品是稀土永磁材料由东海华宏迁安聚力及北京华宏运营废钢及报废汽车拆解业务电梯部件业务板块分别由威尔曼作为电梯精密部件的制造商开展电梯信号系统的研发和制造由子公司苏州尼隆开展电梯安全部件的研发和制造公司营销和服务网络覆盖了国内除西藏台湾外的其他区域并具有进出口经营权但国外业务占比较小正股方面截至2023年1月9日公司总市值为103亿元流通市值84亿元目前估值PE-TTM处于近三年以来较低位置近期无解禁压力营收方面2019-2021年及22Q3公司实现营业收入2161亿元3376亿元6777亿元6546亿元同比12815618100753358公司归母净利润分别为179亿元225亿元532亿元402亿元同比1396258313622892022H1稀土回收料综合利用再生资源加工设备业务分别占主营业务收入71331482毛利率方面2019-2021年及22Q3公司主营业务毛利率分别为21051423157111442020年毛利率同比下降682个百分点主要系2020年开始再生资源加工设备废钢业务毛利率下降以及合并范围增加了鑫泰科技鑫泰科技2020年整体毛利率较其他业务毛利率较低所致2021年毛利率小幅上升148个百分点主要系占比较多的再生资源加工设备与稀土回收料综合利用业务的毛利率回升所致2022年1-6月综合毛利率下降主要是由于下游行情变化稀土回收料综合利用业务毛利率有所下降请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告3图12018-2022Q3华宏科技营收及毛利率情况图22022H1华宏科技营业收入构成情况80营业总收入亿元2500再生资源运营-废钢及报废汽车其他电梯零部件650670销售毛利率右轴73200060再生资源加501500工设备401473010002050010再生资源运营-稀土氧化0000物及磁材20182019202020212022Q3709数据来源Wind海通证券研究所数据来源Wind海通证券研究所废钢市场规模大且发展迅速废钢是我国最大的再生资源根据公司可转债募集说明书援引商务部发布的中国再生资源回收行业发展报告2020显示2019年我国十大类别的再生资源回收总量为354亿吨其中废钢铁回收量241亿吨占比6798位居十大品种再生资源首位此外近年来钢铁废钢比保持较快增长从而急剧增加对废钢的需求2015-2019年我国同期废钢消耗量复合增速高达2675具有产业优势公司和湖北力帝机床股份有限公司是国内金属再生资源加工设备行业中产品品种较为全面技术先进的两家主要企业并具有废钢破碎生产线大型龙门式废钢剪断机等高端设备生产能力公司在现阶段市场需求最大的中小设备领域优势更为明显公司废金属循环再生利用装备产品2017年在国内市场占有率为第二名2018年及2019年在国内市场的占有率均为第一名除此之外公司具有一定的产业优势公司深耕行业30余年是中国废钢铁应用协会中国物资再生协会中国再生资源回收利用协会的副会长单位稀土行业下游需求旺盛随着钕铁硼永磁材料所应用的下游新能源汽车节能家电风力发电等行业需求再增长稀土行业需求将持续上升据募集说明书测算2025年我国钕铁硼需求将达123万吨其中高端钕铁硼需求将达到95万吨2020-2025年复合增速为21中低端钕铁硼需求将达到28万吨受益于钕铁硼永磁材料的旺盛需求稀土氧化物供不应求稀土业务产业链全面布局竞争优势明显一方面公司不断延伸稀土产业链业务已在稀土废料原料供应端提前布局设立控股子公司赣州华卓通过子公司鑫泰科技吉水金诚江西万弘经营稀土回收料的综合利用业务通过孙公司中杭新材开展稀土永磁材料生产业务实现产业链延伸产能利用率方面公司22H1再生资源加工设备产能利用率达10252稀土氧化物产能利用率达8249废钢及报废汽车业务产能利用率相对较低电梯零部件通过柔性生产模式故难以合理统计产能数据具备一定客户优势威尔曼凭借多年深耕电梯信号系统门系统和其他电梯精密零部件积累的市场口碑模块化技术及平台化产品行业定制化经验等综合优势迅速成为迅达通力等国际电梯巨头的信号系统的主要供应商之一除此之外威尔曼也与日立富士达蒂森克虏伯三菱等国际领先整机厂商和江南嘉捷上海永大等国内知名整机企业建立良好客户合作关系与知名电梯厂商的长期合作为威尔曼未来的发展奠定了基础鑫泰科技通过与南方稀土五矿稀土等国内知名稀土企业签订长期供货协议提前锁定稀土氧化物年度供货量凸显了鑫泰科技在稀土回收料综合利用领域的行业地位和综合实力重视研发工作技术优势突出2019-2021年及22Q3公司研发投入分别为077亿元112亿元261亿元242亿元研发投入不断增长2020年子公司鑫泰科技威尔曼均被工信部授予专精特新小巨人企业称号请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告4图3华宏科技2019-2021年研发费用情况300研发费用亿元占营业收入比重右轴39038025037020036035015034010033032005031000030020182019202020212022Q3资料来源Wind海通证券研究所本次公开发行可转债募集资金总额不超过515亿元募集资金用于收购股权项目建设和补充流动资金其中收购万弘高新100股权拟使用260亿元大型智能化再生金属原料处理装备扩能项目拟使用105亿元补充流动资金150亿元收购万弘高新100股权后将新增稀土氧化物产能约1048吨年可部分缓解供应不足的矛盾风险提示原材料价格波动风险市场竞争加剧风险行业政策变化风险下游需求不及预期风险安全生产风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告5信息披露分析师声明固定收益研究姜珮珊王巧喆本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明