未来一年看，保险行业困境反转逻辑仍然有空间，我们判断合理估值区间为1-1.5倍PB；未来三年看，行业有可能走向健康发展，负债端企稳复苏后可能实现估值切换，至少值1倍PEV；我们上调保险行业评级至“强于大市”。公司方面：短期关注中国平安/中国太保/中国太平/新华保险等内资保险股，中长期关注友邦保险。
　　▍保险股正在经历困境反转，预计未来三年将走向健康发展。展望长期，保险的储蓄、养老、保障需求都有望回归长周期增长，预计长期复合增速在M2之上。过去三年，保险板块陷入困境，来自三重负面因素叠加，包括：内部原因，代理人队伍低质量扩张必然带来出清周期；外部原因，疫情三年冲击需求和线下展业；政策原因，地产相关的金融政策给保险公司资产端风险和估值带来压力。我们认为，保险股已迎来拐点，未来三年将从困境反转走向健康发展。具体看：代理人队伍基本出清到位，老人占比达到历史高位，活动率和产能都重回增长区间；疫情管控政策已经调整，感染人数迅速通过峰值，一线城市线下活动已经走向恢复；地产政策不断加码，信用风险大幅缓解。
　　▍困境反转，从财务修复开始：先资产端，后负债端。
　　1）从资产端看：修复走在销售数据前面。2022年底疫情管控政策和地产政策调整之后，中国股市已经大幅反弹，其中恒生指数反弹40%。目前寿险公司普遍超过10倍的财务杠杆，同时股票和基金仓位普遍在10-15%区间。相比于2022年股市下跌和资产减值的负面影响，预计2023股票市场总体为正面影响，保险公司业绩同比具有较大向上弹性。
　　2）从负债端看：取决于利率，相对滞后修复。中国10年期国债利率也从最低位2.58%反弹至2.83%，对应的保险公司准备金折现利率（国债750天移动平均值）下行压力减少，在旧准则下2023年保险公司面临的准备金补提压力相比前两年将明显减少。同时，在2023年执行IFRS17号准则后，资产端和负债端的联动将更为显著，负债端的部分公允价值波动可以计入净资产，对利润表的影响减少；总体上，预计2023年负债端受利率负面影响将小于过去三年，如果利率进一步上行，也可能对净利润和净资产带来正面影响。
　　▍困境反转之后，先需求修复再供给修复。
　　1）需求修复：先量后价。
　　从量的角度看，预计中长期快于M2增长。在M2增速=名义GDP增速的总量约束下，预计中国金融资产将保持中长期快速扩张趋势。在资管新规全面落地之后，保单和存款成为唯二稀缺的刚兑金融产品。目前大行五年期存款利率普遍为单利2.65%，随着银行存款利率的下降，保单的保本收益率优势正在上升。从2022年两全保险、年金和万能双主险、增额终身寿等产品的销售趋势看，保险公司中长期储蓄型产品已经恢复吸引力。尤其是在银保渠道，保险已经成为招行等主要银行中间业务收入的主要来源。我们预计保险公司需求的修复先从量开始，在M2=名义GDP和资管新规两个根本性制度约束之下，保险量的增长可能是快于M2和名义GDP的长周期增长。
　　从价的角度看，预计中短期维持稳定，长期有望提升保障型保单占比，并降低负债成本。在保险公司2022年彻底转向以储蓄型产品为主的产品结构后，目前保单价值率已经处于底部；预计未来三年保险公司仍然将以储蓄产品为主，价值率总体上有望保持稳定；保险公司价值的增长主要来自量的推动。作为可选消费品，保障型险种需求可能滞后于居民收入和消费信心修复；随着低收入群体收入提高，长周期看保障型险种仍有较大发展空间，届时保单价值率有可能重新步入上行周期。另外，从负债成本角度看，如果银行存款利率进一步下行，保险公司有可能降低保单预定利率，增加分红险和万能险的销售，从而提升保单价值率或者降低利差损风险。
　　2）供给修复：先质后量。
　　从质的角度看，预计2023年队伍质量进一步提高。在足够时间的出清周期下，保险公司代理人队伍平均质量已有提高，体现为保单继续率和活动率回归正常区间，老人和绩优人力占比显著提高，深耕老客户成为主要业务来源。在需求总量上先行修复的情况下，预计2023年队伍质量会进一步提高，体现为人均产能提升，从依赖老客户开始逐步拓展新客户。
　　从量的角度看，预计2024年存在扩张可能性。一旦存在拓展新客户的市场条件，新代理人就有了生存空间，对应的新人招募和留存率就会改善，队伍将从新步入扩张周期。由于中低收入人群需求修复还需要时间，对应的新代理人生存能力还需要时间才能改善，预计2024年存在这种可能性。
　　▍风险因素：局部地区疫情反复、地产趋势下跌、利率趋势下行。
　　▍投资建议：困境反转过程中，后续仍有上行空间。
　　1）困境反转逻辑：先弹性，再低估，再基本面。目前保险股反弹已经部分反映了困境反转因素。从市场角度看，部分高弹性纯寿险股领先市场大幅上涨反映了弹性逻辑；之后中国平安等公司AH联动上涨反映了低估因素，同时资产负债表修复预期确立，目前正处于这个阶段，从PB角度看预计仍有较大的估值修复空间；预计2023年下半年在居民消

研究报告全文：正困境反转未来三年走向健康发展非银行金融行业保险行业专题报告202319中信证券研究部核心观点未来一年看保险行业困境反转逻辑仍然有空间我们判断合理估值区间为1-15倍PB未来三年看行业有可能走向健康发展负债端企稳复苏后可能实现估值切换至少值1倍PEV我们上调保险行业评级至强于大市公司方面短期关注中国平安中国太保中国太平新华保险等内资保险股中长期关注友邦保险童成墩保险股正在经历困境反转预计未来三年将走向健康发展展望长期保险的储非银行金融业联席蓄养老保障需求都有望回归长周期增长预计长期复合增速在M2之上过首席分析师去三年保险板块陷入困境来自三重负面因素叠加包括内部原因代理人S1010513110006队伍低质量扩张必然带来出清周期外部原因疫情三年冲击需求和线下展业政策原因地产相关的金融政策给保险公司资产端风险和估值带来压力我们认为保险股已迎来拐点未来三年将从困境反转走向健康发展具体看代理人队伍基本出清到位老人占比达到历史高位活动率和产能都重回增长区间疫情管控政策已经调整感染人数迅速通过峰值一线城市线下活动已经走向恢复地产政策不断加码信用风险大幅缓解张文峰困境反转从财务修复开始先资产端后负债端非银行金融业分析1从资产端看修复走在销售数据前面2022年底疫情管控政策和地产政策调师整之后中国股市已经大幅反弹其中恒生指数反弹40目前寿险公司普遍S1010522030001超过10倍的财务杠杆同时股票和基金仓位普遍在10-15区间相比于2022年股市下跌和资产减值的负面影响预计2023股票市场总体为正面影响保险公司业绩同比具有较大向上弹性2从负债端看取决于利率相对滞后修复中国10年期国债利率也从最低位258反弹至283对应的保险公司准备金折现利率国债750天移动平均值下行压力减少在旧准则下2023年保险公司面临的准备金补提压力相比邵子钦前两年将明显减少同时在2023年执行IFRS17号准则后资产端和负债端非银行金融业首席的联动将更为显著负债端的部分公允价值波动可以计入净资产对利润表的影分析师响减少总体上预计2023年负债端受利率负面影响将小于过去三年如果利S1010513110004率进一步上行也可能对净利润和净资产带来正面影响困境反转之后先需求修复再供给修复1需求修复先量后价从量的角度看预计中长期快于M2增长在M2增速名义GDP增速的总量约束下预计中国金融资产将保持中长期快速扩张趋势在资管新规全面落地之后保单和存款成为唯二稀缺的刚兑金融产品目前大行五年期存款利率普遍为田良单利265随着银行存款利率的下降保单的保本收益率优势正在上升从金融产业首席分析2022年两全保险年金和万能双主险增额终身寿等产品的销售趋势看保险师公司中长期储蓄型产品已经恢复吸引力尤其是在银保渠道保险已经成为招行S1010513110005等主要银行中间业务收入的主要来源我们预计保险公司需求的修复先从量开始在M2名义GDP和资管新规两个根本性制度约束之下保险量的增长可能是快于M2和名义GDP的长周期增长从价的角度看预计中短期维持稳定长期有望提升保障型保单占比并降低负债成本在保险公司2022年彻底转向以储蓄型产品为主的产品结构后目前保单价值率已经处于底部预计未来三年保险公司仍然将以储蓄产品为主价值率薛姣总体上有望保持稳定保险公司价值的增长主要来自量的推动作为可选消费品非银行金融业分析师保障型险种需求可能滞后于居民收入和消费信心修复随着低收入群体收入提S1010518110002证券研究报告请务必阅读正文之后第12页起的免责条款和声明非银行金融行业保险行业专题报告202319高长周期看保障型险种仍有较大发展空间届时保单价值率有可能重新步入上行周期另外从负债成本角度看如果银行存款利率进一步下行保险公司有可能降低保单预定利率增加分红险和万能险的销售从而提升保单价值率或者降低利差损风险供给修复先质后量2陆昊从质的角度看预计2023年队伍质量进一步提高在足够时间的出清周期下非银行金融业分析保险公司代理人队伍平均质量已有提高体现为保单继续率和活动率回归正常区师间老人和绩优人力占比显著提高深耕老客户成为主要业务来源在需求总量S1010519070001上先行修复的情况下预计2023年队伍质量会进一步提高体现为人均产能提升从依赖老客户开始逐步拓展新客户从量的角度看预计2024年存在扩张可能性一旦存在拓展新客户的市场条件新代理人就有了生存空间对应的新人招募和留存率就会改善队伍将从新步入扩张周期由于中低收入人群需求修复还需要时间对应的新代理人生存能力还需要时间才能改善预计2024年存在这种可能性风险因素局部地区疫情反复地产趋势下跌利率趋势下行投资建议困境反转过程中后续仍有上行空间1困境反转逻辑先弹性再低估再基本面目前保险股反弹已经部分反映了困境反转因素从市场角度看部分高弹性纯寿险股领先市场大幅上涨反映了弹性逻辑之后中国平安等公司AH联动上涨反映了低估因素同时资产负债表修复预期确立目前正处于这个阶段从PB角度看预计仍有较大的估值修复空间预计2023年下半年在居民消费信心修复疫情传播稳定之后保险销售将进入稳定的正增长预期基本面成为决定股价表现的重要因素2困境反转估值先看PB再看PEV在困境反转阶段主要考虑弹性估值资产价格修复逻辑净资产是主要的估值参考基准在目前阶段销售数据虽然有所改善但仍存在反复和分化预期不稳定市场担心第二波第三波疫情高峰我们认为在不考虑新业务的情况下存量业务和资产负债表普遍可以支持保险股10-15ROE水平合理估值区间为1-15倍PB但站在未来三年看销售数据可能先实现需求修复再实现供给修复需求端修复可能先量后价供给端修复可能先质后量行业有望步入健康发展周期预计中长期增速快于M2和名义GDP一旦量价齐升的局面出现届时有望回归PEV估值体系从ROEV保险行业水平看主要上市的保险公司在10-15区间我们认为保险股估值应该至少值评级强于大市上调1倍PEV3上调行业评级至强于大市短期关注中国平安中国太保中国太平新华保险等内资公司中长期关注友邦保险未来一年看保险行业困境反转逻辑仍然有空间未来三年看行业有可能走向健康发展并可能实现估值切换至少值1倍PEV我们上调保险行业评级至强于大市从个股角度看主要上市的保险股头部地位没有改变困境反转过程中尤其从受益资产负债表修复角度看各家公司都有较大修复空间因此建议均衡配置关注中国平安中国太保中国太平新华保险等内资寿险公司从中长期看我们认为友邦正处于右侧拐点上中国业务有望最快回到历史最好状态海外业务受益高利率和疫情已实质修复同时香港业务将显著受益于通关请务必阅读正文之后的免责条款和声明2非银行金融行业保险行业专题报告202319目录未来三年将从困境反转走向健康发展5困境来源5反转的信号6困境反转从财务修复开始7资产端修复投资弹性7负债端修复利率上行7困境反转之后先需求修复再供给修复8需求修复先量后价8供给修复先质后量9风险因素9投资策略10请务必阅读正文之后的免责条款和声明3非银行金融行业保险行业专题报告202319插图目录图1平安个险代理人数量万人较高点已下滑接近605图2中低收入群体在疫情期间财富持续缩水5图3家庭的财富和收入预期22年3季度边际下滑5图4地产风险成为压制保险公司估值的重要因素6图5一线城市疫情快速达峰后线下活动已经开始修复万人次7图6750日移动平均在2023年的降幅大幅收窄8图7长周期来看M2增速与名义GDP增速相匹配8图8银行代理保险收入亿元实现高速增长8图9居民的可选消费倾向较弱保障型保单修复尚需时间9图10万能险的平均结算利率在38左右压力下可调整9图11A股保险公司PB估值10表格目录表1平安太保代理人渠道近况6表2主要寿险公司投资组合情况20217表3A股保险公司PEV估值11表4A股保险公司PB估值11表5H股保险公司PEV估值11表6H股保险公司PB估值11请务必阅读正文之后的免责条款和声明4非银行金融行业保险行业专题报告202319未来三年将从困境反转走向健康发展困境来源1代理人低质量扩张后进入清虚周期截至2022年中行业寿险代理人规模为4014万人较2019年高点已减少过半图1平安个险代理人数量万人较高点已下滑接近60中国平安1401151201051029910088807160546052494020-2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22资料来源各公司财报中信证券研究部2疫情严重影响居民收入收入预期和线下活动图2中低收入群体在疫情期间财富持续缩水图3家庭的财富和收入预期22年3季度边际下滑资料来源中国家庭财富指数调研报告西南财经大学蚂蚁集资料来源中国家庭财富指数调研报告西南财经大学蚂蚁集团研究院备注调研对象为支付宝活跃用户调研样本数为24235团研究院备注调研对象为支付宝活跃用户调研样本数为24235份100为荣枯线大于100表示多数乐观有所增长小于100表示份100为荣枯线大于100表示多数乐观有所增长小于100表示多数悲观有所减少多数悲观有所减少3投资端受地产金融政策长期利率下行影响较为严重请务必阅读正文之后的免责条款和声明5非银行金融行业保险行业专题报告202319图4地产风险成为压制保险公司估值的重要因素保险PB左轴房地产PB右轴260162401522014200131801216014011120110009080082020-07-102022-05-132020-01-102020-02-212020-03-272020-04-302020-06-052020-08-142020-09-182020-10-232020-11-272020-12-312021-02-052021-03-122021-04-162021-05-212021-06-252021-07-302021-09-032021-10-082021-11-122021-12-172022-01-212022-03-042022-04-082022-06-172022-07-222022-08-262022-09-302022-11-112022-12-16资料来源Wind中信证券研究部反转的信号1人力接近出清质量指标回升三季度主要寿险公司人力下滑幅度已经大幅收窄平均产能有所提升尽管平均产能提升与人力减少关系密切但是我们也注意到平安等公司在优增队伍质态改善等方面取得一定进展伴随社会经济活动复苏和居民收入预期的改善我们预计代理人质态将有所提升表1平安太保代理人渠道近况公司名称公司代理人渠道近况增员2022年前三季度代理人渠道新增人力中优占比同比提升103个百分点在总的新人中占比20质态队伍产能持续提升2022年前三季度代理人人均新业务价值同比提升超2213个月保单继续率持续改善中国平安新渠道新银保1500人左右产能很高社区网格化5000人左右产能较高下沉渠道在探索阶段中营业部改革三好五星12个月出成效18个月改善明显目前已有接近30的营业部改革超过12个月增员一季度增员相对较少二季度增员恢复到优增常态化目标三四季度延续状态希望招募进来的新人有一些从业经中国太保验质态随着转型推进队伍职业化专业化能力不断提升核心人力人数和产能都在向好资料来源各公司财报业绩会中信证券研究部2疫情管控全面转向居民收入和信心的恢复是大概率事件请务必阅读正文之后的免责条款和声明6非银行金融行业保险行业专题报告202319图5一线城市疫情快速达峰后线下活动已经开始修复万人次地铁客运量北京7日中心移动平均地铁客运量上海7日中心移动平均地铁客运量广州7日中心移动平均地铁客运量深圳7日中心移动平均12000010000080000600004000020000000资料来源Wind中信证券研究部3地产政策全面转向信用风险大幅缓解尽管需求的恢复还需要时间但是对于保险投资影响最大的头部公司信用风险已经明显缓解困境反转从财务修复开始资产端修复投资弹性投资弹性首先来自于权益资产的弹性政策转向后权益市场已经明显反弹目前寿险公司普遍超过10倍的财务杠杆同时股票和基金占比普遍在10-15区间投资弹性突出表2主要寿险公司投资组合情况2021中国平安中国太保新华保险中国太平投资资产合计3916412181206910828031021134总投资收益率40475954净投资收益率46454341配置结构固收类资产717648533704债券486382385528非标50127131101权益类资产129212238187股票708585115基金23397041其他36888331资料来源各公司财报中信证券研究部负债端修复利率上行负债端将受益于利率上行10年期国债收益率750日移动平均202020212022年分别下降212014bps如果假设2023年10年期国债收益率维持在28左右则全年750日移动平均下滑幅度为9bps较过去三年明显收窄旧会计准则下准备金补提压力明显减少并且由于国内寿险公司目前仍普遍存在久期缺口利率上行将会带来正面影响请务必阅读正文之后的免责条款和声明7非银行金融行业保险行业专题报告202319图6750日移动平均在2023年的降幅大幅收窄中债国债到期收益率10年750日移动平均右轴6000055000395000037450003540000333500031300002925000272000025资料来源Wind中信证券研究部困境反转之后先需求修复再供给修复需求修复先量后价从量的角度看预计中长期快于M2和名义GDP增长在M2名义GDP增速的总量约束下预计中国金融资产将保持中长期快速扩张趋势在资管新规彻底执行之后保单和存款成为唯二稀缺的刚兑金融产品目前大行五年期存款利率普遍为单利265随着银行存款利率的下降保单的保本收益率优势正在上升从2022年两全保险年金和万能双主险增额终身寿等产品的销售趋势看保险公司中长期储蓄型产品已经恢复吸引力尤其是在银保渠道保险已经成为招行等主要银行中间业务收入的主要来源我们预计保险公司需求的修复先从量开始在M2名义GDP和资管新规两个根本性制度约束之下保险量的增长可能是快于M2和名义GDP的长周期增长图7长周期来看M2增速与名义GDP增速相匹配图8银行代理保险收入亿元实现高速增长1-3Q211-3Q22M2同比GDP现价同比12000478140003500100003000250080002000150060001000500400000032402000-500-1000-招商银行平安银行1986-121995-121998-021999-082001-022002-082004-022005-082007-022008-082010-022011-082013-022014-082016-022017-082019-022020-082022-02资料来源Wind中信证券研究部资料来源各公司财报中信证券研究部从价的角度看预计中短期维持稳定长期有望提升保障型保单占比并降低负债成本在保险公司2022年彻底转向以储蓄型产品为主的产品结构后目前保单价值率已经请务必阅读正文之后的免责条款和声明8非银行金融行业保险行业专题报告202319处于底部预计未来三年保险公司仍然将以储蓄产品为主价值率总体上有望保持稳定保险公司价值的增长主要来自量的推动作为可选消费品高价值率的保障型险种需求可能滞后于居民收入和消费信心修复随着低收入群体收入提高长周期看保障型险种仍有较大发展空间届时保单价值率有可能重新步入上行周期另外从负债成本角度看如果银行存款利率进一步下行保险公司有可能降低保单预定利率增加分红险和万能险的销售从而提升保单价值率或者降低利差损风险图9居民的可选消费倾向较弱保障型保单修复尚需时间图10万能险的平均结算利率在38左右压力下可调整410405400395390385380375370365资料来源中国家庭财富指数调研报告西南财经大学蚂蚁集资料来源Wind中信证券研究部团研究院备注调研对象为支付宝活跃用户调研样本数为24235份100为荣枯线大于100表示多数乐观有所增长小于100表示多数悲观有所减少供给修复先质后量从质的角度看预计2023年队伍质量进一步提高在足够时间的出清周期下保险公司代理人队伍平均质量已有提高体现为保单继续率和活动率回归正常区间老人和绩优人力占比显著提高深耕老客户成为主要业务来源在需求总量上先行修复的情况下预计2023年队伍质量会进一步提高体现为人均产能提升从依赖老客户开始逐步拓展新客户从量的角度看预计2024年存在扩张可能性一旦存在拓展新客户的市场条件新代理人就有了生存空间对应的新人招募和留存率就会改善队伍将从新步入扩张周期由于中低收入人群需求修复还需要时间对应的新代理人生存能力还需要时间才能改善预计2024年存在改善可能性风险因素局部地区疫情反复此轮疫情爆发已经在一定程度上影响了开门红的进展如果未来出现多轮疫情超预期爆发则可能拖累负债端的修复进程请务必阅读正文之后的免责条款和声明9非银行金融行业保险行业专题报告202319地产风险缓解不及预期尽管政策不断加码但地产的需求端全面修复可能还需要时间超预期的风险事件可能会带来保险公司资产端的受损利率趋势下行长期利率下行影响保险公司的长期收益率中枢带来利差损压力投资策略困境反转逻辑先弹性再低估再基本面目前保险股反弹已经部分反映了困境反转因素从市场角度看部分高弹性纯寿险股领先市场大幅上涨反映了弹性逻辑之后中国平安等公司AH联动上涨反映了低估因素同时资产负债表修复预期确立目前正处于这个阶段从PB角度看预计仍有较大的估值修复空间预计2023年下半年在居民消费信心修复疫情传播稳定之后保险销售将进入稳定的正增长预期基本面成为决定股价表现的重要因素图11A股保险公司PB估值中国平安中国太保新华保险中国人保300250200150100050资料来源Wind中信证券研究部困境反转估值先看PB再看PEV在困境反转阶段主要考虑弹性估值资产价格修复逻辑净资产是主要的估值参考基准在目前阶段销售数据虽然有所改善但仍存在反复和分化预期不稳定市场担心第二波第三波疫情高峰我们认为在不考虑新业务的情况下存量业务和资产负债表普遍可以支持保险股10-15ROE水平合理估值区间为1-15倍PB但站在未来三年看销售数据可能先实现需求修复再实现供给修复需求端修复可能先量后价供给端修复可能先质后量行业有望步入健康发展周期预计中长期增速快于M2和名义GDP一旦量价齐升的局面出现届时有望回归PEV估值体系从ROEV水平看主要上市的保险公司在10-15区间我们认为保险股估值应该至少值1倍PEV上调行业评级至强于大市短期关注中国平安中国太保中国太平新华保险等内资公司中长期关注友邦保险未来一年看保险行业困境反转逻辑仍然有空间未来三年看行业有可能走向健康发展并可能实现估值切换至少值1倍PEV我们上调保险行请务必阅读正文之后的免责条款和声明10非银行金融行业保险行业专题报告202319业评级至强于大市从个股角度看主要上市的保险股头部地位没有改变困境反转过程中尤其受资产负债表修复角度看各家公司都有较大修复空间因此建议均衡配置关注中国平安中国太保中国太平新华保险等内资寿险公司从中长期看我们认为友邦正处于右侧拐点上中国业务有望最快回到历史最好状态海外业务受益高利率和疫情已实质修复同时香港业务将显著受益于通关表3A股保险公司PEV估值EVPS元PEVxA股评级股价202020212022E2023E2024E202020212022E2023E2024E中国平安增持497472657634816287939498068065061057052中国太保增持248347755180557460946655052048045041037新华保险增持3211771282968679938510160042039037034032中国人保增持526556609641702767095086082075069资料来源Wind中信证券研究部预测备注202316收盘价表4A股保险公司PB估值BVPS元PBxA股评级股价202020212022E2023E2024E202020212022E2023E2024E中国平安增持497441724444485654396074119112102091082中国太保增持248322372357247226792896233219210197184新华保险增持321132593477353138514212111105100093086中国人保增持526457496519565615099092091083076资料来源Wind中信证券研究部预测备注202316收盘价表5H股保险公司PEV估值EVPS元PEVxH股评级股价202020212022E2023E2024E202020212022E2023E2024E中国平安增持55472657634816287939498067064060056051中国太保增持18347755180557460946655034031029026024新华保险买入212771282968679938510160024022021020018中国人保买入27556609641702767043039037034031中国太平增持10452946054639869597596020017016015014友邦保险买入891540604592644703211189193177162资料来源Wind中信证券研究部预测备注202316收盘价中国太平EVPS为港元友邦保险EVPS为美元其余为人民币港元人民币汇率为088美元港元汇率为781表6H股保险公司PB估值BVPS元PBxH股评级股价202020212022E2023E2024E202020212022E2023E2024E中国平安增持55441724444485654396074117110101090080中国太保增持18322372357247226792896072068065060056新华保险买入21232593477353138514212057054053048044中国人保买入27457496519565615052048046042038中国财险买入7584391297210551145078072068062057中国太平增持10425222450247226722908041042042039036友邦保险买入891523501390445504218228293256227资料来源Wind中信证券研究部预测备注202316收盘价中国太平EVPS为港元友邦保险EVPS为美元其余为人民币港元人民币汇率为088美元港元汇率为781请务必阅读正文之后的免责条款和声明11分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上12特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利13