行情回顾：12月长期限利率债高位震荡，信用债赎回负反馈信用利差继续上行。节奏上，上半月收益率延续11月的冲高，下半月上行态势有所缓解。违约方面，12月无新增首次展期和首次违约，全月违约金额大幅下滑；
　　海外基本面：美国经济景气度继续下滑，劳动力市场韧性较强；美国通胀继续降温，但通胀预期仍保持较高水平；欧元区通胀略有回落，日本通胀继续上升；
　　国内基本面：11月国内疫情反复，各地防控趋严，主要经济数据继续大幅回落。生产端来看，11月工业增加值回落2.8%至2.2%。需求端来看，11月固定资产投资增速创年内新低，社会消费品零售总额仅好于今年4月和5月；金融数据方面，11月融资增速继续下行，票据融资增量小幅为正，但M2增速创新高。高频跟踪来看，12月国内感染人数继续快速上升，国信高频宏观扩散指数B持续回落，预计12月国内经济增长仍偏弱；通胀方面，预计12月CPI走平，PPI小幅回升；
　　货币政策：量方面，时隔8个月MLF首次超额续作。利率方面，政策利率继续持平；
　　热点追踪：从债券市场现货和期货拐点考察来看，对未来现货交易的期货并没有体现出领性；
　　大势研判：防疫放松后，12月全国感染人数快速上升，接下来经济会进入验证窗口。预计经济逐渐向好，债市收益率波动中上行。
　　风险提示
　　国内疫情反复；
　　国内货币政策大幅放松；
　　世界地缘政治矛盾加剧、全球商品价格暴涨；
　　美国加息全球跨境资本流动和金融市场大幅调整；

研究报告全文：证券研究报告2022年12月30日债海观潮大势研判经济进入验证窗口收益率波动中上行投资策略固定收益2023年第一期证券分析师董德志证券分析师赵婧证券分析师李智能证券分析师季家辉联系人陈笑楠021-609331580755-229407450755-22940456021-61761056021-60375421dongdzguosencomcnzhaojingguosencomcnliznguosencomcnjijiahuiguosencomcnS0980513100001S0980513080004S0980516060001S0980522010002chenxiaonanguosencomcn请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要行情回顾12月长期限利率债高位震荡信用债赎回负反馈信用利差继续上行节奏上上半月收益率延续11月的冲高下半月上行态势有所缓解违约方面12月无新增首次展期和首次违约全月违约金额大幅下滑海外基本面美国经济景气度继续下滑劳动力市场韧性较强美国通胀继续降温但通胀预期仍保持较高水平欧元区通胀略有回落日本通胀继续上升国内基本面11月国内疫情反复各地防控趋严主要经济数据继续大幅回落生产端来看11月工业增加值回落28至22需求端来看11月固定资产投资增速创年内新低社会消费品零售总额仅好于今年4月和5月金融数据方面11月融资增速继续下行票据融资增量小幅为正但M2增速创新高高频跟踪来看12月国内感染人数继续快速上升国信高频宏观扩散指数B持续回落预计12月国内经济增长仍偏弱通胀方面预计12月CPI走平PPI小幅回升货币政策量方面时隔8个月MLF首次超额续作利率方面政策利率继续持平热点追踪从债券市场现货和期货拐点考察来看对未来现货交易的期货并没有体现出领性大势研判防疫放松后12月全国感染人数快速上升接下来经济会进入验证窗口预计经济逐渐向好债市收益率波动中上行请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录2022年12月债券行情回顾海内外基本面回顾与展望海外基本面欧美通胀有所缓解经济景气度较为低迷国内基本面11月各地防控趋严国内经济大幅走弱国信高频跟踪与预测12月全国感染人数快速上升经济依然疲弱货币政策回顾与展望时隔8个月MLF恢复超额续作热点追踪国债期货领先现货么大势研判经济进入验证窗口收益率波动中上行请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录2022年12月债券行情回顾海内外基本面回顾与展望海外基本面欧美通胀有所缓解经济景气度较为低迷国内基本面11月各地防控趋严国内经济大幅走弱国信高频跟踪与预测12月全国感染人数快速上升经济依然疲弱货币政策回顾与展望时隔8个月MLF恢复超额续作热点追踪国债期货领先现货么大势研判经济进入验证窗口收益率波动中上行请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12月行情回顾利率债企稳信用债继续暴跌赎回负反馈12月信用债继续大跌收益率方面1年国债10年国债10年国开债3年AAA3年AA3年AA和3年AA-分别变动11BP-2BP2BP14BP22BP40BP和40BP信用利差方面各品种继续大幅走阔3年AAA3年AA3年AA和3年AA-信用利差分别走阔14BP22BP40BP和40BP请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容年底货币市场R007大幅冲高12月隔夜利率创新低但月末7天利率大幅走高截至12月27日12月R001均值为118R007均值为216分别较11月变动-41BP和23BP12月隔夜利率再度创新低但临近年底R007大幅冲高图1货币市场资金利率走势图2市场利率和政策利率走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容防疫优化落地长债高位盘整资料来源WIND国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12月信用债收益率继续大幅上行信用利差明显走阔12月信用债收益率继续快速上行赎回冲击仍在监管召开会议12月信用利差继续走阔5年品种补跌图33年期品种收益率走势图43年期品种中债估值信用利差走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容评级迁移12月中债市场隐含评级下调金额明显下降具体到单只信用债的资本利得上其所属的中债市场隐含评级下调也是重要风险点截至27日12月中债市场隐含评级下调债券金额334亿下调金额大幅下滑12月下调主体共8个包括平安不动产国美电器和中交地产等图52018年以来中债隐含评级调低的债券金额图62019年以来中债隐含评级变动情况资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容违约率和回收率12月房地产债展期规模继续下降12月继续无新增首次违约主体也没有首次展期主体12月违约风险明显下降12月正荣奥园和盐湖股份部分还本付息截至2022年12月27日2014年以来共兑付609亿兑付率仅7图7债券广义违约金额图8企业首次违约个数资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录2022年12月债券行情回顾海内外基本面回顾与展望海外基本面欧美通胀有所缓解经济景气度较为低迷国内基本面11月各地防控趋严国内经济大幅走弱国信高频跟踪与预测12月全国感染人数快速上升经济依然疲弱货币政策回顾与展望时隔8个月MLF恢复超额续作热点追踪国债期货领先现货么大势研判经济进入验证窗口收益率波动中上行请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面美国经济增长美国经济景气度继续下滑劳动力市场韧性较强12月美国Markit制造业和服务业PMI分别录得462和444高通胀与高利率背景下美国经济景气度持续下滑12月以来美国初次申请失业金人数较上月有所回落今年以来美国初次申请失业金人数长期维持低位美国劳动力市场韧性较强图9美国失业人数与ECRI领先指标图10美国制造业与服务业PMI资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面美国通货膨胀美国通胀继续降温但通胀预期仍保持较高水平美国11月CPI和核心CPI同比增速分别录得71和6美国CPI同比增速连续5个月出现下降通胀下行的趋势较为明确虽然美国通胀数据下降但长期通胀预期依旧保持在较高水平图11美国通货膨胀图12美国10年期TIPS隐含通胀资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面欧洲和日本欧元区通胀略有回落日本通胀继续上升欧元区11月CPI同比上升101今年以来首次出现回落11月欧元区能源价格环比下跌带动整体通胀水平回落日本11月CPI和核心CPI同比分别录得38和37继续维持上升趋势图13日本欧洲PMI图14日本欧洲CPI同比资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内通货膨胀三季度GDP平减指数继续回落其中第一产业继续上行第二产业继续回落2022年第三季度GDP平减指数18回落12其中第一产业7757第二产业15-44第三产业0801图15GDP平减指数走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内通货膨胀11月CPI同比快速回落PPI同比止跌11月CPI同比16较10月继续回落05其中核心CPI06连续三个月持平11月PPI同比-13是连续12个月下滑后的首次持平其中生产资料-23回升02图16CPI和核心CPI同比走势图17PPI生产资料和生活资料同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之生产端国内疫情形势好转三季度GDP增速大幅回升2022年第三季度GDP当季同比39较二季度回升35分产业来看第一产业34较二季度回落10第二产业5243第三产业3236季调环比来看三季度GDP环比39高于2020年三季度的32疫情坑过后经济出现补偿性增长图18GDP当季同比走势图19第三产业细分行业GDP当季同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之生产端国内疫情反复各地防控趋严11月工业生产进一步大幅回落11月工业增加值同比22回落28细分行业中采矿业5919制造业20-32公用事业-15-55高技术产业20-86分产品来看发电量01-12钢材71-42水泥-47-51汽车-99-185图20工业增加值同比走势图21主要产品产量同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之需求端11月固定资产投资当月同比大幅回落房地产投资继续下行11月固定资产投资当月同比08大幅回落42其中制造业62-07基建13912房地产-197-36剔除房地产制造业基建投资后的其他投资增速为-63-153图22固定资产投资及房地产累计同比走势图23各行业固定资产投资当月同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之需求端11月国内疫情反复社会消费品零售总额同比进一步大幅回落11月社消同比-59回落54按消费类型分商品零售额-56-61餐饮-84-03限额以上商品中汽车销售额-42-81石油及制品-16-25图24社会消费品零售总额当月同比走势图25汽车类石油制品类零售额当月同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容