国内行业起步较晚，高端辅料依赖进口。药用辅料是生产药品和调配处方时使用的赋形剂和附加剂，是构成药物制剂的必需辅助物质，对药品生产、应用和疗效的发挥有着重要作用，且与制剂的成型、稳定，成品的质量和药代动力学特性密切相关。我国药用辅料市场竞争格局分散，供需存在结构化差异，低端辅料产品市场竞争激烈，高端药用辅料尤其是新型辅料仍然较为依赖进口。
　　存量与增量需求共振，国产替代加速。1）存量需求复苏，新增市场强劲。在老龄化程度加深、医保目录扩容等因素的持续作用下，我国药品消费将保持稳定增长趋势，随着疫情影响的减弱，2021年国内药品总销售额同比增长8.0%，辅料需求也随之复苏，据新开源年报，预计2027年国内药用辅料市场规模达到210亿美元。此外，12月7日疫情防控“新十条”发布后，感冒类相关药品需求旺盛，带来药用辅料市场增量。2）药品集采加速辅料国产替代，格局优化持续。政策不断出台支持国内药用辅料行业高质量发展，满足制剂国际化要求，在国产药用辅料质量不断提升的背景下，药品集采和供应链安全开始催化辅料国产替代进程加速。
　　山河药辅：固体制剂用辅料龙头，进口替代加速成长。山河药辅是国内固体制剂用辅料龙头企业，持续研发投入巩固竞争优势，行业地位领先，微晶纤维素、羧甲淀粉钠和硬脂酸镁的销量均居国内首位，羟丙甲纤维素、交联羧甲纤维素钠、倍他环糊精等多个产品的产销量在国内处于领先水平。公司把握进口替代机遇，2022H1主要替代进口客户20家（26个项目），贡献30%以上的收入增长，且在海外市场凭借性价比优势实现高增长。公司新型药用辅料系列生产基地一期项目明年上半年有望进入试生产阶段，逐步释放产能。
　　威尔药业：注射用辅料龙头，产能释放弹性可期。公司拥有合成润滑基础油和药用辅料两大主业，2021年药用辅料板块贡献25%的收入和57%的毛利。公司药用辅料产品应用覆盖注射、口服、外用等各种药剂型领域和农药助剂，相关注射用辅料产品生产技术及标准处于国际领先水平；非注射用辅料产品多元，受益募投项目产能释放，产销增长提速，今年前三季度销量同比增长31.3%、收入同比增长39.1%。公司所生产合成润滑基础油属于美国石油协会划分的润滑基础油最高等级，2017年正式通过格力集团旗下压缩机厂的供应链体系认证，适用环保冷媒；润滑油基础油主要原材料为环氧乙烷、环氧丙烷、三羟甲基丙烷，2020-2021年环氧丙烷价格攀升拉低毛利率，今年环氧丙烷价格下滑，成本压力缓解。
　　投资建议与投资标的
　　药用辅料行业存量需求复苏、增量需求强劲，集采常态化背景下国产替代加速，行业格局中长期向好。建议关注新增产能配套释放的固体制剂用药用辅料龙头山河药辅(300452，未评级)、注射用辅料龙头威尔药业(603351，未评级)。
　　风险提示
　　需求增长不及预期、公司产能投放进度不及预期、原材料价格大幅上涨

研究报告全文：行业研究深度报告中小市值行业看好维持药用辅料行稳致远东风渐暖国家地区中国行业中小市值行业报告发布日期2022年12月31日核心观点国内行业起步较晚高端辅料依赖进口药用辅料是生产药品和调配处方时使用的赋形剂和附加剂是构成药物制剂的必需辅助物质对药品生产应用和疗效的发挥有着重要作用且与制剂的成型稳定成品的质量和药代动力学特性密切相关我国药用辅料市场竞争格局分散供需存在结构化差异低端辅料产品市场竞争激烈高端药用辅料尤其是新型辅料仍然较为依赖进口存量与增量需求共振国产替代加速1存量需求复苏新增市场强劲在老龄化程度加深医保目录扩容等因素的持续作用下我国药品消费将保持稳定增长趋邢立力xingliliorientseccomcn势随着疫情影响的减弱2021年国内药品总销售额同比增长80辅料需求也执业证书编号S0860522070001随之复苏据新开源年报预计2027年国内药用辅料市场规模达到210亿美元此韩冰hanbingorientseccomcn外12月7日疫情防控新十条发布后感冒类相关药品需求旺盛带来药用辅执业证书编号S0860522090003料市场增量2药品集采加速辅料国产替代格局优化持续政策不断出台支持国内药用辅料行业高质量发展满足制剂国际化要求在国产药用辅料质量不断提升的背景下药品集采和供应链安全开始催化辅料国产替代进程加速路天奇lutianqiorientseccomcn山河药辅固体制剂用辅料龙头进口替代加速成长山河药辅是国内固体制剂用辅料龙头企业持续研发投入巩固竞争优势行业地位领先微晶纤维素羧甲淀粉钠和硬脂酸镁的销量均居国内首位羟丙甲纤维素交联羧甲纤维素钠倍他环糊精等多个产品的产销量在国内处于领先水平公司把握进口替代机遇2022H1主医疗新基建景气扩散踏风启航新基2022-07-14建系列一要替代进口客户20家26个项目贡献30以上的收入增长且在海外市场凭借性价比优势实现高增长公司新型药用辅料系列生产基地一期项目明年上半年有望进入试生产阶段逐步释放产能威尔药业注射用辅料龙头产能释放弹性可期公司拥有合成润滑基础油和药用辅料两大主业2021年药用辅料板块贡献25的收入和57的毛利公司药用辅料产品应用覆盖注射口服外用等各种药剂型领域和农药助剂相关注射用辅料产品生产技术及标准处于国际领先水平非注射用辅料产品多元受益募投项目产能释放产销增长提速今年前三季度销量同比增长313收入同比增长391公司所生产合成润滑基础油属于美国石油协会划分的润滑基础油最高等级2017年正式通过格力集团旗下压缩机厂的供应链体系认证适用环保冷媒润滑油基础油主要原材料为环氧乙烷环氧丙烷三羟甲基丙烷2020-2021年环氧丙烷价格攀升拉低毛利率今年环氧丙烷价格下滑成本压力缓解投资建议与投资标的药用辅料行业存量需求复苏增量需求强劲集采常态化背景下国产替代加速行业格局中长期向好建议关注新增产能配套释放的固体制剂用药用辅料龙头山河药辅300452未评级注射用辅料龙头威尔药业603351未评级风险提示需求增长不及预期公司产能投放进度不及预期原材料价格大幅上涨有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖目录一药用辅料参与主体多元行业逐步规范511国内市场起步较晚规范化程度不断提高612行业格局分散高端辅料依赖进口6二存量与增量需求共振国产替代加速821存量需求复苏新增市场强劲822药品集采加速辅料国产替代格局优化持续9三重点公司梳理1131山河药辅固体制剂用辅料龙头进口替代加速成长11311研发技术领先产品优势显著11312产品结构持续优化成本压力有望进一步缓解15313替代进口加速海外竞争力持续增强1832威尔药业注射用辅料龙头产能释放弹性可期19321技术底蕴深厚两大业务齐头并进19322药用辅料注射用辅料龙头产能释放打开空间23323合成润滑基础油新型制冷剂催化需求成本下行盈利修复27风险提示29有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖图表目录图1药用辅料功能5图2国内药用辅料行业发展阶段6图3国内药用辅料市场参与企业梯队6图4我国内资药用辅料生产企业结构6图5国内药品总销售额及增长8图6国内药用辅料市场规模8图7药品集采发展历程11图8药品集采涉及品种和降价幅度11图9山河药辅产品图谱12图10公司2021年底员工结构15图11公司研发费用率15图12公司分产品收入结构15图13纤维素及其衍生物类产品收入及增速15图14山河药辅分产品类别毛利率16图15淀粉及其衍生物类产品收入及增速16图16曲阜天利经营情况百万16图17山河药辅主要原材料采购金额万元16图18硬脂酸市场价元吨17图19国内环氧丙烷现货价元吨17图20中国造纸协会纸浆价格指数17图21玉米淀粉价格走势元吨18图22国外业务收入及增速19图23国内外业务收入结构19图24威尔药业发展历程20图25威尔药业收入结构20图26威尔药业毛利结构20图27威尔药业产品工艺流程20图28公司分业务毛利率21图29威尔药业股权结构截至2022Q321图30公司药用辅料收入及增速23图31注射用和非注射用聚山梨酯80的主要性能指标比较23图32注射用和非注射用聚山梨酯80毛利率23图33公司药用辅料分类型收入百万24图34公司药用辅料分类型毛利率24有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖图35注射用药用辅料24图36公司2017年药用辅料产品结构25图37公司注射用聚山梨酯80收入25图38非注射用药用辅料25图39公司非注射用辅料销量及增速26图40公司非注射用辅料收入及增速26图41公司储备产品市场空间招股书测算26图42美国石油协会API基础油分类标准27图43我国润滑油基础油进出口数量不含有生物柴油28图44公司合成润滑基础油收入及增速28图45基础润滑油在制冷剂的应用28图46国内环氧乙烷和环氧丙烷价格元吨28表1药用辅料按药物剂型分类5表2国内药辅行业主要参与企业介绍7表3新冠用部分药品相关辅料8表4国内药用辅料相关政策9表5山河药辅主要产品介绍12表6山河药辅微晶纤维素型号13表7山河药辅主要产品产能利用率2022H114表8山河药辅可转债募投项目19表9威尔药业公司管理团队22有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖一药用辅料参与主体多元行业逐步规范药用辅料是生产药品和调配处方时使用的赋形剂和附加剂是除活性成分以外在安全性方面进行了合理评估并且包含在药物制剂中的必需辅助物质对药品生产应用和疗效的发挥有着重要作用且与制剂的成型稳定成品的质量和药代动力学特性密切相关在药物制剂制备过程中药用辅料的选用将直接影响药物的生物利用度毒副作用不良反应及临床药效图1药用辅料功能数据来源威尔药业公告东方证券研究所中国药典2020版中收载药用辅料335种按常规药物剂型的物态可以分为固体半固体液体气体等剂型的辅料用于新剂型的辅料包括缓控释给药系统用辅料速释给药系统靶向或定位给药系统等药用辅料按用途可以分为溶剂增溶剂助溶剂助悬剂乳化剂渗透压调节剂润湿剂助流剂包衣材料胶囊材料等几十类表1药用辅料按药物剂型分类剂型分类固体片剂胶囊剂丸剂颗粒剂散剂膜剂等半固体软膏剂硬膏剂栓剂凝胶剂内服膏滋糊剂眼膏剂等糖浆剂合剂酒剂酊剂露剂搽剂洗剂涂膜剂注射液体剂滴眼剂等气体气雾剂喷雾剂烟剂等缓控释给药系统速释给药系统靶向或定位给药系统经皮给药新剂型系统黏膜给药系统包合技术等数据来源傅超美王世宇药用辅料学M中国中医药出版社2008东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖11国内市场起步较晚规范化程度不断提高改革开放后我国药用辅料发展经历了三个阶段逐步走向规模化规范化1978年后许多外资企业进入我国制药市场药用辅料行业也涌入众多参与者行业小乱杂特点明显由于我国医药产业发展过程中长期存在的重原料轻辅料观念加之辅料行业参与者参差不齐药用辅料使用的安全性问题逐渐显现2006年齐二药事件后原国家食品药品监督管理局持续出台政策规范药用辅料监督管理行业准入门槛逐步提高2016年8月国家药品监督管理局发布关于药包材药用辅料与药品关联审评审批有关事项的公告提出将直接接触药品的药包材药用辅料由单独审批改为在审批药品注册申请时一并审评审批制剂企业成为药品质量的第一责任人督促药用辅料生产企业更加精细和规范药用辅料产业链纵向整合和横向并购加快图2国内药用辅料行业发展阶段数据来源头豹研究院东方证券研究所12行业格局分散高端辅料依赖进口参与者众多竞争格局分散我国药用辅料市场参与者包括国际大型药用辅料生产企业本土大型药用辅料生产企业以及数量众多的非专业性辅料生产企业国际大型企业药用辅料生产如巴斯夫陶氏默克等凭借高品牌知名度雄厚的资金实力和研发实力稳定的产品质量先进的技术水平在高端药用辅料领域优势明显以山河药辅威尔药业为代表的本土大型药用辅料企业产品质量较高具备一定的研发能力在市场上具备较强的竞争力但在高端辅料的研发和生产上与国际大型药用辅料生产企业还有一定的差距本土非专业性药用辅料生产企业多由化工食品加工企业转型而来数量繁多但生产工艺简单产品质量较低竞争力不足根据山河药辅可转债募集说明书据不完全统计我国现有内资的药用辅料生产企业约470家其中专业从事药用辅料生产的企业仅占23化工企业约占17食品与其他企业约占60竞争格局较为分散图3国内药用辅料市场参与企业梯队图4我国内资药用辅料生产企业结构有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖专业药用辅料生产企业化工生产企业食品加工及其他生产企业236017数据来源头豹研究院东方证券研究所数据来源山河药辅公告东方证券研究所注数据为山河药辅可转债募集说明书所作不完全统计低端辅料竞争激烈高端辅料仍以进口为主我国药用辅料的供需存在结构化差异工艺简单技术要求低的药用辅料产品供给充足市场竞争激烈工艺复杂技术要求高的药用辅料特别是新型药用辅料的市场供给不足部分高端和新型药用辅料只能依靠进口比如乳糖磷脂类缓控释制剂辅料等产品目前美国卡乐康德国德固赛和美剂乐集团法国罗盖特以及德国JRS瑞登梅尔等一些发达国家的专业辅料生产商已在我国建立起合资独资公司或办事处倒逼国内药用辅料企业不断创新突破争取市场份额表2国内药辅行业主要参与企业介绍成立时公司主要产品简介间默克化工技默克化工技术上海有限公司是全球性制药与化工企业德国默克集团在甘露醇葡甲胺聚山梨酯术上海有1997中国的分支机构在药用辅料领域公司拥有多个功能性辅料品种应用80聚山梨酯20等限公司于注射剂和生物制品中德国美剂乐1887乳糖等德国美剂乐集团是全球最大的药用乳糖生产企业集团美国陶氏化美国陶氏是一家全球领先多元化的化学公司产品及服务应用于制药电1897聚乙二醇系列丙二醇等学子产品水处理能源涂料和农业等多个领域瑞登梅尔全球知名的精细纤维素生产企业之一产品广泛用于医药化工食品等1877纤维素类JRS领域在淀粉及其深加工行业内处于世界领先地位以玉米小麦马铃薯为原罗盖特1933药用淀粉多元醇等料生产的原淀粉变性淀粉液体和固体淀粉糖发酵产品多元醇等600多种产品广泛用于各行业核心业务是设计先进的包衣系统缓控释技术及制药剂型所用的功能性的卡乐康1962包衣材料药用辅料并提供相关技术支持全球拥有11个生产基地和22个技术服务实验室微晶纤维素硬脂酸镁羧主要产品为固体制剂用辅料微晶纤维素羧甲淀粉钠和硬脂酸镁的销量山河药辅2001甲淀粉钠羟丙甲纤维素等居国内首位拥有四大类30多个品种80多个规格的药用辅料产品专注药用辅料和合成润滑基础油等产品的研发生产和销售药用辅料产聚山梨酯80聚山梨酯威尔药业2000品应用覆盖注射口服外用等各种药物剂型领域相关注射用辅料产品20丙二醇聚乙二醇等的生产技术及标准处于国际领先水平有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖以空心胶囊为主营业务可生产000加长01加长12明胶空心胶囊肠溶明胶空黄山胶囊1989345等多种型号的胶囊年生产能力达300亿粒以上心胶囊2016年上市提供高品质的磷脂药用辅料系列药用原料系列功能健康品系列产品曼氏生物2000大豆磷脂提供磷脂应用解决方案服务拥有口服级大豆磷脂注射级大豆磷脂的药用辅料生产批准文号无水磷酸氢钙硬脂酸可以生产药用辅原料为主兼产食品添加剂拥有33个药用辅料品种9展望药业1950溶性淀粉微晶纤维素等个原料药品种及7个食品添加剂2015年成为红日药业子公司数据来源各公司官网公告东方证券研究所二存量与增量需求共振国产替代加速21存量需求复苏新增市场强劲疫情影响逐渐减弱存量市场需求复苏国内药用辅料市场规模与药物制剂总产值呈正相关在老龄化程度加深医保目录扩容等因素的持续作用下我国药品消费将保持稳定增长趋势药用辅料市场规模也会随之增长2020年疫情期间国内住院和门诊患者大幅下降处方量和药品销售量下滑全年药品总销售额同比下滑85随着疫情影响逐渐减弱2021年国内药品总销售额同比增长80辅料需求也随之复苏据新开源年报2021年国内药用辅料市场规模同比增长86至139亿美元预计2021-2027年复合增速达712027年达到210亿美元图5国内药品总销售额及增长图6国内药用辅料市场规模药品总销售额亿元yoy国内药用辅料市场规模亿美元yoy2000015020025086831013477110707115020065815000837680616310048150610000501004005000502-85-500-10000数据来源米内网东方证券研究所数据来源新开源年报东方证券研究所防控政策优化相关药品消费强劲12月7日发布的疫情防控新十条提出不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码不再开展落地检各地药店要正常运营不得随意关停不得限制群众线上线下购买退热止咳抗病毒治感冒等非处方药物等调整措施近期感冒类相关药品需求旺盛带来药用辅料市场增量治疗发热缓解疼痛的对乙酰氨基酚缓释片泰诺林辅料包括粉状纤维素淀粉羟乙基纤维素聚维酮微晶纤维素预胶化淀粉等布洛芬缓释胶囊芬必得的辅料成分包括糖淀粉硬脂酸聚乙烯吡咯烷酮中成药莲花清瘟胶囊的辅料主要是玉米淀粉表3新冠用部分药品相关辅料药品类别药品辅料成分有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖粉状纤维素淀粉羟乙基纤维素聚维酮微晶纤维对乙酰氨基酚缓释片泰诺林素预胶化淀粉羧甲基淀粉钠硬脂酸镁欧巴代棕榈蜡退烧药退烧缓解疼布洛芬缓释胶囊芬必得糖淀粉硬脂酸聚乙烯吡咯烷酮痛需要时择一服用预胶化淀粉黄原胶甘油蔗糖无水柠檬苯甲酸布洛芬混悬液美林钠吐温80食用色素食用香精纯水莲花清瘟胶囊以岭玉米淀粉中成药均有清热解毒作用叠加使用易伤脾胃疏风解毒胶囊药信糊精二氧化硅建议择一使用清开灵胶囊白云山淀粉二氧化硅滑石粉复方甘草口服液浓氨溶液无水亚硫酸钠咳嗽咳痰右美沙芬愈创甘油醚糖浆上海强生甘油丙二醇山梨醇溶液单糖浆无水柠檬酸苯甲制药酸钠亮蓝色素清凉莓薄荷香精和纯水丙二醇丙三醇一水柠檬酸苯甲酸钠砂糖桃味香鼻塞流涕氯雷他定糖浆开瑞坦料及纯净水恶心呕吐藿香正气水蜀中乙醇数据来源瑞金医院39健康药品通官网药品说明书东方证券研究所22药品集采加速辅料国产替代格局优化持续一致性评价关联审评推动药用辅料市场重新分配2016年3月国务院发布关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见要求加强对仿制药药学等效性和生物等效性的评估确保仿制药质量和疗效与原研药一致药用辅料作为影响制剂溶出曲线和药代动力学的重要因素逐渐受到制剂企业关注此外2016年以前我国药用辅料采用单独审评审批的注册方式审批机构存在差异制剂企业重视程度不高导致药用辅料质量参差不齐2016年8月药监局发布关于药包材药用辅料与药品关联审评审批有关事项的公告提出将药包材药用辅料由单独审批改为在审批药品注册申请时一并审评审批关联审批制度下制剂企业成为产品质量的第一责任人在选择辅料供应商时更加谨慎重视辅料供应商的产品质量技术水平和研发能力仿制药一致性评价药用辅料关联审评等政策推动药用辅料市场重新分配生产规范质量稳定的国内外辅料厂商的市场竞争力不断增强表4国内药用辅料相关政策1表时间国内药辅政策发布单位政策主要内容有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖化学药品新注册分类实施前批准上市的仿制药凡未按照与原研药品质量和疗效一致原则审批的均须开展一关于开展仿制药质量和疗效一致致性评价药品生产企业是一致性评价工作的主体应201603国务院性评价的意见主动选购参比制剂开展相关研究确保药品质量和疗效与参比制剂一致参比制剂原则上首选原研药品也可以选用国际公认的同种药品将药包材药用辅料由单独审批改为在审批药品注册申国家药品监关于药包材药用辅料与药品关联请时一并审评审批各级食品药品监督管理部门不再单201608督管理局审评审批有关事项的公告独受理药包材药用辅料注册申请不再单独核发相关注册批准证明文件基于功能相关性指标的系列化药用辅料细分产品规格提高质量水平满足仿制药质量和疗效一致性评工信部等六201611医药工业发展规划指南价的需要重点发展纤维素及其衍生物聚乙二醇磷部门脂注射用辅料新型材料胶囊等产品开发用于高端制剂可提供特定功能的辅料和功能性材料国家食品药品监督管理总局药品审评中心建立原料药药用辅料和药包材登记平台与数据库有关企业或者单国家药品监关于调整原料药药用辅料和药201711位可通过登记平台按公告要求提交原料药药用辅料和督管理局包材审评审批事项的公告药包材登记资料获得原料药药用辅料和药包材登记号待关联药品制剂提出注册申请后一并审评推动企业等加强药用原辅料和包装材料研发运用新材料新工艺新技术提高质量水平通过提高自我创关于改革完善仿制药供应保障及新能力积极引进国外先进技术等措施推动技术升201804国务院使用政策的意见级突破提纯质量控制等关键技术淘汰落后技术和产能改变部分药用原辅料和包装材料依赖进口的局面满足制剂质量需求加强标准的国际协调牵头中药国际标准制定化学药品标准达到国际先进水平生物制品标准与国际水平保国家药品监十四五国家药品安全及促进202112持同步药用辅料和药包材标准紧跟国际标准围绕药督管理局高质量发展规划品关联审评审批及监管需要推动建立布局合理重点突出的药用辅料和药包材检验检测体系健全药用辅料包装材料的标准体系和质量规范促进工信部发产品有效满足仿制药一致性评价制剂国际化等要求202201改委等九部十四五医药工业发展规划鼓励疫苗生产企业和关键原辅料耗材设备企业加强门协作针对应急状态下可能出现的峰值需求提高供应链应急适配能力数据来源中国政府网工信部国家药品监督管理局东方证券研究所政策支持国产辅料高质量发展集采加速进口替代医药工业发展规划指南关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见十四五医药工业发展规划等政策不断出台支持国内药用辅料行业高质量发展满足制剂国际化要求国产药用辅料质量不断提升的背景下药品集采和供应链安全开始催化辅料国产替代进程加速1首先是药品集采常态化制度化规范化大背景7批国家组织药品集中采购共覆盖294种药品平均降价幅度达到45-60按集有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖采前价格测算涉及金额约占公立医疗机构化学药生物药年采购额的35在集采常态化大背景下制剂企业更加关注原辅料成本国产药用辅料产品质量的提升和成本优势使得进口替代恰逢其时2其次新冠肺炎疫情国际贸易摩擦等因素的扰动下国产辅料供应链稳定性优势充分彰显我们判断药用辅料行业进入国产替代加速阶段产品质量技术水平和研发能力领先的国内药用辅料头部企业有望率先受益图7药品集采发展历程数据来源蒋昌松祁鹏郭丹我国药品集中采购制度历史变迁及改革发展趋势J中国医疗保险202245-11东方证券研究所图8药品集采涉及品种和降价幅度首轮药品集采药品集采扩面二轮药品集采三轮药品集采四轮药品集采五轮药品集采六轮药品集采七轮药品集采中选品种数量2525325545611660平均降价幅度5259535352564848数据来源国家医保局中国政府网东方证券研究所三重点公司梳理31山河药辅固体制剂用辅料龙头进口替代加速成长311研发技术领先产品优势显著国内固体制剂用辅料龙头产品种类丰富山河药辅成立于2001年专注于药用辅料的研发生产和销售是国内固体制剂用辅料龙头企业产品涵盖填充剂黏合剂崩解剂润滑剂包衣材料等常用口服固体制剂类药用辅料和注射级药用辅料公司已有37种产品获得CDE登记号主要产品均已与制剂关联成功处于激活A状态微晶纤维素羧甲淀粉钠和硬脂酸镁的销有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖量均居国内首位羟丙甲纤维素交联羧甲纤维素钠倍他环糊精等多个产品的产销量在国内处于领先水平2022年4月新增龙胆酸供注射用实现了注射级辅料领域新突破图9山河药辅产品图谱数据来源公司官网东方证券研究所表5山河药辅主要产品介绍产品名称产品用途本产品用作固体制剂的粘合剂稀释剂填充剂崩解剂助流剂等使用量一般为520既可用于湿法制粒工艺又可用于干法直接压片工艺用于直接压片使用量一般为1030微晶纤维素同时具有良好的崩解作用为口腔速崩片的基本辅料也可在食品工业中用作抗结块剂分散剂黏结剂本产品具有润滑抗粘助流等作用用作片剂胶囊剂的润滑剂抗粘剂使用量一般为硬脂酸镁02520本产品主要用作固体制剂的崩解剂和黏合剂以及液体制剂的助悬剂一般用量为2-8也可在羧甲淀粉钠食品工业中用作增稠剂和稳定剂本产品的低黏度型号可用固体制剂的黏合剂和崩解剂也可用于缓释或控释片剂的致孔道剂高黏度型号可用于制备骨架缓释片亲水凝胶骨架缓释片的阻滞剂和控释剂是混悬型液体制剂的羟丙甲纤维素良好的助悬剂同时利用本品遇水溶胀形成凝胶的特性还可制备水凝胶栓剂及胃内黏附制剂是植物胶囊主要材料之一本产品在食品工业中可用作增稠剂乳化剂稳定剂本产品主要用作片剂的粘合剂特别是不易成型的原料加入本品后易于成型提高片剂的硬低取代羟丙纤维素度本品还可用于小伎俩西药或中草药片剂作为崩解剂有利于促进药物崩解本产品是各种成分经过科学合理的配伍且充分混合的预混剂使用时用适宜的溶剂溶解后喷施于片剂上而成为薄膜包衣片根据在人体中溶解崩解分散的不同部位和特性可以分为胃溶薄膜包衣粉膜肠溶膜口溶膜缓释膜和缓控释膜等根据素片的要求又可以划分为普通型防潮型速溶型和高附着型等本产品具有黏合助悬增稠乳化缓释等作用可用作液体助悬剂增稠剂和乳化剂其在羧甲纤维素钠半固体制剂中用作凝胶基质在片剂等固体制剂用作黏合剂崩解剂缓释材料在食品工业中也广泛用作增稠剂和稳定剂糊精本产品主要用作固体制剂的粘合剂填充剂增稠剂和乳化稳定剂本产品常作固体制剂的填充剂崩解剂黏合剂其可压性差吸湿而不潮解不宜单独使用玉米淀粉常与糖粉或糊精合用以增加片剂的硬度有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖本产品主要用作助流剂使用量一般为0153本产品对油类浸膏类药物特别适宜用其二氧化硅配制具有很好的流动性和可压性不易出现流动不畅或粘冲现象预胶化淀粉本品主要用作固体制剂的填充剂黏合剂增稠剂和乳化稳定剂本产品主要用作固体制剂的崩解剂可压性好崩解力强作片剂的崩解剂时既适合于湿法制粒交联羧甲基纤维素钠压片工艺也适宜于干法直接压片工艺本产品在液体药剂中具有助悬增稠胶体保护作用在固体制剂中作为颗粒剂片剂的黏合聚维酮K30剂利用其既溶于水又溶于乙醇的特点用其乙醇溶液作为黏合剂可用于对水敏感的药物及泡腾片颗粒的制备还可作为固体分散体缓释及成膜材料本产品主要用作片剂的崩解剂也可用作丸剂颗粒剂硬胶囊剂的崩解剂和填充剂用本品制得的片剂崩解时限和溶出效果不会经时而变颗粒的松密度随主药用量的增加而降低但密度改交联聚维酮变不明显用本品作崩解剂压得的片剂硬度大外观光洁美观崩解时限短溶出速率高本品还可作澄清剂吸附剂着色稳定剂和胶体稳定剂本产品在食品等工业中主要作澄清剂用以吸附去除酶类蛋白质等本品在片剂冲剂等剂型的生产中用作稀释剂黏合剂填充剂和无糖药物赋形剂等另外本品可溶性淀粉还是一种用途广泛的食品添加剂马铃薯淀粉本品主要用作片剂胶囊剂颗粒剂的稀释崩解剂和粘合剂等本品是一种具有黏合性的崩解剂具有快速吸水膨胀能力适用于湿法制粒和粉末直接压片工羧甲纤维素钙艺具有良好的可压性由于其良好的螯合结构尤其对于头孢类药物具有很好的溶出改善性能由于其钙盐的存在对于限制钠盐的心血管药物特别适用本品为蔗糖和玉米淀粉及其他辅料制成的白色或类白色球形小丸主要用作肠溶微丸制剂和缓控蔗糖丸芯释微丸制剂的芯料本产品具有润滑抗粘助流等作用用作片剂胶囊剂的润滑剂抗粘剂使用量一般为05-硬脂富马酸钠5硬脂富马酸钠本身性质稳定一般很少直接与主药之间产生不相容能很好地解决硬脂酸镁与强酸强碱和铁盐之间存在的配伍禁忌问题倍他环糊精本品在制剂中可用作包合剂和稳定剂以及药物的载体材料本品是一种多羟基酸是水杨酸经肾代谢之后的次要产物具有酸性还原性龙胆酸为白色针龙胆酸供注射用状结晶溶于热水乙醇和乙醚难溶于氯仿苯和二硫化碳数据来源公司公告东方证券研究所规格型号多元优势品种产能利用率维持高位针对客户的不同工艺处方要求山河药辅细化产品规格提高产品的匀质性和稳定性能够满足众多下游制药企业多品种多规格的集合需求以微晶纤维素为例公司拥有包含SH-CG1SH-101SH-102丸芯型胶囊型等在内的15个型号的产品整体来看公司具备较强竞争优势的纤维素类产品产能利用率较高其中微晶纤维素产能9500吨年上半年产能利用率达77羟丙甲纤维素1800吨年上半年产能利用率115其他优势产品比如羧甲淀粉钠倍他环糊精年产能分别为3500吨2500吨上半年产能利用率分别为7881表6山河药辅微晶纤维素型号型号粒度水分应用主要在口服片剂胶囊剂颗粒剂丸剂等剂型中作为粘合剂崩解剂和填充剂SH-CG150m适用于湿法制粒是湿法制粒中应用最广泛的辅料在空白丸芯挤出滚丸微丸中应用广泛可作SH-10150m为粘合剂使用适用于无聊疏松的口服固体制剂可提高片剂的硬度也可用于直接压片有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖SH-10290m具有较大的粒径可以有效改善流动性适合全粉末直接压片SH-10350m3水分含量较低主要用于主药物活性成分大对水分敏感的药物剂型颗粒粒径小具有非常好的可压性适用于小粒径物料及活性成分含量较低的物料SH-10530m混合提高含量均匀性用于高硬度要求的片剂和晶体颗粒直接压片低水分具有良好的流动性适用于对水分特别敏感的药物剂型适合全粉末直接SH-11290m3压片粒径大可以用来增加流动性应用在直接压片处方和作为最终的混合添加剂SH-200180m湿法制粒处方中用来减少重量变化和改善含量均匀度具有更大的松密度和较好的流动性从而可以增加流动性获得更加统一的片量SH30150m有制造更小片子的潜力和改善混合特性作为常用的胶囊填充剂高密度流动快适用于快速崩解的片剂SH-30290m比102有更高的密度流动性更好崩解快适合全粉末直接压片SH-80250m高性能辅料成型性好用量少压片脆碎度低可压性好适用于低压力使用SH-12150m同200相似粒径略小适合直接压片丸芯型主要作用于肠溶微丸制剂和缓控释制的载体SH-101B50m可压性优于SH-101SH-102B90m可压性优于SH-102数据来源公司官网东方证券研究所表7山河药辅主要产品产能利用率2022H1产品产能吨年产量吨销量吨产能利用率产销率微晶纤维素95003660834801771951羟丙甲纤维素1800103371072611491038低取代羟丙纤维素150050024865667973交联羧甲纤维素钠30099912396661240糊精16500422563993551229451药用淀粉12000256282179142718503羧甲淀粉钠3500135641315277519696倍他环糊精250010097755780777484硬脂酸镁25009639955877119916二氧化硅20007504710075049461聚维酮K30100035203265704927交联聚维酮3007397444931006硬脂富马酸钠104236848847数据来源公司公告东方证券研究所加大研发投入竞争力不断强化截至2022H1公司拥有研发人员161人约占员工总数的18专业涵盖制药工程药学材料化学高分子材料合成药事管理学环保工程等多个学科其中高级工程师8人工程师40人具有执业药师资格的11人公司近两年研发投入增长有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖提速2021年研发费用2680万同比增长4792022H1研发费用率达到475研发投入聚焦1进口替代开展以微晶纤维素为代表的主要产品与国外对标产品的对比研究工作确认关键指标指导生产改进工艺支撑进口替代工作2新产品新领域研发2022年4月公司新增注射级辅料产品龙胆酸供注射用实现了注射级辅料领域新突破公司引进和自主研发的关键生产技术处于国内领先水平掌握了国内先进的崩解剂羧甲淀粉钠的制备方法喷雾干燥法生产微晶纤维素技术交联羧甲基纤维素钠和交联聚维酮制备新工艺新技术以及肠溶型水分散体包衣材料制备技术等核心技术参与了国家制定的药用辅料生产质量管理规范的起草和定稿工作药用辅料质量标准的修订工作并在国内首次倡导药用辅料质量标准中性能指标的概念行业地位领先研发支撑下竞争优势不断强化图10公司2021年底员工结构图11公司研发费用率生产销售技术财务行政研发费用百万研发费用率475165630004355002500331349341268040020003001921500181216191709142020088647100050010000000020182019202020212022H1数据来源公司公告东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所312产品结构持续优化成本压力有望进一步缓解纤维素类产品国内领先毛利率相对稳定公司纤维素类产品品质定制化能力优于国内其他企业议价能力较强主要原材料为木浆或精制棉能够及时向下游转移成本压力毛利率稳定在35左右2018-2021年公司纤维素及其衍生物类产品收入复合增速达154高于整体业务129的复合增速占比逐年提升2022H1达到50图12公司分产品收入结构图13纤维素及其衍生物类产品收入及增速纤维素及其衍生物类淀粉及其衍生物类无机盐类纤维素及其衍生物类产品收入百万yoy其他产品场地出租300002853529100236273016171516172500019625809999102000018621211781442060313132282415000154010000510434446502042500050000020182019202020212022H1201720182019202020212022H1数据来源公司公告东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖图14山河药辅分产品类别毛利率20182019202020212022H145004000350030002500200015001000500000纤维素及其衍生物类淀粉及其衍生物类无机盐类其他产品数据来源公司公告东方证券研究所淀粉类产品经营改善商誉减值压力缓解2022H1公司淀粉及衍生物类产品收入8600万同比下滑4在公司收入中占比降低至24公司淀粉类产品包括糊精药用淀粉羧甲淀粉钠倍他环糊精等其中糊精年产能16500吨2022H1产能利用率51和药用淀粉年产能12000吨2022H1产能利用率43市场竞争激烈产能利用率较低公司淀粉类产品业务主体主要是控股子公司曲阜天利曲阜天利52的控股权系公司2017年以收购股权及增资的形式投资106亿元取得2017年9月起并表曲阜天利产品结构较为单一受原材料价格上涨影响较大20202021年分别亏损47万元774万元2021年计提商誉减值613万元拖累公司业绩公司今年的重点工作之一是帮助曲阜天利提高管理水平推动物料采购产能和市场方面整合2022H1曲阜天利实现收入4600万元净利润亏损118万元2021H1收入5237万元净利润-249万元净利润较去年同期显著改善商誉减值压力缓解图15淀粉及其衍生物类产品收入及增速图16曲阜天利经营情况百万淀粉及衍生物类产品收入百万yoy营业收入净利润2000052175601200180001699451003501000918160001458421321400040800120003060046010000871786321204008000101492001216000410534000-40002000-05-12-200-77000-10201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1数据来源公司公告东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所木浆玉米淀粉价格或高位回落成本端压力有望进一步缓解公司淀粉类无机盐类等产品20202021年毛利率下滑明显主要系木浆玉米淀粉环氧丙烷硬脂酸N乙烯基吡咯烷酮等原材料价格持续上涨所致今年硬脂酸环氧丙烷价格已显著回落公司成本端压力有所缓解玉米淀粉木浆价格当前仍处于高位后续有望回落图17山河药辅主要原材料采购金额万元有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖2019202020212022H180006000400020000数据来源公司公告东方证券研究所图18硬脂酸市场价元吨图19国内环氧丙烷现货价元吨现货价环氧丙烷国内22000200001800016000140001200010000800060004000201988201813201897202196202285201832820186202018123201922620195202019111202012120204262020717202132520216172022223202251720201012202012302021113020221031数据来源wind东方证券研究所数据来源wind东方证券研究所1木浆木浆是公司纤维素类产品的主要原材料2021年采购金额4891万元占公司直接材料成本的162021年11月以来纸浆价格持续上行当前处于高位震荡阶段本轮纸浆价格高景气主要系海外原计划投产的新增产能延后欧洲上游天然气和化工原料价格高企纸浆主产区南美洲至中国的供应链效率下降等供给端因素推动考虑全球需求和新增产能投建进度推断2023年纸浆价格有望自高位回落公司成本端压力有望进一步缓解图20中国造纸协会纸浆价格指数有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖中国造纸协会纸浆价格指数漂针木浆中国造纸协会纸浆价格指数漂阔木浆18000160001400012000100008000600040002000000201709202101201201201205201209201301201305201309201401201405201409201501201505201509201601201605201609201701201705201801201805201809201901201905201909202001202005202009202105202109202201202205202209数据来源wind东方证券研究所2玉米淀粉2021年公司采购玉米淀粉7522万元占直接材料成本的2512月以来国内玉米淀粉期现价格均有所下降根据Mysteel判断随着国内疫情调控放松物流运输状况好转部分淀粉企业粮源不足困境缓解此外河南玉锋陕西国维等新增产能陆续投放未来供应量仍有上升空间而需求端较为低迷Mysteel市场调研场反馈2022年春节备货需求同比下降30-40因此玉米淀粉价格重心或继续下移图21玉米淀粉价格走势元吨出厂价玉米淀粉山东邹平期货结算价连续玉米淀粉45000040000035000030000025000020000015000010000050000000201849201888201963202056202093202118202146202186202239202262201891720181102018226201852120186292018112201912320193112019419201971220198212019108202021320203232020615202072720212242021519202162920219152021113202212120224202022713202282220229302017113020181212201911152019122520201021202011302021121320221116数据来源wind东方证券研究所313替代进口加速海外竞争力持续增强国内替代进口项目不断增长海外业务高增长山河药辅把握进口替代机遇2021年是公司替代进口战略实施的元年主要替代进口客户25家贡献20以上的收入增长2022H1进口替代项目贡献了30以上的收入增长与此同时在海外市场随着公司产品竞争力不断增强出口至德国英国意大利俄罗斯美国巴西墨西哥澳大利亚印度越南印度尼西亚中有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明18中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖东及中国台湾等国家和地区海外业务维持较高增速2022H1海外收入同比增长67至4895万元公司共有14个产品获得美国DMF归档号8个品种获欧盟EXCIPACT认证药用辅料生产质量认证部分产品已取得HALALKOSHER等多项认证图22国外业务收入及增速图23国内外业务收入结构国外业务收入百万yoy国内国外70006780100600070881011101480500060415040003637603140300024309292908990862000408201000102000000201720182019202020212022H1数据来源公司公告东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所募投项目扩充产能2023上半年有望投产公司可转债募投项目新型药用辅料系列生产基地一期包括扩建年产5000吨微晶纤维素和年产2800吨羟丙甲纤维素生产线新建年产500吨交联聚维酮和年产500吨交联羧甲纤维素钠和年产200吨硬脂富马酸钠生产线项目建设完成后计算评价期10年内年均销售收入384亿元年均净利润9360万元根据公司公告预计今年年末或明年年初完成设备安装明年上半年进入试生产阶段逐步释放产能表8山河药辅可转债募投项目总投资拟投入募集资金募投项目项目内容万元万元新型药用辅料系扩建年产5000吨微晶纤维素和年产2800吨羟丙甲纤维素生产线新建列生产基地一期3350021000年产500吨交联聚维酮年产500吨交联羧甲纤维素钠和年产200吨硬项目脂富马酸钠生产线以扩充相关产品生产能力拓展新产品产销在省会合肥新建研发中心和中试生产车间等充分利用省会城市的经济合肥研发中心及290408000区位和人才集聚等优势为公司开展药用辅料产品关键技术研究系统生产基地项目功能验证和产品的性能改进试验新产品小试或中试的生产验证等提供便利条件补充流动资金30003000补充日常经营的流动资金合计6554032000数据来源公司公告东方证券研究所32威尔药业注射用辅料龙头产能释放弹性可期321技术底蕴深厚两大业务齐头并进有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明19中小市值行业深度报告药用辅料行稳致远东风渐暖合成润滑基础油药用辅料两大业务齐头并进公司前身是2000年成立的南京威尔化工有限公司2011年开始业务发展重点逐渐转移至药用辅料形成了醚类精准聚合酯类定向合成高效分离提纯等核心技术2019年公司上市募集资金投资建设20000ta注射用药用辅料及普通药用辅料产业基地项目2021年9月产能开始逐步释放今年6月募投项目剩余装置也开始进入试生产打破药用辅料产能瓶颈公司合成润滑基础油和药用辅料两大主业近年来呈现齐头并进的发展态势2021年药用辅料板块贡献25的收入和57的毛利图24威尔药业发展历程数据来源公司官网公司公告东方证券研究所图25威尔药业收入结构图26威尔药业毛利结构合成润滑基础油药用辅料其他主营业务其他业务合成润滑基础油药用辅料其他主营业务其他业务1001008017192926263125283380333551505760615858604074747170716757656440206160454602036393741020142015201620172018201920202021数据来源公司公告东方证券研究所数据来源公司公告东方证券研究所底层技术工艺相通药用辅料高要求高毛利公司主要产品药用辅料和合成润滑基础油的原材料都以环氧乙烷为主核心技术都以醚类精准聚合酯类定向合成高效分离提纯等为基础如公司药用辅料及合成润滑基础油中的醚类产品均是以环氧乙烷为基础原料的衍生加工产品核心技术均涉及环氧乙烷的开环加成聚合反应技术及精制提纯技术相较合成润滑基础油药用辅料产品在产品纯度产品结构稳定性安全性等方面有更为严苛的要求为了满足这些要求在原材料的纯度和精度要求反应次序的选择反应工艺的设计反应过程的控制生产的洁净要求成品的精制提纯等方面药用辅料的要求均高于合成润滑基础油因此公司药用辅料产品毛利率也显著高于合成润滑基础油图27威尔药业产品工艺流程有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明20