核心观点。长疫情对美国劳务市场的冲击具有明显的结构性特征。需求方面，在经历了近3年的共存期后，美国的医保、信息技术、运输仓储行业劳务需求不仅完全修复，甚至较疫情前出现了明显的增量需求，休闲餐旅行业因其密接的工作性质呈现出当前需求修复不充分但潜在需求较强的特点。供给方面，长疫情的最大冲击在于加速老年群体的退休潮，背后是疫情对老年群体更大的健康威胁、疫情期间退休的老年群体难以再就业等因素，长疫情的特点也意味着超量退休趋势短期内难以逆转。
　　长疫情对美国劳务市场的冲击具有明显的结构性特征。需求方面，在长疫情的影响下，美国的医保（公共卫生需求系统性增多）、信息技术（线上办公需求增加）、运输仓储（前期因内运需求激增而需要大量招聘卡车司机）三个行业的劳务需求修复非常快速甚至出现了增量的岗位需求，休闲餐旅则是典型的当前需求修复不充分但潜在需求较强的行业，或与行业密接的工作性质有关。供给方面，长疫情的最大冲击在于加速老年群体的退休潮，背后是疫情对老年群体更大的健康威胁、疫情期间退休的老年群体难以再就业等因素，长疫情的特点也意味着超量退休趋势短期内难以逆转。而疫情对总供给的冲击不仅在于就业人数，也会作用于在职者的工作效率。长疫情所带来的一系列长期症状——疲劳、呼吸急促和所谓的“脑雾”均会对劳动生产率产生一定的负面影响。
　　长疫情对美国劳务市场的供给冲击或意味着美国通胀中枢的系统性抬升。近期数据显示，商品通胀在供应链的加速改善下已出现明显下行，居住服务各类先行指标已出现的下行意味着其拐点的出现只是时间问题，但正如Powell演讲稿的标题<Inflation and Labor Market>所示，美国通胀当前面临的最大挑战是“短期内难以逆转的超量退休→劳务总供给的持续收缩→劳务供需的持续失衡→与2%通胀目标持续不匹配的工资增速”。如果美国长期的劳务总供给缺乏修复的可能，那实现2%的通胀目标将意味着更明显的劳务总需求的收缩。短期来看，这或意味着兑现2%通胀目标的承诺将不得不历经一场经济衰退，而长期来看，长期总供给的收缩将意味着更高的通胀中枢。
　　国家虽有别，疫情无国界，长疫情对美国劳务市场的影响值得我国借鉴。我国刚进入与病毒全面共存的阶段，这意味着疫情对经济的许多影响才刚拉开序幕。虽然中美两国在资源禀赋、疫苗接种、人口结构与抗疫节奏上均有不同，但我们认为国家虽有别、但疫情无国界。疫情的影响主体主要是人，因此对劳务市场的冲击应存在较大的共性。
　　风险提示：美联储加速紧缩货币政策风险，俄乌冲突失控风险，疫情恶化风险，通胀失控风险，美元流动性挤兑风险。

研究报告全文：TableMain证券研究报告宏观专题2022年12月30日宏观专题长疫情如何冲击美国劳务市场供应链通胀特辑4证券分析师TableSummary芦哲投资要点资格编号S0120521070001邮箱luzheteboncomcn核心观点长疫情对美国劳务市场的冲击具有明显的结构性特征需求方面在经联系人历了近3年的共存期后美国的医保信息技术运输仓储行业劳务需求不仅完全修复甚至较疫情前出现了明显的增量需求休闲餐旅行业因其密接的工作性质呈张佳炜现出当前需求修复不充分但潜在需求较强的特点供给方面长疫情的最大冲击在资格编号S0120121090005于加速老年群体的退休潮背后是疫情对老年群体更大的健康威胁疫情期间退休邮箱zhangjw3teboncomcn的老年群体难以再就业等因素长疫情的特点也意味着超量退休趋势短期内难以逆转相关研究2022年供应链通胀特辑专题系列长疫情对美国劳务市场的冲击具有明显的结构性特征需求方面在长疫情的影响哪些因素会导致美国通胀风险失控下美国的医保公共卫生需求系统性增多信息技术线上办公需求增加运供应链通胀特辑1输仓储前期因内运需求激增而需要大量招聘卡车司机三个行业的劳务需求修复失控or回落美国通胀如何预测非常快速甚至出现了增量的岗位需求休闲餐旅则是典型的当前需求修复不充分供应链通胀特辑2但潜在需求较强的行业或与行业密接的工作性质有关供给方面长疫情的最大从联储通胀框架看加息能否有转机冲击在于加速老年群体的退休潮背后是疫情对老年群体更大的健康威胁疫情期供应链通胀特辑3间退休的老年群体难以再就业等因素长疫情的特点也意味着超量退休趋势短期内难以逆转而疫情对总供给的冲击不仅在于就业人数也会作用于在职者的工作2021年海外通胀专题系列效率长疫情所带来的一系列长期症状疲劳呼吸急促和所谓的脑雾均会美国通胀供需错配如何博弈对劳动生产率产生一定的负面影响海外通胀专题之一如何刻画美国供应链问题海外长疫情对美国劳务市场的供给冲击或意味着美国通胀中枢的系统性抬升近期数通胀专题之二据显示商品通胀在供应链的加速改善下已出现明显下行居住服务各类先行指标为何鲍威尔坚定看空明年通胀已出现的下行意味着其拐点的出现只是时间问题但正如Powell演讲稿的标题海外通胀专题之三InflationandLaborMarket所示美国通胀当前面临的最大挑战是短期内难以逆转的超量退休劳务总供给的持续收缩劳务供需的持续失衡与2通胀目标持续不匹配的工资增速如果美国长期的劳务总供给缺乏修复的可能那实现2的通胀目标将意味着更明显的劳务总需求的收缩短期来看这或意味着兑现2通胀目标的承诺将不得不历经一场经济衰退而长期来看长期总供给的收缩将意味着更高的通胀中枢国家虽有别疫情无国界长疫情对美国劳务市场的影响值得我国借鉴我国刚进入与病毒全面共存的阶段这意味着疫情对经济的许多影响才刚拉开序幕虽然中美两国在资源禀赋疫苗接种人口结构与抗疫节奏上均有不同但我们认为国家虽有别但疫情无国界疫情的影响主体主要是人因此对劳务市场的冲击应存在较大的共性风险提示美联储加速紧缩货币政策风险俄乌冲突失控风险疫情恶化风险通胀失控风险美元流动性挤兑风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题内容目录1长疫情对美国劳务市场的冲击411需求冲击512供给冲击72长疫情对劳务市场冲击的启示1021美国长期通胀中枢难回2目标1022中国国家虽有别疫情无国界113风险提示11212请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题4086图表目录图1美国劳务总供给与总需求4图2美国各行业非农就业总人数与2019年12月水平比较5图3美国各行业最新当前需求与潜在需求缺口一览6图4美国劳动参与率1949年以来走势7图5美国劳动参与率2016年以来走势7图6各年龄段美国劳动参与率与2000年1月相比的变化情况8图7各年龄段美国劳动参与率与2019年12月相比的变化情况8图8与2020年2月相比美国非劳动力人口占比变化情况按理由划分9图9美国退休人口占16以上总人口的比重实际vs预期9图10与长疫情相关的身体认知障碍10图11美国因病无法工作的人数10312请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题随着国内防疫政策全面转向与疫共存的影响逐步显现虽然当前Omicron系列毒株较首轮Covid-19杀伤力明显降低但长疫情LongCOVID对经济的影响仍然值得重视根据美联储学者Price1长疫情包含一系列长期症状通常包括疲劳呼吸急促和所谓的脑雾指大脑难以形成清晰思维和记忆的现象这些症状使得长疫情不断影响着微观个体并最终汇总成对宏观经济的持续冲击由于疫情的主要作用对象是人所以疫情对劳务市场的冲击最为明显因此本报告主要侧重分析长疫情对美国劳务市场的冲击一方面考虑到长疫情的持久性其冲击对美国劳务市场所衍生出的工资-通胀问题或是持久性的另一方面虽然各国的资源禀赋疫苗接种人口结构与受疫情冲击的时间不同但病毒本质上是无国界的因此疫情对美国劳动力市场的冲击同样值得我国借鉴1长疫情对美国劳务市场的冲击11月30日Powell就通胀与劳务市场主题发表讲话2在其讲话稿中Powell将对美国劳务市场的分析拆分为供给与需求两个维度如图1劳务市场的总供给由当月最新的劳动力总人数构成而劳务市场的总需求由当月最新的居民就业总人数与前月最新的职位空缺总数组成前者代表当前已满足的劳务市场需求后者表征尚未被满足的潜在劳务需求图1美国劳务总供给与总需求百万人劳务总需求劳务总供给1801701601501401301201101000407050906110801090310051107120913111501160317051807190920112201800181038205830784098511870188038905900791099211940195039605970798099911010102030305资料来源FED德邦研究所阴影部分为NBER界定的经济衰退期劳务总需求当月新增居民就业前月新增职位空缺数劳务总供给为当月劳动力人数长周期视角下美国劳务供给相对稳定劳务供需均衡的变化主要由需求的边际变化主导但本轮疫情危机以来美国劳务总供给受到了较强的冲击而劳务总需求则在财政与货币双重刺激下出现了明显过热最终导致严重的供需失衡1PriceBrendanM2022LongCOVIDCognitiveImpairmentandtheStalledDeclineinDisabilityRatesFEDSNotesWashingtonBoardofGovernorsoftheFederalReserveSystemAugust52ChairJeromeHPowell2022InflationandLaborMarketAttheHutchinsCenteronFiscalandMonetaryPolicyBrookingsInstitutionWashingtonDC412请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题11需求冲击由于劳务需求总量层面的变化主要来自货币与财政政策的刺激因此为了更好地分析疫情对美国劳务需求的冲击我们需要拆解出不同行业在疫情冲击后的需求修复情况图2中我们将不同行业的非农就业总人数与2019年12月进行对比可发现疫情对美国当前劳务需求的冲击具有明显的结构性特征图2美国各行业非农就业总人数与2019年12月水平比较百万人采矿伐木建筑制造其他服务5金融活动信息技术休闲餐旅商贸运输教育医保专业商业服务政府非农就业总数0-5-10-15-20-25191220032004200720082011201221032104210721082112220422082002200520062009201021012102210521062109211021112201220222032205220622072209221022112001资料来源彭博德邦研究所图2可见由于初期的疫情冲击伴随着经济衰退故所有行业的非农就业总数均出现了明显收缩总量层面上在疫情冲击最严重的2020年4月美国非农就业总人数较2019年12月出现了14的缺口而随着经济复苏这部分缺口逐步开始收敛并于2022年6月完全闭合即收复了疫情冲击以来的全部失地尽管总量层面已完全修复但疫情对美国当前劳务需求结构性的冲击仍然持续存在在劳务需求完全修复的2022年6月不同行业的需求修复程度差异明显完全修复并进入过热的主要是商贸运输信息技术专业商业服务三个行业三者与2019年12月的总就业人数相比分别多增了325397与417而截至到最新的2022年11月三者与2019年12月各自的总就业人数相比则分别多增了328591与497商贸运输多增的就业主要来自运输仓储如图3截至最新2022年11月该二级行业较2019年12月的总就业人数相比多增了1176这主要来自对卡车司机较高的需求而商贸运输的其他两个二级行业批发贸易与零售贸易较2019年12月仅多增了022102的就业我们在去年的专题如何刻画美国供应链问题海外通胀专题之二中曾写道史诗级的政策刺激与疫情对线下消费场景的限制使得美国居民购置了远超历史需求水平的耐用品导致2021Q4以来美国运输供应链陷入瘫痪大量的进口商品因缺乏运力而滞留为加速供应链的修复美国政府启动了6个月的卡车司机学徒制以加速人员到岗最终导致卡车司机的就业人数较疫情前出现了明显的超额增长512请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题图3美国各行业最新当前需求与潜在需求缺口一览大类一级行业二级行业454住宿餐饮休闲餐旅35医保采矿伐木教育医保3制造25信息技术休闲娱乐总体私营运输仓储2金融活动批发贸易专业商业服务教育15职位空缺率缺口商贸运输其他服务1建筑零售贸易05政府0-10-5051015非农就业缺口资料来源彭博德邦研究所非农就业缺口最新总就业2019年12月总就业1职位空缺率缺口最新职位空缺率2019年12月职位空缺率信息技术与专业商业服务多增的就业则主要来自疫情对办公环境的冲击一来这两个工种由于其非密接的特性本身具备线上办公的优势根据美国劳工部截至最新2022年9月的数据信息技术与专业商业服务在过去四周因为疫情而远程办公的人群分别占各自行业总人数的163与1083因此这两个行业通过线上办公较好地淡化了疫情带来的冲击使得其需求修复路径较为顺畅二来线上办公需求的增加本身也反过来给这两个行业创造了更多的岗位导致二者甚至较疫情前出现了更多的岗位需求根据Powell的演讲劳务总需求由当前需求与潜在需求两部分构成因此除了分析当前已被满足的劳务需求外图2还需同时关注尚未被满足的潜在需求图3中我们用非农就业缺口当前非农就业人数与2019年12月的偏离度表征当前劳务需求缺口用职位空缺率缺口当前职位空缺率与2019年12月相减表征潜在的劳务需求缺口由于供需失衡全美职位空缺率均较疫情前有提升我们以2为界来衡量潜在需求的相对提升水平可依据四个象限将当前行业需求特征分为四类第一象限当前需求缺口0潜在需求缺口2行业就业水平已超过疫情前甚至存在显著的增量就业需求即疫情不仅未对这些行业的就业带来影响甚至还给其带来了显著的增量需求第二象限当前需求缺口0潜在需求缺口2行业就业水平尚未恢复至疫情前但存在显著的增量就业需求并未被满足这些行业要么在将潜在需求逐步转化为当前需求的修复过程中要么因为劳务供给限制使得潜在需求迟迟无法转化为新增岗位第三象限当前需求缺口0潜在需求缺口2行业就业水平尚未恢复至疫情前增量的就业需求虽然存在但并不显著这些行业或因疫情冲击而出现中长期的需求不足3劳工部问卷调研问题为AtanytimeintheLAST4WEEKSdidyouteleworkorworkathomeforpayBECAUSEOFTHECORONAVIRUSPANDEMIC612请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题第四象限当前需求缺口0潜在需求缺口2行业就业水平已超过疫情前增量的就业虽然需求存在但并不显著这些行业已出现较为明显的修复但未来可修复的增量空间不大汇总来看处于第一象限的运输仓储当前缺口1176潜在缺口21信息技术当前缺口591潜在缺口21医保当前缺口133潜在缺口35之所以能在行业缺口完全修复的情况下仍然存在较高的潜在缺口离不开疫情给这些行业带来的基本面支撑处于第二象限的住宿餐饮当前缺口-454潜在缺口4与休闲娱乐当前缺口-478潜在缺口2则是仍然在修复过程中的行业由于二者均是密接性的行业因此其当前需求修复的不充分或一定程度来自行业供给的不充分休闲餐旅行业较低的工资水平与密接的行业特点或是造成行业极高职位空缺率缺口的关键所在而大部分的行业需求则是落在了第四象限即当前需求已出现了明显的修复且不存在过于明显的潜在需求增量这与美国当前处于过热周期末端的经济形势相吻合12供给冲击除去对需求的冲击外疫情同样冲击着美国的劳务总供给虽然美国劳动参与率的收缩自本世纪以来便存在一个长期下行的趋势图4但疫后劳务总供给不充分的修复程度图5离不开长疫情持续的影响2022年以来美国劳务劳动参与率一直在621624区间波动似乎无法回到疫情前634的水平图4美国劳动参与率1949年以来走势图5美国劳动参与率2016年以来走势劳动参与率长期趋势短期趋势劳动参与率长期趋势短期趋势686466636462626061586016011701180119012001210122015201560172017601920196010001160120014801600164016801800184018801040108011201资料来源彭博德邦研究所长期趋势以2000年以来数据为样本制作趋势资料来源彭博德邦研究所长期趋势以2000年以来数据为样本制作趋势线短期趋势线取疫情前的高点线短期趋势线取疫情前的高点要捋清疫情对劳动总供给的冲击首先需要明确为何本世纪以来劳动参与率一直是处于下行趋势然后再将这部分因素剥离出来图6展示了不同年龄段的劳动参与率与2000年1月相比的变化情况图中可见总体劳动参与率由2000年1月的673收缩了4至2019年12月疫情爆发前的633从不同年龄段的变化情况来看美国劳动参与率的下行主要系16-24岁群体劳动参与率下行所致其中16-19岁年龄群体的劳动参与率由2000年1月的522收缩163至2019年12月的35920-24岁年龄群体的劳动参与率由2000年1月的783收缩66至2019年12月的711与之相反的是55年龄群体的劳动参与率在这期间出现了明显的提升由2000年1月的323提升8至2019年12月的403此外25-54岁的劳动主力军prime-age的劳动参与率与本世纪初相比仅有小幅收缩25-3435-44与45-54年龄段群体的劳动参与率分别由2000年1月的85853828收缩151911至835834817换言之从本世纪初到疫情冲击前美国劳动参与率的收缩主要来自16-24岁群体劳动参与率的下行而55以上群体的劳动参与率在这一期间呈现的是上升趋势712请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题图6各年龄段美国劳动参与率与2000年1月相比的变化情况总体16-1920-2425-3435-4445-545583-2-7-12-17-2211051201120913051401140915051601160917051801180919052001200900010009010502010209030504010409050506010609070508010809090510011009210522012209资料来源彭博德邦研究所但在经历了疫情冲击后美国的劳动参与率在结构上则出现了与疫情前完全不同的变化趋势长疫情的冲击使得美国55年龄群体的劳动参与率持续低迷并构成美国劳动参与率无法修复的核心原因最新2022年11月的美国劳动参与率较2019年12月633的水平收缩了12至621其中55年龄群体的劳动参与率由2019年12月的403收缩17至最新2022年11月的386收缩幅度第二的是20-24岁的群体劳动参与率收缩了11至706图7各年龄段美国劳动参与率与2019年12月相比的变化情况总体16-1920-2425-3435-4445-5455210-1-2-3-4191220032004200720082011201221032104210721082112220422082001200220052006200920102101210221052106210921102111220122022203220522062207220922102211资料来源彭博德邦研究所812请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题图8与2020年2月相比美国非劳动力人口占比变化情况按理由划分资料来源FED德邦研究所除了传统的劳动参与率视角外美联储学者MontesSmithandDajon于11月30日发表的工作论文显示4退休几乎贡献了疫后美国劳动力的所有短缺如图8在将非劳动人口的占比进行人口控制的调整后美国劳动参与率较疫情前出现的15的缺口几乎可完全被退休所解释如图9将美国退休人口的占比与预期的趋势线进行对比可发现美国劳动力的短缺很大程度是由于居民的超量退休excessretirement所致图9美国退休人口占16以上总人口的比重实际vs预期资料来源FED德邦研究所预期路径由人口年龄分布退休率等因素推导得出根据Powell在11月30的演讲稿在美国当前350万人的供给缺口中超量退休贡献了超200万人余下的近150万人由疫情导致的人口死亡移民的减少人口老龄化等多重因素导致而长疫情意味着超量退休的趋势不仅没有被逆转甚至呈现出加速趋势这主要因为疫情对老年群体的健康威胁最大很大程度降低了美国老年群体参与工作的意愿一些在疫情早期提前退休的老4MontesJoshuaChristopherSmithandJulianaDajon2022TheGreatRetirementBoomThePandemic-EraSurgeinRetirementsandImplicationsforFutureLaborForceParticipationFinanceandEconomicsDiscussionSeries2022-081WashingtonBoardofGovernorsoftheFederalReserveSystemNovember912请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题年群体即使现在希望回归就业岗位也面临比其他群体更高的再就业成本根据美国劳工部的数据65以上的非劳动群体的再就业率明显低于疫情前几年劳动退出率也明显更高疫情后史诗级的政策刺激显著推涨了房价与股价使得老年群体年金的预期现金流更加可观财富效应加速美国居民提前退休当然疫情对劳动总供给的影响也不仅仅限于人数这个维度长疫情影响下在职者面临着反复感染疫情记忆力减退体力下降等多种问题如图10美联储学者Price的调查数据显示正在感染或感染过疫情的群体在记忆注意力集中行走爬楼梯生活自理洗澡穿衣等方面均有不同程度的障碍困难而反映到在职者的工作上图11出现因病而无法工作的美国在职者人数较疫情前亦出现了明显的增加换言之即使不存在超量退休的问题在职者在长疫情症状的影响下工作效率同样存在系统性降低的风险图10与长疫情相关的身体认知障碍图11美国因病无法工作的人数千人因病无法工作35003000250020001500100050079038706900398060609141217098112840992129509010303120906120320067606资料来源FED德邦研究所调查样本年龄范围为18-64岁柱状图深色部资料来源彭博德邦研究所黑线为12个月移动平均分代表很多alot困难浅色部分代表一些some困难2长疫情对劳务市场冲击的启示在与新冠疫情共存的近3年时间里美国的劳务市场无论是供给侧还是需求侧均出现了显著的结构性变化在疫情彻底被根除之前与病毒的共存意味着这些变化或是长存而非暂时性的这对美国与中国均具有重要的参考意义21美国长期通胀中枢难回2目标Powell在11月30的讲话中将美国通胀拆解为商品居住服务非居住服务三类近期数据显示商品通胀在供应链的加速改善下已出现明显下行居住服务各类先行指标已出现的下行意味着其拐点的出现只是时间问题但正如其演讲稿的标题InflationandLaborMarket所示美国通胀当前面临的最大挑战是短期内难以逆转的超量退休劳务总供给的持续收缩劳务供需的持续失衡与2通胀目标持续不匹配的工资增速如果美国长期的劳务总供给缺乏修复的可能那实现2的通胀目标将意味着更大的劳务总需求收缩短期来看这或意味着兑现2通胀目标的承诺将不得不历经一场经济衰退而长期来看长期总供给的收缩将意味着更高的通胀中枢从节奏上看考虑到2023上半年美国通胀确实存在因高基数效应商品通胀加速下行货政紧缩时滞影响显现等诸多因素带来的下行压力但长期总供给的收缩意味着这样的下行或难以延续至下半年2023年下半年美国或出现通胀同比增速止跌并在3-4水平盘整的情况而对对通胀中枢系统性抬升的交易大概率也会在这段时间出现对美联储的货币政策而言这或对应着2023年难以兑现降息对市场而言基于流动性边际改善的交易或更多集中在上半年1012请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题22中国国家虽有别疫情无国界我国刚进入与病毒全面共存的阶段这意味着疫情对经济的许多影响才刚拉开序幕虽然中美两国在资源禀赋疫苗接种人口结构与抗疫节奏上均有不同但我们认为国家虽有别但疫情无国界疫情的影响主体主要是人因此对劳务市场的冲击应存在较大的共性从美国的经验来看疫情对劳务市场需求的冲击具有明显的结构性特征医保公共卫生需求系统性增多信息技术线上办公需求增加运输仓储前期因内运需求激增而需要大量招聘卡车司机三个行业的劳务需求修复不仅异常快速甚至出现了增量的岗位需求而休闲餐旅则是典型的当前需求修复不充分但潜在需求较强的行业这或与该行业密接的工作性质有关此外疫情对劳务供给最大的冲击在于加速老年群体的退休潮背后是疫情对老年群体更大的健康威胁疫情期间退休的老年群体难以再就业等因素所致长疫情的特点也意味着超量退休的趋势短期内难以被逆转最后疫情对总供给的冲击不仅在于就业人数也会作用于在职者的工作效率长疫情所带来的一系列长期症状疲劳呼吸急促和所谓的脑雾均会对劳动生产率产生一定的负面影响3风险提示美联储加速紧缩货币政策风险俄乌冲突失控风险疫情恶化风险通胀失控风险美元流动性挤兑风险1112请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题信息披露分析师与研究助理简介芦哲德邦证券首席宏观经济学家毕业于中国人民大学和清华大学曾任职于世界银行集团华盛顿总部泰康资产和华泰证券在JournalofInternationalMoneyandFinance世界经济金融研究中国金融等学术期刊发表论文二十余篇引用量过千下载量过万第五届邓子基财经学者研究奖得主作为核心成员获得2019和2020新财富固定收益研究第一名2020IIChina宏观第一名社会兼职中国首席经济学家论坛研究员中国财富管理50人论坛CWM50特邀青年研究员人民大学重阳金融研究院客座研究员中央财经等多所大学校外研究生导师张佳炜伦敦政治经济学院金融经济学硕士distinction4年海外宏观与全球大类资产配置投研经验曾任平安信托海外投资部QDII投资经理投决团队成员共同管理15亿元全球大类资产配置基金擅长海外经济货币政策研究与全球资产配置分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务1212请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明