研究报告全文：指数收盘涨跌2022年12月23日名称点1日5日1月今日重点推荐上证指数3054-04-36-0993D视觉大普及新半车场景再扩张2023机器视觉行业投深证综指195543-076-480-360资策略5823政策与企业合力机器替人刚需化政府的目标是制造强国高质量发展企业的目标是提效降费提升竞争力机器替人享受双重驱动且机器替人本质是先进生产力对落后生产力的替代同行的竞争压力加速了扩散逐渐成为刚需需求侧新半车等应用场景增量不断下昨日表现1个月表现6个月表风格指数现游应用方面锂电为当前最热门领域2019-2021年机器视觉在锂电大盘指数026249-1043行业销售额CAGR达到110展望2023年半导体光伏新能中盘指数-094-412-892源车等领域的增长潜力较大今年走弱的3C领域也有望在明年迎来复小盘指数-137-498-599苏行业涨幅昨日涨1个月涨6个月涨联系人施鑫展洪依真刘洋旅游零售27720621495医疗服务257-348-1482卫龙9985HK辣味休闲行业龙头兼具渠道和品牌优势白酒2111620-552辣味休闲食品市场空间持续增长卫龙市占率有进一步提升空间辣非白酒20312881247味食品消费群体广大预计2026年辣味休闲食品行业零售额将达到房地产服务197549-2862737亿元5年CAGR96行业整体竞争分散2021年辣味休闲行业跌幅昨日跌1个月跌6个月跌食品CR5为114其中卫龙以62的市占率处于行业龙头调味非金属材料-356-779-2338面制品稳健增长蔬菜制品发力第二增长曲线公司产品定位年轻消橡胶-343-685-872费者从调味面制品出发陆续推出蔬菜制品豆制品及其他产品贸易-339-882-1188塑料-284-660-296并针对消费者偏好定制多种规格农化制品-284-327-1537联系人吕昌周缘2023年电力中长期合同签订履约工作点评指导文件强调成本传导多个省份顶格上浮坚持电力中长期合同高比例签约全年中长期合同电量要高于上一年度用电量的90中长期合同将成为电力市场化交易的绝对主体消除了此前市场对现货市场比例扩大导致发电企业业绩稳定的担忧证券分析师强调完善市场价格形成机制引导市场交易电价充分反映成本变化刘洋A0230513050006我们分析该条为此次文件的重要亮点强调成本传导建立合理浮动liuyang2swsresearchcom机制同时文件重申高耗能产业交易价格不受上浮20限制优先推动高耗能产业落实可再生能源消纳责任权重联系人查浩邹佩轩请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明申万宏源晨会报告今日重点推荐报告3D视觉大普及新半车场景再扩张2023机器视觉行业投资策略卫龙9985HK辣味休闲行业龙头兼具渠道和品牌优势2023年电力中长期合同签订履约工作点评指导文件强调成本传导多个省份顶格上浮今日推荐报告碳中和政策点评系列一欧盟碳关税落地加速推动碳中和国务院数据基础制度意见二十条发布数据要素市场有望加速数据要素行业点评万华化学600309公告及11月出口点评出口同比增加福建MDI项目投产资本开支充足保障未来成长同业存单展望短期不悲观中期不乐观敏思笃行系列之十九滔搏6110HKFY23Q3运营情况点评零售表现符合预期全域运营持续强化今日重点推荐报告2今日推荐报告4请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告今日重点推荐报告3D视觉大普及新半车场景再扩张2023机器视觉行业投资策略政策与企业合力机器替人刚需化政府的目标是制造强国高质量发展企业的目标是提效降费提升竞争力机器替人享受双重驱动且机器替人本质是先进生产力对落后生产力的替代同行的竞争压力加速了扩散逐渐成为刚需机器视觉是机器替人的典型应用2021年中国机器视觉市场销售额达到164亿元同比增长345预计未来三年CAGR达37是少有的持续景气方向3D视觉引领下一代机器视觉革命2D向3D的转变已成为继黑白到彩色低分辨率到高分辨率静态图像到动态影像后的第四次视觉技术突破预计至2025年3D视觉市场规模将超过100亿元CAGR达到74占比提升至223D视觉的四类代表势力传统机器视觉领军机器人厂商AI视觉新秀互联网巨头在资本催化下预计2023年3D视觉市场竞争加剧可能出现较多整合需求侧新半车等应用场景增量不断下游应用方面锂电为当前最热门领域2019-2021年机器视觉在锂电行业销售额CAGR达到110展望2023年半导体光伏新能源车等领域的增长潜力较大今年走弱的3C领域也有望在明年迎来复苏投资分析意见国内厂商在价格服务解决方案能力等方面正在建立优势预计2023年机器视觉国产化率将提升至65以上随着国内厂商软硬件能力精进下游多行业扩展以及相关公司批量上市预计将带来较多投资机会产业链各环节主要标的包括部分由机械电子通信覆盖机器视觉核心部件和视觉系统大华股份奥普特凌云光等智能视觉装备天准科技精测电子中科微至矩子科技大族激光等上游镜头厂商宇瞳光学永新光学等风险提示下游景气度不达预期行业竞争加剧新场景落地慢于预期联系人施鑫展洪依真刘洋卫龙9985HK辣味休闲行业龙头兼具渠道和品牌优势辣味休闲食品市场空间持续增长卫龙市占率有进一步提升空间休闲食品品类众多大部分品类均有对应的辣味子品类其中调味面制品和休闲蔬菜制品的辣味子品类占比较高均在90以上辣味食品消费群体广大预计2026年辣味休闲食品行业零售额将达到2737亿元5年CAGR96行业整体竞争分散2021年辣味休闲食品CR5为114其中卫龙以62的市占率处于行业龙头调味面制品行业标准已于今年十月开始实施行业进入门槛提高我们看好卫龙凭借优秀的产品品质健康的产品理念以及渠道优势进一步提升市场份额调味面制品稳健增长蔬菜制品发力第二增长曲线公司产品定位年轻消费者从调味面制品出发陆续推出蔬菜制品豆制品及其他产品并针对消费者偏好定制多种规格公司品牌知名度高四个单品年销售额超过5亿元公司推出精装产品通过经典包装产品发力传统渠道精装产品发力现代渠道逐步拓展消费客群同时通过产品结构调整提升产品均价调味面制品有望实现双位数增长魔芋产品切合下游消费者需求公司凭借渠道优势预计蔬菜制品有望保持高双位数增长公司积极投入研发着重开发辣味肉制品土豆制品等产品未来有望开启多重增长曲线成本方面公司主要原材料包括豆油面粉魔芋和海带等当前粮食价格处于高位但包材价格已环比下行预计明年下半年毛利率同比有个位数改善加密线下经销商网络加快线上直销渠道布局辣味食品主要消费市场位于低线城市公司目前以线下渠道为主通过调整经销商销售区域优化经销商网络加密强势市场邻近地区终端门店数等方式加速下沉目前已覆盖592个县域共覆盖735万终端网点公司计划构建数字化终端系统通过数字化手段进一步分析消费者偏好并发现市场趋势优化产品扩张战略新品存活率有望提升公司持续产能投放预计2025年共有产能5233万吨相比2021年新增产能1767万吨其中调味面制品蔬菜制品豆制品和其他产品产能分别为请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告3513万吨1520万吨200万吨相比2021年分别增加9万吨72万吨147万吨4年产能CAGR11有效保障公司规模扩张首次覆盖给予增持评级我们预测22-24年归母净利润为1878631077亿元分别同比增长-7736325最新收盘价对应2224年PE分别为103x22x18x短期内校园渠道修复将贡献较大弹性中长期来看公司作为行业龙头品牌知名度高量价齐升下调味面制品有望保持稳健增长蔬菜制品有望凭借渠道优势加速增长成为公司第二增长曲线我们给予23年27xPE对应一年目标人民币市值230亿元对应港币市值256亿港元对应目标价1087港元较当前股价仍有19上涨空间首次覆盖给予增持评级股价表现的催化剂产品放量超预期渠道开拓增速超预期核心假设风险渠道的风险原材料价格波动食品安全问题联系人吕昌周缘2023年电力中长期合同签订履约工作点评指导文件强调成本传导多个省份顶格上浮事件2022年12月22日国家能源局发布关于做好2023年电力中长期合同签订履约工作的通知江苏广东率先公布2023年度电力中长期协议签订结果坚持电力中长期合同高比例签约全年中长期合同电量要高于上一年度用电量的90此次全国性指导文件的第一个特点是要求提高中长期合同比例其中市场化电力用户2023年年度中长期合同签约电量应高于上一年度用电量的80并通过后续季度月度月内合同签订保障全年中长期合同签约电量高于上一年度用电量的90从该比例来看中长期合同将成为电力市场化交易的绝对主体消除了此前市场对现货市场比例扩大导致发电企业业绩稳定的担忧此外政策进一步鼓励签订多年中长期合同探索建立多年合约价格调整机制强调完善市场价格形成机制引导市场交易电价充分反映成本变化文件提出充分考虑燃料生产成本和发电企业承受能力鼓励购售双方在中长期合同中设立交易电价与煤炭天然气价格挂钩联动条款引导形成交易电价随煤炭天然气市场价格变化合理浮动机制我们分析该条为此次文件的重要亮点强调成本传导建立合理浮动机制同时文件重申高耗能产业交易价格不受上浮20限制优先推动高耗能产业落实可再生能源消纳责任权重完善绿电价格形成机制交易价格对标当前煤电市场化均价文件另一亮点为完善绿电价格形成机制鼓励用户与新能源企业签订年度及以上绿电交易合同强调绿色电力交易价格根据绿电供需形成应在对标当地燃煤市场化均价基础上进一步体现绿色电力的环境价值此前在多个省份的地方性文件中绿电交易往往对标当地煤电基准电价而此次文件明确是市场化均价考虑到当前燃料成本以及供需格局下煤电市场化均价多顶格上浮绿电实际成交价格有望大幅提升在调峰储能成本日益增加的背景下尤为可贵广东省2023年度交易顶格上浮20绿电交易扩容提价广东电力交易中心同日发布广东省2023年度电力市场化交易结果其中年度双边协商成交电量24265亿千瓦时成交均价55388元千瓦时可再生能源年度交易电量1563亿千瓦时成交均价52994厘千瓦时相比之下广东省2022年度双边协商成交电量254164亿千瓦时成交均价49704厘千瓦时可再生能源年度交易成交电量679亿千瓦时均价51389厘千瓦时可以看出与广东省0463元千瓦时的煤电基准电价相比2023年度电价上浮约20而2022年同期仅上浮73可再生能源方面广东省2023年成交量及交易电价均实现大幅上涨江苏省2023年度交易电价顶格上浮20交易量大幅增长绿电交易拥有额外溢价根据江苏省电力交易中心公布的结果江苏省2023年双边协商总成交电量335165亿千瓦时加权平均电价46665元兆瓦时价格与去年基本持平较基准电价顶格上涨20但是交易量大幅上涨去年同期为2647亿千瓦时此外值得注意的是江苏省2023年绿电年度交易成交1774亿千瓦时加权均价46858元兆瓦时较煤电价格有进一步的小幅溢价由于成本固定绿电电价小幅上涨即可带来运营商回报率大幅提升投资分析意见在电力体制进一步改革预期下此次文件以及两省电力市场化交易结果为2023年度电力系统请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告成本传导打下坚持基础供需紧张有望倒逼电力体制改革深化利好电力全产业链看好供需紧张省份煤电公司以及煤电转型新能源的综合性电力龙头推荐中国电力华润电力华电国际内蒙华电粤电力A和申能股份2纯绿电公司2022年股价整体受到压制当前股价具备性价比光伏回报率回升后业绩存在弹性推荐三峡能源港股龙源电力建议关注广宇发展等3新能源装机上量利好储能和综合能源板块推荐三峡水利建议关注南网科技南网储能等4全国电价上行预期下预计新疆将成为新时代能源洼地有望得到价值重估推荐天富能源风险提示电力体制改革推进不及预期光伏组件价格回落不及预期碳中和政策存在反复联系人查浩邹佩轩今日推荐报告碳中和政策点评系列一欧盟碳关税落地加速推动碳中和事件2022年12月18日欧盟理事会欧洲议会和社会气候基金就碳关税及欧盟碳市场EUETS改革方案正式达成协议至此欧盟碳关税方案正式敲定减排标准提高配额减少工业减碳压力上升碳泄漏风险加大2021年6月欧洲议会通过了欧洲气候法法案提出到2030年将温室气体净排放量较1990年水平减少55以上原目标为40工业减碳压力加大但由于传统欧盟工业大户获得大量免费碳排放配额行业缺乏减排动力2022年12月18日欧盟理事会欧洲议会和社会气候基金就欧盟碳市场改革方案正式达成协议将渐进式的削减高碳行业的免费配额比例至2034年完全削减工业减碳压力进一步上升这将直接带来碳泄漏问题包括本土产业流失碳倾销及全球温室气体不降反增等欧盟碳关税法案加速出台有望解决碳泄漏问题碳关税本质是针对进口产品的碳含量征收欧盟碳价与出口国碳价之间的差额从而拉平进口产品和欧盟产品的碳成本解决由于欧盟内外的碳成本差异带来的碳泄漏问题2021年7月欧盟发布Fitfor55方案推动碳关税走出立法程序第一步2022年12月18日欧盟理事会欧洲议会和社会气候基金就碳关税及欧盟碳市场EUETS改革方案正式达成协议至此欧盟碳关税方案正式敲定待最后欧洲议会和欧盟理事会签署相关文件碳关税立法就将完全落实预计2026年正式实施碳关税如何执行1CBAM目前征收范围包括钢铁水泥铝化肥氢和电力主要为碳排放量大的初级产品及部分下游产品螺钉等2CBAM覆盖的气体为CO2N2O和PFC目前碳关税主要覆盖直接排放及特定条件下的间接排放即企业是否用绿电生产对碳关税影响不大但过渡期间进口企业须定期报告直接排放和间接排放量用以在过渡期结束前研判是否需要扩大适用范围3CBAM的过渡期将于2023年10月开始并于2026年正式开始实施CBAM过渡期为强制演习和摸底期虽不付费但期间报告数据将作为CBAM正式实施期政策的重要评估对象以助力决定正式实施阶段是否扩大CBAM产品适用范围是否需要将间接排放纳入核算范围及碳排放默认值的设定方案等4碳关税费用主要取决于碳价差额产品碳排放量及欧盟对应产品的免费碳配额5CBAM清缴为年度结算并在每年5月底前结算上年额度由授权审批人申报排放量并缴纳CBAM证书碳关税短期主要对我国钢铁及铝行业有一定影响长期或全方面影响短期来看CBAM目主要影响我国钢铁与铝业我国以长流程炼钢高炉为主而欧美以短流程炼钢电炉为主因此钢铁生产的碳排放较高铝的碳排放主要为间接碳排放如碳关税最终确定将铝作为特定条件的间接排放纳入计量范围则铝行业也影响较大长期来看CBAM会重塑全球产业竞争格局影响我国产业优势同时碳关税也将推进我国碳交易市场建设完善我国碳定价机制并引导相关企业更加积极的脱碳战略再生金属行业有望加速发展风险提示碳关税机制仍存在不确定性例如碳关税的产品适用范围是否考虑间接排放及免费配额减少方案请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告等碳关税与目前WTO基本原则无法兼容可能还会进一步调整减碳技术进展缓慢联系人查浩傅浩玮莫龙庭国务院数据基础制度意见二十条发布数据要素市场有望加速数据要素行业点评事件根据新华社发布中共中央国务院关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见2022年12月19日对外公布提出20条政策举措包括建立保障权益合规使用的数据产权制度建立合规高效场内外结合的数据要素流通和交易制度建立体现效率促进公平的数据要素收益分配制度建立安全可控弹性包容的数据要素治理制度等初步搭建了我国数据基础制度体系充分激活数据要素价值赋能实体经济发展激活市场主体活力推动构建新发展格局促进高质量发展数据要素相关政策密集出台已持续半年我们认为未来政策仍有延续性2022年后数据要素相关政策加速6月22日中央全面深化改革委员会第二十六次会议审议通过了关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见等8月中央深改委审议通过上述意见12月19日国务院正式对外公布数据要素背后是做好无形资产定价是外循环的前期准备我们认为金税四期数据交易共同富裕中国特色估值是一脉相承的根据我们申万计算机近期多篇行业深度和报告内循环是坚持原来制造业嵌入式软件优势实现全球制造业高端制造TMT里也利好通信电子软硬一体化外循环是通过一带一路给海外贸易提供高附加值高端知识产权产品互联网软件V2XIC能源等都是由于外循环需要更明确的无形资产界定因此我们国内要提前把数据要素按照国际惯例纳入会计体系否则只考虑制造业等于只有生产力定价没有考虑全生产要素尽管本次二十条提出合理降低市场主体获取数据的门槛增强数据要素共享性普惠性但我们认为数据交易的中介主题交易所的国资背景仍然重要2014-2017年大数据交易中心是各地建设要点反映了各地响应产业趋势发展大数据和数据确权的趋势遗憾的是数据交易中心其实严格意义上没有国家的牌照而2021-2022年北京上海广州深圳都成立交易所具备牌照我们认为二十条后数据要素数据交易有望加快因此看好三类公司1高质量数据源运营商金融电信行业数据价值重估例如申万通信行业中国移动AH中国电信中国联通等上海钢联预期数据价值体现约亿元2数据确权共享相关广电运通当前唯一2021年后数据交易所相关股权亚信科技新增黑马云赛智联上海国资背景数据收集清洗存储等多环节参与上海数据交易所生态星环科技-U上海数据交易所首批服务商数据集成存储治理建模分析挖掘和流通等易华录数据银入选北京国际大数据交易所首批数据经纪商深桑达A国资云浙数文化申万互联网山大地纬医保数据确权3数据安全加密安恒信息奇安信卫士通等信息安全公司目前仍以主题投资为主风险提示数据交易所商业模式仍不清晰交易量提升缓慢隐私计算等信息安全技术进步低于预期商业主题对无形资产价值和数据要素价值认定低于预期联系人洪依真刘洋万华化学600309公告及11月出口点评出口同比增加福建MDI项目投产资本开支充足保障未来成长公司公告公司控股子公司万华化学福建异氰酸酯有限公司年产40万吨MDI装置全线贯通并于2022年12月22日产出合格产品实现一次性开车成功福建基地是公司发展重心未来项目建设有望加速福建基地是公司未来集聚氨酯石化新材料产品的一体化工业园占地面积约11万亩将对标烟台八角工业园区打造千亿产值基地此外福建基地靠近东南沿海的地域优势对于MDITDI等保质期较短尤其是纯MDI的产品出口有着非常重要的意义有利于公司更请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告好开拓东南亚市场提升全球的产品市占率与国际影响力11月海外需求维持高位出口同环比大幅增长2022年11月份聚合MDI出口934万吨同比增加192环比增加634按照省份数据山东浙江聚合MDI11月出口68万吨同比增加37环比增加58纯MDI在2022年11月出口098万吨同比减少134环比增加297其中按照省份数据山东浙江纯MDI11月出口086万吨同比减少05环比增加447目前欧洲装置整体开工率维持5-7成低位负荷我们看好2022年国内MDI凭借成本优势维持较高全球市场份额高研发投入高资本开支支撑长期发展寻求周期成长的确定性与预期差长期看好万华全面发展成为全球化工行业领军者公司未来成长目标清晰各大基地5年维度的规划陆续浮出水面烟台福建基地将持续打造一体化园区4万吨年尼龙12及48万吨年双酚A项目顺利建成投产眉山基地改性塑料PBAT顺利推进新能源领域加速布局公司每年20-30亿级别研发投入做强劲技术支撑未来3-5年大规模资本开支加速技术储备产业化长期看好万华全面发展成为平台型化工新材料公司成长为全球化工行业领军者投资评级与估值明年受全球经济周期下行影响海外需求边际下滑预计出口需求不及今年因此下调公司2023-2024年盈利预测并维持2022年盈利预测预计公司2022-2024年归母净利润168112117524838亿元调整前为168112334127121亿元当前市值对应PE为17X14X12X鉴于股价基本反映了业绩下滑预期同时公司2023年具备较大规模的资本开支转固我们认为公司具有较高的投资价值维持买入评级风险提示新项目投产不及预期下游需求不及预期联系人宋涛马昕晔同业存单展望短期不悲观中期不乐观敏思笃行系列之十九一Q4同业存单净融资明显偏弱久期缩短由于资金利率低位流动性充裕2022年全年同业存单净融资都明显偏弱但是四季度同业存单净融资规模进一步下行2022年10月和11月同业存单净融资仅分别为-3449-3533亿元和8月同业存单净融资规模基本持平是全年净融资低点12月同业存单净融资小幅回暖但仍明显偏弱四季度同业存单净融资明显偏弱的原因有两个1Q4资金中枢虽然抬升但仍处低位央行呵护资金面的态度并未转变流动性合理充裕的局面并没有改变对应商业银行负债端压力相对不大发行同业存单的必要性不强2Q4受债市调整和理财赎回压力影响短期国债利率和同业存单利率等短端收益率快速上行同业存单发行融资成本抬升机构发行同业存单意愿不强并且在利率快速上行的背景下3M6M等较短期限的同业存单发行占比有所上行二这一轮债市调整中短端调整幅度明显偏大11月以来以同业存单利率为典型代表的短端收益率快速上行并且主要分为三个阶段111月初资金面收敛政策明显调整长短端收益率均承压短端上行幅度更大曲线熊平2赎回压力引起关注后央行加大公开市场净投放资金面重回平稳短端有所企稳长端依旧明显承压期限利差有所抬升3进入12月后赎回压力延续短端抛售压力依旧较大抛售情绪下短期国债利率和同业存单利率无视资金面上行赎回压力和抛售情绪下这一轮债市调整中短端调整幅度明显超预期截止到12月21日1Y期国债收益率较10月31日上行56bp而10Y期国债收益率较10月31日上行22bp10Y-1Y期限利差较10月31日下行34bp其中10Y期国债收益率处于历史12分位数而1Y期国债收益率处于35分位数1Y期AAA同业存单收益率于20221213触及阶段性最高点276如果1年MLF利率为锚的话1Y期同业存单收益率仅在12月13日小幅超越1年MLF利率5bp在本轮调整中其余时间内均未超越1年MLF利率并且自2019年以来两者利差整体为负仅在短暂时间内利差为正三同业存单展望短期不悲观中期不乐观短期来看11月以来同业存单利率快速上行后或有阶段性机会但1年AAA同业存单利率向下突破24的请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告概率并不高资金利率和流动性是判断同业存单走势的关键目前资金利率低位机构加杠杆意愿依旧不弱对应同业存单等短端收益率很难长期维持在高位此外从历史上看在资金利率未明显上行的情况下1年AAA同业存单利率与1年MLF利率利差小幅转正即为阶段性顶点目前已于12月13日阶段性触顶预计后续有阶段性机会但考虑到资金利率再度大幅下行的空间并不大预计向下突破24的概率不大中期来看明年资金收紧是同业存单的不可避免的利空之一简单参照2020年下半年的资金和同业存单情况预计2023年1年AAA同业存单利率预计上行至3-35区间从经济周期的角度看当前预期带动债市调整仅是第一步后续基本面稳资金利率收紧将是债市调整的第二步第三步尤其是资金收紧预计将带动同业存单收益率明显上行简单参照2020年下半年资金利率和同业存单的走势我们预计2023年同业存单收益率高点有望上行至3-35当然如果明年经济复苏走势强于2020年下半年资金利率和同业存单高点有望进一步上移核心假设风险防疫政策优化落地效果不及预期联系人孟祥娟徐亚滔搏6110HKFY23Q3运营情况点评零售表现符合预期全域运营持续强化滔搏公布三季度运营数据表现符合预期FY23财年三季度2022年9月-11月受疫情反复对线下销售的持续影响公司零售额同比下滑10-20的高段符合预期与NIKE在FY23Q29-11月大中华区营收增长6阿迪达斯22Q37-9月在大中华区下滑双位数的表现基本一致9-11月受全国疫情反复影响公司线下客流下降约20低段零售环境承压带来经营受阻但转化率同比略有小幅提升推动流水跌幅好于客流下滑水平折扣率小幅下降存货管理水平良好FY23Q3末库存同比双位数下降库销比略高于4倍基本与疫情前的水平接近且库龄结构环比二季度有所改善新品占比进一步提升6个月以内的新品占比与FY22Q3同期的差异缩减至低单位数相比上半年改善了中单位数主要是得益于与品牌公司加强合作针对外部环境积极进行动态管理存货整体仍处于健康可控水平同时公司与品牌方协商调整了自然年22Q3和Q4的订货量订货量同比下降双位数以保证供给与市场需求更为匹配以及新品销售保持健康节奏FY23Q3折扣率同比加深低单位数与FY23H1同比加深低单位数的幅度保持一致并未在市场普遍加大促销力度的环境下进一步加深折扣线上渠道高增抵御线下扰动社群运营强势赋能受疫情扰动线下消费的环境下公司利用全域化布局优势把握线上市场的发展机会FY23Q3线上直营增长20-30其中私域运营渠道增长100环比上半年超80的增幅进一步提升线上直营在直营渠道收入的占比接近30全域化的运营继续强化社群好友数量翻倍增长达到破千万级别上半财年为超900万人会员同比增长超过20通过双十一大促99会员周等活动不断加强与消费者的互动人均会员消费金额提升低单位数核心高价值会员贡献超过7成会员销售高消费黏性以及高人均消费金额的会员规模持续提升有效弥补疫情下线下客流受损的影响社群孵化效益加速兑现门店结构继续优化终端效率持续提升公司坚持效率先行的动态管理加速优选优化的直营门店升级策略FY23Q3直营门店面积同比下跌57环比上个季度下跌13大店的保有量和占比持续提升截至22年8月底公司门店数量为6928家较去年同期净减少857家但300平米以上大店数目占比近15实现同比提升41pct主要系及时关闭低产和亏损店铺以控制经营费用加大大店占比以优化消费者触达大店在利润率和效率上的优势也在持续体现同时公司基于城市商圈等渠道信息进行打造渠道数字化模型优化终端渠道运营质量精细化数字分析助力经营效率进一步提升公司为国内第一大运动鞋服零售商龙头地位持续巩固短期疫情影响不改中长期向好趋势维持买入评级公司占据高景气的优质运动赛道深度合作NikeAdidas国际巨头零售运营能力突出会员运营持续优化考虑到短期疫情影响线下零售防疫政策优化后对线下消费冲击或延续到23年初我们下调盈利预测将主请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告力品牌的FY23收入预测从此前的低单位数下跌调整为中双位数下跌对FY24从10的增长调整至15的增长将新品牌FY23收入预测从20以上下调至10销售及管理费用率在收入端下滑之下小幅提升综上预计FY23-25净利润为202529亿元原为232835考虑到可比公司FY24平均PE为15倍给予公司15倍PE对应市值为428亿元港币相比21日市值仍有23的上涨空间维持买入评级风险提示疫情反复影响线下销售主要品牌恢复低于预期存货风险增加联系人王立平刘佩请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告有关报告或销售服务请联系机构客户总部网址wwwswsresearchcom机构客户总部联系名单姓名分工直线分机E-mail机构客户总部姜山销售负责人021-33388848Jiangshan2swhysccom华东A组茅炯华东A组负责人021-333884888488maojiongswhysccom金芙蓉联席负责人021-333885468546jinfurongswhysccom钱佳兰销售经理021-333883778377qianjlswhysccom吴蓓销售经理021-333883828382wubeiswhysccom郑集文销售经理021-333884068406zhengjiwenswhysccom郑敏销售经理021-333884288428zhengminswhysccom郭颖销售经理021-333884528452guoying1swhysccom浦洁销售经理021-333882158215pujieswhysccom陈陶销售助理021-333883628362chentao1swhysccom胡洁云销售经理021-333884678467hujieyunswhysccom管莉莉销售经理021-333888118811guanliliswhysccom贾济恺销售经理021-333884878487jiajikaiswhysccom王珠琳销售经理021-333883758375wangzhulinswhysccom杨子业销售经理021-333885098509yangziyeswhysccom朱芷嫣销售经理021-333885598559zhuzhiyanswhysccom赫敬仪销售经理021-333896609660hejingyiswhysccom朱晓艺销售经理021-333888608860zhuxiaoyiswhysccom蒋俊逸销售经理021-333885628562jiangjunyiswhysccom刘冠娅销售经理021-333885758575liuguanyaswhysccom刘馨销售经理021-333885628562liuxinswhysccom徐梓萌销售经理021-333885678567xuzimengswhysccom张雨旸销售经理021-333885758575zhangyuyang1swhysccom张晓卓销售经理021-333884068406zhangxiaozhuoswhysccom刘雅楠销售经理18321659878liuyananswhysccom章言销售经理021-33388362zhangyanswhysccom华东B组谢文霓华东B组负责人021-333883008300xiewenniswhysccom李庆联席负责人021-333882458245liqing3swhysccom左孝鹏销售经理021-333883938393zuoxpswhysccom陈梦妮销售经理021-333884388438chenmengniswhysccom刘莉销售经理021-333883968396liuli4swhysccom高磊销售经理021-333884048404gaolei1swhysccom张悦销售经理021-333884258425zhangyue2swhysccom徐璐蓝销售经理021-333882228222xululanswhysccom请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告黄宽宏销售经理021-333881578157huangkuanhongswhysccom谢明家销售经理021-333882808280xiemingjiaswhysccom华北组肖霞华北组负责人010-66500628xiaoxiaswhysccom郭晓远联席负责人010-66500625guoxiaoyuanswhysccom孙利群销售经理010-66500618sunliqunswhysccom王梦颖销售经理010-66500621wangmengyingswhysccom程实销售经理010-66500624chengshiswhysccom李圣元销售经理010-66500617lishengyuanswhysccom王诗慧销售经理010-66500616wangshihuiswhysccom洪梓莹销售经理010-66500630hongziyingswhysccom吕静静销售经理010-66500620lvjingjingswhysccom李丹销售助理010-66500631lidan4swhysccom韩聪慧销售经理010-66500629hanconghuiswhysccom刘玲玲销售经理13126898769liulinglingswhysccom华南组李昇华南组负责人0755-82990609lisheng5swhysccom夏苏云销售经理0755-82990709xiasuyunswhysccom宗亮销售经理0755-82990702zongliangswhysccom赵思彤销售经理0755-82990701zhaositongswhysccom王栋销售经理0755-82990689wangdong4swhysccom苏杭销售经理0755-82990687suhang1swhysccom马晓雨销售经理0755-82990679maxiaoyuswhysccom戴宁莎销售经理0755-82990682dainingshaswhysccom符优销售经理0755-82990670fuyouswhysccom杨晓鸣销售经理0755-82990705yangxiaomingswhysccom杨敏诗销售经理0755-82990675yangminshiswhysccom高楠茜销售经理0755-829906850685gaonanxiswhysccom马璐销售助理021-33388374maluswhysccomPB团队邱蔚晶PB业务组负责人021-333882888288qiuweijingswhysccom李梦杰PB业务华北团队负责人010-66500627limengjieswhysccom潘烨明PB业务华北010-88085365panyemingswhysccom易仕乾PB业务团队021-33388299yishiqianswhysccom蒋瑛PB业务团队13585730989jiangying5swhysccom吴潇逸PB业务团队15618928691wuxiaoyiswhysccom李笑颜PB业务团队0755-829905900590lixiaoyan2swhysccom林晓君PB业务团队13580454248linxiaojunswhysccom焦鹏PB业务团队010-665005060506jiaopengswhysccom周燕PB业务华北010-66500622zhouyan5swhysccom李天超PB业务华北010-66500619litianchaoswhysccom易波PB业务团队010-665006220622yiboswhysccom石晓敏PB业务团队18565001639shixiaominswhysccom请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告杨怡莹PB业务团队18717722721yangyiyingswhysccom朱竑立PB业务团队17521729988zhuhongliswhysccom商齐扬PB业务团队021-33388258shangqiyangswhysccom姜诚嘉PB业务团队010-66500514jiangchengjiaswhysccom李玉华PB业务团队010-66500513liyuhuaswhysccom大宗交易团队张朋大宗交易团队13910951906zhangpeng6swhysccom程婧斐大宗交易团队18810559129chengjingfeiswhysccom请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓021-33388300xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609lisheng5swhysccomA股投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现本报告采用的基准指数沪深300指数港股投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现1020持有Hold相对市场表现在1010之间波动减持Underperform相对弱于市场表现1020以下卖出Sell相对弱于市场表现20以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现本报告采用的基准指数恒生中国企业指数HSCEI我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想申万宏源晨会报告法律声明本报告由上海申银万国证券研究所有限公司隶属于申万宏源证券有限公司以下简称本公司在中华人民共和国内地香港澳门台湾除外发布仅供本公司的客户包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到本晨会报告为相关研究报告的节选摘要有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第页共页简单金融成就梦想