事件：11月经济数据公布
　　11月全国规模以上工业增加值同比增长2.2%，前值5.0%。
　　11月社会消费品零售总额同比下滑5.9%，前值-0.5%。
　　1-11月固定资产投资同比增速为5.3%，1-10月为5.8%。其中11月单月同比增长0.8%，前值5.0%。
　　1-11月制造业投资同比增速为9.3%，1-10月为9.7%。其中11月单月同比增长6.2%，前值6.9%。
　　1-11月房地产投资同比下降9.8%，前值为-8.8%。其中11月单月同比下降19.9%，前值-16.0%。
　　1-11月基建投资同比增速为8.9%，前值8.7%。其中11月单月同比增长10.6%，前值9.4%。
　　11月全国城镇调查失业率5.7%，前值5.5%，其中16-24岁、25-59岁人口调查失业率分别为17.1%、5.0%。
　　从消费来看，汽车对消费的拉动明显减弱，除汽车之外的消费品降幅大幅加深。在消费类别上，餐饮收入同比继续维持较高的负增长，同时商品零售同比增速由正转负的现象尤其值得注意。
　　从工业生产来看，生产活动的降温主要来自于中游制造业和电力、燃气及水的生产和供应业，相比之下，上游采矿业的生产动力依然较强。
　　从固定资产投资来看，房地产投资加速下探，制造业投资温和回落，基建投资小幅抬升。目前政策层面对地产的态度，至少在表态上仍然减持“房住不炒”，需求端的刺激相对保守，仅依靠融资端的发力、而欠缺销售回款的支持，地产的企稳恐怕独木难支。基建依然是必要的支撑项，预计基建的双位数增长还将持续到明年一季度。
　　整体上11月较弱的经济数据，再次指向了“弱现实”与“强预期”的背离。消费、生产、投资均明显下滑，如果说消费的低迷是防疫政策放松初期不可避免的现象，那么生产与投资的回落则更多指向了内需不足与外需退潮的共同影响，但本质仍在于市场信心与市场活力的缺失。
　　于政策而言，地产不会强刺激；基建依然要托底，但政府债发行也会越来越受限于政府杠杆的约束；消费的修复虽然会出现，但是居民财富的缩水可能也并不允许消费的反弹非常剧烈；而制造业、出口等方面，大概率会继续退潮。因此经济增长的动能在哪里？的确是一个值得琢磨的问题。财政继续肩负重任，货币也不得不配合发力，好在海外加息也将在明年逐渐步入尾声，于债券市场而言，明年或许并不必过于悲观。
　　风险提示：防疫政策效果不及预期、地产放松效果不及预期。
　　

研究报告全文：TableInfo1TableDate证券研究报告发布时间2022-12-15TableTitleTableInvest证券研究报告债券研究报告弱现实与强预期的背离再次上演东北固收月经济数据点评---11报告摘要工业增加值同比增速事件TableSummary11月经济数据公布11月全国规模以上工业增加值同比增长22前值5011月社会消费品零售总额同比下滑59前值-051-11月固定资产投资同比增速为531-10月为58其中11月单月同比增长08前值501-11月制造业投资同比增速为931-10月为97其中11月单月同比增长62前值691-11月房地产投资同比下降98前值为-88其中11月单月同比下降199前值-160TableReport相关报告1-11月基建投资同比增速为89前值87其中11月单月同比增汇通转债定价建议首日转股溢价率15-长106前值942011月全国城镇调查失业率57前值55其中16-24岁25-59岁--20221214人口调查失业率分别为17150东北固收专题报告特别国债的前尘往事--20221214从消费来看汽车对消费的拉动明显减弱除汽车之外的消费品降幅大漱玉转债定价建议首日转股溢价率21-幅加深在消费类别上餐饮收入同比继续维持较高的负增长同时商26品零售同比增速由正转负的现象尤其值得注意--20221214从工业生产来看生产活动的降温主要来自于中游制造业和电力燃气东北固收11月金融数据点评信贷扩张的道及水的生产和供应业相比之下上游采矿业的生产动力依然较强路依旧坎坷从固定资产投资来看房地产投资加速下探制造业投资温和回落基--20221213建投资小幅抬升目前政策层面对地产的态度至少在表态上仍然减持优彩转债定价建议首日转股溢价率22-房住不炒需求端的刺激相对保守仅依靠融资端的发力而欠缺销27售回款的支持地产的企稳恐怕独木难支基建依然是必要的支撑项--20221213预计基建的双位数增长还将持续到明年一季度TableAuthor整体上11月较弱的经济数据再次指向了弱现实与强预期的证券分析师陈康背离消费生产投资均明显下滑如果说消费的低迷是防疫政策放执业证书编号S0550520110001松初期不可避免的现象那么生产与投资的回落则更多指向了内需不足18621112086chenk1nesccn与外需退潮的共同影响但本质仍在于市场信心与市场活力的缺失研究助理杨旭执业证书编号S055012107005818115884078yangxunesccn于政策而言地产不会强刺激基建依然要托底但政府债发行也会越来越受限于政府杠杆的约束消费的修复虽然会出现但是居民财富的缩水可能也并不允许消费的反弹非常剧烈而制造业出口等方面大概率会继续退潮因此经济增长的动能在哪里的确是一个值得琢磨的问题财政继续肩负重任货币也不得不配合发力好在海外加息也将在明年逐渐步入尾声于债券市场而言明年或许并不必过于悲观风险提示防疫政策效果不及预期地产放松效果不及预期请务必阅读正文后的声明及说明TablePageTop证券研究报告目录111月经济数据全线低于预期32汽车对消费的拉动明显减弱33生产活动有所降温54地产投资加速下探制造业投资回落基建投资小幅抬升65失业问题依旧严峻86风险提示9图表目录图1除汽车外的社零同比增速更低单位4图2汽车对消费的拉动有所减弱单位4图3社会消费品零售总额分类当月同比4图4商品零售和餐饮收入对社零同比增速的贡献拆解单位4图5社零商品零售当月值单位亿元5图6社零餐饮收入当月值单位亿元5图7工业增加值当月同比单位5图8工业增加值环比季调单位5图9工业增加值分大类当月同比单位6图10固定资产投资完成额当月同比单位6图11固定资产投资完成额累计同比单位6图12房地产开发投资完成额当月同比单位7图13房地产开发投资完成额累计同比单位7图14制造业投资完成额当月同比单位7图15制造业投资完成额累计同比单位7图16基建投资完成额当月同比单位8图17基建投资完成额累计同比单位8图18不同年龄段城镇调查失业率单位8图19就业人员调查失业率16-24岁人口单位8请务必阅读正文后的声明及说明211TablePageTop证券研究报告事件11月经济数据公布111月全国规模以上工业增加值同比增长22前值50211月社会消费品零售总额同比下滑59前值-0531-11月固定资产投资同比增速为531-10月为58其中11月单月同比增长08前值5041-11月制造业投资同比增速为931-10月为97其中11月单月同比增长62前值6951-11月房地产投资同比下降98前值为-88其中11月单月同比下降199前值-16061-11月基建投资同比增速为89前值87其中11月单月同比增长106前值94711月全国城镇调查失业率57前值55其中16-24岁25-59岁人口调查失业率分别为17150整体上11月较弱的经济数据再次指向了弱现实与强预期的背离消费生产投资均明显下滑如果说消费的低迷是防疫政策放松初期不可避免的现象那么生产与投资的回落则更多指向了内需不足与外需退潮的共同影响但本质仍在于市场信心与市场活力的缺失于政策而言地产不会强刺激基建依然要托底但政府债的发行也会越来越受限于政府杠杆的约束消费的修复虽然会出现但是居民财富的缩水可能也并不允许消费的反弹非常剧烈而制造业出口等方面大概率会继续退潮因此经济增长的动能在哪里的确是一个值得琢磨的问题财政继续肩负重任货币也不得不配合发力好在海外加息也将在明年逐渐步入尾声于债券市场而言明年或许并不必过于悲观111月经济数据全线低于预期11月的经济数据全线低于预期消费生产投资均明显下滑弱现实与强预期的背离再次上演如果说消费的低迷是防疫政策放松初期不可避免的现象那么生产与投资的回落则更多指向了内需不足与外需退潮的共同影响但本质仍在于市场信心与市场活力的缺失结合近期中共中央国务院引发的扩大内需战略规划纲要2022-2035年来看全面刺激消费优化扩展投资是重要方向也切实是当下的困难所在2汽车对消费的拉动明显减弱从消费来看社零同比降幅继续加深至-59前值-05其中汽车对消费的拉动明显减弱除汽车之外的消费品降幅大幅加深我们将社会消费品零售总额与除汽车以外的消费品零售额相减计算出各月的汽车零售额以及同比请务必阅读正文后的声明及说明311TablePageTop证券研究报告增速从数据来看11月单月汽车零售额的同比增速仅为026前值88事实上今年自6月至9月的汽车零售同比增速一直维持15甚至20以上的高水平极大的拉动了社零的增长而一旦这种拉动作用快速减弱消费的修复动力似乎也很难另寻他处图1除汽车外的社零同比增速更低单位图2汽车对消费的拉动有所减弱单位除汽车以外的社零同比增速更低汽车对消费的拉动有所减弱4060社会消费品零售总额当月同比社会消费品零售总额当月同比汽车零售额当月同比4530社会消费品零售总额除汽车以外的消费品零售额当月同比3020151000-15-102021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112021-02-302021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券在消费类别上餐饮收入继续维持-84的同比负增长前值-81环比增长约82弱于季节性水平与北上广等地疫情蔓延有关而11月商品零售同比增速由正转负的现象尤其值得注意05-56与双十一销售数据较弱的现象一致也更多指向了居民目前在消费上的保守心态图3社会消费品零售总额分类当月同比图4商品零售和餐饮收入对社零同比增速的贡献拆解单位社会消费品零售总额分类当月同比商品零售和餐饮收入对社零同比增速的贡献拆解3040社会消费品零售总额当月同比社会消费品零售总额餐饮收入同比贡献3525社会消费品零售总额商品零售当月同比社会消费品零售总额商品零售同比贡献社会消费品零售总额当月同比20社会消费品零售总额餐饮收入当月同比30152520101551005-50-10-5-152021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112021-02-10-152021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券请务必阅读正文后的声明及说明411TablePageTop证券研究报告图5社零商品零售当月值单位亿元图6社零餐饮收入当月值单位亿元社会消费品零售总额商品零售当月值社会消费品零售总额餐饮收入当月值2022202120205500202220212020380002019201820172019201820175000360003400045003200040003000035002800030002600025002400020002200015002000010003月4月5月6月7月8月9月10月11月3月4月5月6月7月8月9月10月11月数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券3生产活动有所降温从工业生产来看11月工业增加值同比增速下滑至22前值50季调环比增速仅为-031远低于正常的05左右的季节性水平图7工业增加值当月同比单位图8工业增加值环比季调单位工业增加值当月同比工业增加值环比季调60工业增加值当月同比2002022年2021年2020年501502019年2018年2017年4010030050200001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月10-0500-100-10-1502021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11-200数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券从工业结构来看生产活动的降温主要来自于中游制造业5220和电力燃气及水的生产和供应业40-15其中制造业的多数行业均出现了同比增速的下滑仅化学原料及化学制品制造业有色金属冶炼及压延加工业的增速还在抬升而上游采矿业的生产动力依然较强4059一定程度上来自于基建需求的拉动事实上生产活动并不像消费活动那么受制于疫情的影响近两个月工业生产的持续下滑更多反映出的是需求动能的不足请务必阅读正文后的声明及说明511TablePageTop证券研究报告图9工业增加值分大类当月同比单位工业增加值分大类当月同比20工业增加值采矿业当月同比工业增加值制造业当月同比工业增加值电力燃气及水的生产和供应业当月同比151050-5202120222020202020202020202120212021202220222022------------050202050811020811050811数据来源Wind东北证券4地产投资加速下探制造业投资回落基建投资小幅抬升从固定资产投资来看1-11月固定资产投资累计增速回落至53前值58其中11月单月增速仅为083而前几个月一直保持在5-6的水平图10固定资产投资完成额当月同比单位图11固定资产投资完成额累计同比单位固定资产投资完成额当月同比固定资产投资完成额累计同比增速2030固定资产投资完成额当月同比固定资产投资完成额累计同比251520101551005-502020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-11数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券从投资的三大类来看房地产投资加速下探制造业投资温和回落基建投资小幅抬升其中房地产投资的累计增速下滑1个百分点至-98单月增速继续大幅下探至-199前值-16单月的开发投资完成额出现了非常明显的收缩而政策层面请务必阅读正文后的声明及说明611TablePageTop证券研究报告对于地产的态度至少在表态上仍然减持房住不炒需求端的刺激相对保守仅依靠融资端的发力而欠缺销售回款的支持地产的企稳恐怕独木难支图12房地产开发投资完成额当月同比单位图13房地产开发投资完成额累计同比单位房地产开发投资完成额同比增速房地产开发投资完成额累计同比增速40房地产开发投资完成额当月同比24房地产开发投资完成额累计同比3018201210600-6-10-122022-032021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-052022-072022-092022-11-202020-112020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券制造业方面1-11月累计增速与单月增速均出现相对温和的回落前值从97下滑至93后者从69下滑至62投资中制造业的变化以及工业生产中制造业的变化均与出口方向一致但幅度相对于出口略显温和图14制造业投资完成额当月同比单位图15制造业投资完成额累计同比单位固定资产投资完成额制造业同比增速固定资产投资完成额制造业累计同比增速40固定资产投资完成额制造业当月同比固定资产投资完成额制造业累计同比403535303025252020151510105500-5-102022-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-09-52020-112020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券基建依然是必要的支撑项1-11月累计增速与单月增速均小幅抬升前值从87上升至89后者从94上升至106从当前的弱修复环境来看预计基建的双位数增长还将持续到明年一季度请务必阅读正文后的声明及说明711TablePageTop证券研究报告图16基建投资完成额当月同比单位图17基建投资完成额累计同比单位固定资产投资完成额基建当月同比固定资产投资完成额基建累计同比增速20固定资产投资完成额基础设施建设投资不含电力当月同比固定资产投资完成额基础设施建设投资不含电力累计同比201518161014125108064-5202020-112022-082021-052021-082021-112022-022022-052022-11-102021-022020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券5失业问题依旧严峻最后从就业数据来看城镇失业问题依旧严峻这也将是明年稳增长的重点工作之一其中城镇调查失业率从55升至57青少年失业率略有回落但可能是该年龄段的劳动力人口降低所致成年人失业率抬升03个百分点至50仅次于今年3-5月疫情期间的失业率水平图18不同年龄段城镇调查失业率单位图19就业人员调查失业率16-24岁人口单位不同年龄段城镇调查失业率就业人员调查失业率16-24岁人口城镇调查失业率228222019年2020年2021年2022年就业人员调查失业率25-59岁人口就业人员调查失业率16-24岁人口右轴2072018618165161441412312102102022-052020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-082022-1181月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券整体上11月较弱的经济数据再次指向了弱现实与强预期的背离于政策而言地产不会强刺激基建依然要托底但政府债的发行也会越来越受限于政府杠杆的约束消费的修复虽然会出现但是居民财富的缩水可能也并不允许消费的反弹非常剧烈而制造业出口等方面大概率会继续退潮因此经济增长的动能请务必阅读正文后的声明及说明811TablePageTop证券研究报告在哪里的确是一个值得琢磨的问题财政继续肩负重任货币也不得不配合发力好在海外加息也将在明年逐渐步入尾声于债券而言明年或许并不必过于悲观6风险提示防疫政策效果不及预期地产放松效果不及预期请务必阅读正文后的声明及说明911TablePageTop证券研究报告研究团队简介陈康TableIntroduction固定收益首席分析师斯坦福大学应用物理硕士中国科学技术大学理学学士对于宏观经济的跟踪和运行规律有深刻理解擅长通过微观变化寻找宏观逻辑并对企业的信用资质判断有丰富的经验曾主导建立草根调研体系和信用资质评价体系薛进上海交通大学金融学硕士经济学学士曾就职于交通银行总行2020年加入东北证券吴萌中央财经大学硕士本科曾就职于西南证券2021年加入东北证券杨旭南开大学金融硕士东南大学经济学学士2021年加入东北证券胡嘉祥中央财经大学金融学学士硕士曾就职于中国银保监会2022年加入东北证券张明远同济大学建筑与土木工程硕士中南大学土木工程学士曾就职于世茂地产2022年加入东北证券重要声明本报告由东北证券股份有限公司以下称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断不保证所包含的内容和意见不发生变化本报告仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或征价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议本公司及其雇员不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益在任何情况下我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易并在法律许可的情况下不进行披露可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务财务顾问等相关服务本报告版权归本公司所有未经本公司书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的须在本公司允许的范围内使用并注明本报告的发布人和发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为此发送行为负责提醒通过此途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师本报告遵循合规客观专业审慎的制作原则所采用数据资料的来源合法合规文字阐述反映了作者的真实观点报告结论未受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明买入未来6个月内股价涨幅超越市场基准15以上股票增持未来6个月内股价涨幅超越市场基准5至15之间投资评级中所涉及的市场基准投资中性未来6个月内股价涨幅介于市场基准-5至5之间评级A股市场以沪深300指数为市场基准新三板市场以三板成指针对协说明减持未来6个月内股价涨幅落后市场基准5至15之间议转让标的或三板做市指数针对卖出未来6个月内股价涨幅落后市场基准15以上做市转让标的为市场基准香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准美国市场以纳斯达克综合指数或行业优于大势未来6个月内行业指数的收益超越市场基准标普500指数为市场基准投资同步大势未来6个月内行业指数的收益与市场基准持平评级说明落后大势未来6个月内行业指数的收益落后于市场基准请务必阅读正文后的声明及说明1011TablePageTop证券研究报告TableSales东北证券股份有限公司网址httpwwwnesccn电话400-600-0686地址邮编中国吉林省长春市生态大街6666号130119中国北京市西城区锦什坊街28号恒奥中心D座100033中国上海市浦东新区杨高南路799号200127中国深圳市福田区福中三路1006号诺德中心34D518038中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西122号之二星辉中心15楼510630机构销售联系方式姓名办公电话手机邮箱公募销售华东地区机构销售王一副总监021-6100180213761867866wangyi1nesccn吴肖寅021-6100180317717370432wuxiaoyinnesccn李瑞暄021-6100180218801903156lirxnesccn周嘉茜021-6100182718516728369zhoujqnesccn陈梓佳021-6100188719512360962chenzjnesccn屠诚021-6100198613120615210tuchengnesccn康杭021-6100198618815275517kanghnesccn丁园021-6100198619514638854dingyuannesccn吴一凡021-2036125819821564226wuyifannesccn王若舟021-6100207317720152425wangrznesccn华北地区机构销售李航总监010-5803455318515018255lihangnesccn殷璐璐010-5803455718501954588yinlulunesccn曾彦戈010-5803456318501944669zengygnesccn吕奕伟010-5803455315533699982lvywnesccom孙伟豪010-5803455318811582591sunwhnesccn陈思010-5803455318388039903chensinesccn徐鹏程010-5803455318210496816xupcnesccn曲浩蕴010-5803455518810920858quhynesccn华南地区机构销售刘璇总监0755-3397586513760273833liuxuannesccn刘曼0755-3397586515989508876liumannesccn王泉0755-3397586518516772531wangquannesccn王谷雨0755-3397586513641400353wanggynesccn张瀚波0755-3397586515906062728zhanghbnesccn王熙然0755-3397586513266512936wangxr7561nesccn阳晶晶0755-3397586518565707197yangjjnesccn张楠淇0755-3397586513823218716zhangnqnesccn钟云柯0755-3397586513923804000zhongyknesccn杨婧010-6321089218817867663yangjing2nesccn梁家潆0755-3397586513242061327liangjynesccn非公募销售华东地区机构销售李茵茵总监021-6100215118616369028liyinyinnesccn杜嘉琛021-6100213615618139803dujiachennesccn王天鸽021-6100215219512216027wangtgnesccn王家豪021-6100213518258963370wangjiahaonesccn白梅柯021-2036122918717982570baimknesccn刘刚021-6100215118817570273liugangnesccn曹李阳021-6100215113506279099caolynesccn曲林峰021-6100215118717828970qulfnesccn华北地区机构销售温中朝副总监010-5803455513701194494wenzcnesccn王动010-5803455518514201710wangdongnesccn闫琳010-5803455517862705380yanlinnesccn张煜苑010-5803455313701150680zhangyy2nesccn请务必阅读正文后的声明及说明1111