投资要点：
　　11月债市整体波动较大，收益率曲线明显变平，信用利差显著走阔。在此背景下，12月债券该如何操作呢，主要有以下几点：
　　（1）尽管建议投资者明年偏谨慎一些，但短时间利率进一步明显上行的压力不大。央行刚刚宣布12月5日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%，此次降准为全面降准，共计释放长期资金约5000亿元。尽管降准幅度不大，但也释放了5000亿左右资金，另外，投资者对于地产宽信用有一定的预期，但在数据未明显好转或证实之前，利率也很难突破底部区间向上大幅上行，而10年国债利率目前也接近今年的震荡曲线上沿2.85-2.90%左右的位置。在不发生突发事件的影响下，预计12月债市整体偏震荡，中短端利率表现短时间会相对好一些。
　　（2）曲线形态方面，短端利率虽然在上周五出现颓势，但依然具有相对性价比。从2-3年利率维度看，根据挂钩DR007浮息债的价格倒算，投资者当前认为12月的DR007均值水平会在1.83%左右，相对目前资金水平来说，这意味着2-3年债券利率反映的资金预期是小幅且合理的收敛，即中短端利率在当前是合理的，再叠加周五央行的全面降准，中短端目前的风险不大。从1年左右利率来看，1Y同业存单与DR007的利差相对还偏高，只要资金利率能稳定在1.7%左右，1Y同业存单利率有可能会下行到2.2%附近的水平。
　　综合来说，中短端利率在当前还具有性价比，再叠加收益率曲线本身并不陡峭，因此短时间收益率有可能会继续变陡。但从长期来看，考虑到未来随着经济好转，宽信用进程加快，资金利率中枢在明年可能会回到央行操作利率水平附近，收益率曲线会保持变平的趋势性。
　　（3）债券选择方面，结合曲线形态变化和骑乘的角度来看，当前中短端的性价比已不像11月中旬那样强，但3年左右的国债依然还不错；国开收益率曲线因为更平坦一些，故国开债不同期限的静态收益的相对比价区别不大，5年左右相对稍微好一些。考虑到整体收益率曲线并不陡峭，且央行刚刚宣布全面降准，预计对于中短端债券形成支撑，投资者可以依然考虑在中短端附近博弈。
　　如果对于流动性有诉求，10年期债券会是首选。从10年期的维度来看，在国开债方面，随着债市调整，当前220215-220220的利差回落在4-5BP左右，考虑到该利差并不高，建议投资者可以多考虑新券220220，除非债市再度出现明显大跌，否则新券表现一般会占优。国债方面，目前新券220025与220019的利差仅1BP，建议投资者可以多考虑220025。
　　信用债方面，当前信用债的防守价值出现上升，举例来说，未来三个月，1年二级资本债（AAA-）的信用利差防御空间为19BP左右，3-5年的信用利差防御空间为5-6BP左右，高等级中票稍低一些。当前买入高等级低久期（例如2Y以内）的信用债问题不大，即使后续利率水平再度上行，信用债也很难碰触到亏损线，信用利差也有一定的保护空间；但3-5年信用债建议谨慎考虑，因为投资者情绪不如今年3季度及以前那样乐观，且3-5年信用债的防守空间也低。
　　风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期