本次债市资金大幅度收紧的直接原因是理财产品赎回。（1）11月以来债市出现明显调整，导致理财产品普遍出现亏损。11月以来理财净值下跌的理财产品占比为34%，明显高于10月的下跌占比12.5%。理财产品净值下跌引发市场抛售压力。（2）在新的净值法下，理财子公司借助非银机构来协同管理账户，使得债市资金更加脆弱，由此形成了流动性收紧与资产抛售的恶性循环。
　　本次资金面波动的根本原因来自近期宽信用路径选择和由此带来的流动性紧绷。（1）近期随信贷回暖，此前淤积在银行间的流动性得以疏通，资金面边际收紧，短端利率上行。（2）从宽信用方式看，近期持续出现贷款增速慢于存款现象，为2013年11月来首次，反应居民扩表不力，而企业依赖于政策性金融工具维持。从广义上看，宽信用几乎完全由政府部门直接加杠杆来完成，该路径决定了财政政策处于本轮宽信用核心，货币政策跟随。（3）财政融资大量增加被动吸收流动性，今年前十月国债与地方政府债净融资额度达到6.45万亿元，较去年同期多增超1万亿，加之在11月央行缩量续作MLF等动作下更加剧资金紧绷局面。
　　后续来看，该流动性紧张局面大概率不会长期维持。尽管央行强调了国内通胀及海外加息等不利条件，但目前看，政策指向强调我国经济增长面临的问题是总需求不足，由此货币政策仍有必要维持一定货币投放节奏，央行也在新一期货币政策报告中点明为“做好年末工作提供适宜的流动性环境”。未来看，央行仍有可能在12月份进行一些必要的流动性投放，资金面紧张的局面不会长时间维持。
　　对于A股，当前与2013年“钱荒”有区别，韧性更强下不必悲观。（1）本轮资金收紧环境与“钱荒”有别。2013年钱荒发生在金融部门大幅加杠杆阶段，但目前监管环境已不同。如以其他存款性公司对其他金融机构债权刻画商业银行与非银机构间的关联程度，这一指标2013年6月同比增速达43.78%，而今年10月仅为4.21%。即2013年钱荒发生在金融野蛮生长阶段，在当前利率走廊机制和宏观审慎监管下，本次资金收紧在力度、时间上均无法与2013年相比。（2）当前A股从三因素来看大概率韧性强于“钱荒”。复盘看，钱荒时期分子端虽然偏正面，但流动性上本身处在美联储量化宽松结束预期的背景中，风险偏好上市场则出现对资金出逃新兴国家再度带来经济危机的担忧。而当前看，分子端上，防疫优化、地产金融支持政策大幅提振盈利修复预期；流动性上，前期海外紧缩预期在美国当前通胀超预期回落中改善；风险偏好上，地缘风险的担忧已在中美元首会晤、德总理访华等事件作用下有所缓和。故当前A股韧性大概率强于“钱荒”。
　　风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期