但整体上，不论从生产还是订单来看，相比去年仍然偏弱，预计上半年经济增长仍然承压；但考虑到减税降费等财政政策逐步落地以及信用宽松的传导等，我们维持此前的“2019  年实体经济下半年出现改善”的判断。
        ▌  事项：2019  年3  月，中国制造业采购经理指数（制造业PMI）为50.5%，较上个月回升1.3  个百分点；中国非制造业商务活动指数（非制造业PMI）为54.8%，较上个月回升0.5  个百分点。
        ▌  制造业PMI  大幅回升，既有春节因素，更体现出“稳增长”的政策效果。3  月制造业PMI  为50.5%，较上月回升1.3  个百分点，结束了过去连续三个月生产收缩的态势（图1）。从春节因素看，今年春节较早使得3  月复产情况更为乐观。对比历史上春节相似年份发现3  月反弹符合预期（图2）。但仔细发现，构成反弹的动力不同。相比于2016  年3  月，2019  年3  月制造业PMI  回升中主要的贡献来自于生产，因此可以看出此次由订单到生产的传导更为快速，我们认为这与“稳增长”的政策逐步落地以及4  月即将开始实施的新增值税政策等缓解了企业的悲观预期有关（图3）。
        ▌  原材料价格和出厂价格略微回升，PPI  下行压力得到缓解。3  月PMI  主要原材料购进价格和出厂价格分别为53.5%和51.4%，环比分别回升1.6  和2.9  个百分点，环比回升幅度较上月收窄。但整体价格内部出现分化，大宗类商品价格持续下行，总下游商品价格环比回升。3  月南华综合指数环比回落1.5%，根据PMI  原材料购进价格和出厂价格走势预计3  月PPI  环比将出现小幅改善，下行压力得到缓解。预计3  月PPI  同比增速为0.6%。（图4）
        ▌  进出口景气略微改善，但仍然处于收缩区间，短期内下行压力仍存。3  月PMI新出口订单47.1%，较上月回升1.9  个百分点。3  月PMI  进口为48.7%，环比增长3.9  个百分点。整体看，进出口景气较上月出现明显改善，但仍然处于荣枯线以下的收缩区间。考虑到海外需求较弱，我们认为出口的改善可能更多得益于春节复工后的季节性因素影响。同时，根据新订单变化到出口变化的传导，短期内出口仍然将继续承压（图5）。PMI  进口转好与国内生产改善相互验证，预期随着生产的逐步恢复，进口PMI  将继续出现改善。
        ▌  分类型看，“稳增长”政策逐步落地中小企业预期改善。3  月大、中、小制造业企业PMI  分别为51.1%、49.9%和49.3%，其中大型企业较上月回落0.4  个百分点，中、小企业环比大幅回升3  和4  个百分点。其中中、小型企业的生产和新订单显著回升，而大型企业的PMI  回落主要受到新订单回落的拖累。（图6）大型企业的景气回落可能受到上游工业品价格下行的影响。而中小型企业的景气显著改善很大可能得益于“稳经济”相关的利好中小微企业增长的政策逐步落地。尤其是中小型企业占比较大的制造业行业将会显著地受益于4  月1  日开始实施的增值税减税政策。中小型企业预期改善显著，政策效果开始显现。
        ▌  受建筑业需求拉动，非制造业PMI  小幅回升。3  月非制造业商务活动指数为54.8%，比上月回升0.5  个百分点。其中建筑业PMI  大幅回升2.5  个百分点至61.7%。服务业PMI  小幅回升0.1  个百分点至53.6%。建筑业整体PMI  的回升主要得益于新订单的回升。建筑业新订单PMI  回升5.9  个百分点，并且带动销售价格PMI  回升1.5  个百分点，显示出需求回升带动价格上涨。建筑业的回升反映出基础建设投资力度继续增强，符合此前“稳基建”托底经济的判断。整体来看，服务业景气较为平稳，预期后续建筑业市场景气仍有持续改善的空间。（图7）
          ▌  伴随生产好转，企业全面开工缓解就业悲观预期。3月制造业和非制造业从业人员PMI分别为47.6%和48.7%，较上月各回升0.1个百分点（图8）。尽管就业景气略微回升缓解了悲观预期，但仍处于荣枯线下，因此就业问题仍然