点评
        社融如期回落,表外融资降速趋缓。由于春节错峰因素，导致2  月社融增速回落，同比少增4847  亿，未贴现票据同比多减3209  亿成为最大拖累项。人民币虽同比少增2559  亿，但结合1  月数据，前两个月人民币贷款多增6260  亿，显示实体经济融资仍维持宽松格局。表外融资继续回落，但降速趋缓。虽然全口径表外融资1-2  月同比多减1410  亿，但比去年单月降幅4000  亿左右有显著萎缩。我们预计表外融资在2  季度可能迎来止跌回升。
        票据和非银贷款支撑2  月新增贷款规模，实体经济回暖仍需观察。2  月新增人民币贷款8828  亿元，同比多增465  亿元；其中非银机构贷款和票据融资，分别同比多增3016  亿元和2470  亿元，成为主要贡献项。中长期贷款持续回落，居民户和公司累计同比少增2452  亿元，其中公司中长期信贷同比少增1458  亿元。受节后股市刺激，非银机构贷款持续增长，短融和票据融资仍在高位。总体来看，即使排除春节因素，中长期贷款1-2  月同比少增5093  亿元，实体经济贷款提振仍需等待时日。
        企业存款大幅增加，票据套利仍未结束。2019  年2  月存款新增1.3  万亿，同比多增1.6  万亿，其中企业存款同比少减1.2  万亿，财政存款同比多增5829亿成为最大贡献项。由于春节因素，居民存款同比少减1.54  万亿成为主要拖累。企业存款的少减和票据融资的持续增加，说明了票据套利问题在2  月仍较为突出。不过考虑到2  月下旬开始严查票据套利风险，我们预计3  月这一问题将得到有限缓解。
        M1  增速小幅回升，实体经济融资渠道改善仍需耐心。2  月末，M2  同比增速小幅回落至8%；M1  同比增速2%，较上月增长1.6  个百分点，探底回升，公司现金流动性出现企稳回升迹象。我们预计，随着非标融资规模逐步出清，  M1  增速将持缓慢回升。考虑到两会出台下发了持续支持民营企业和小微企业的融资政策，我们预期，2  季度货币政策仍以结构性放松为主，表外融资有望迎来探底回升。
        风险提示：政策出现超预期变动；经济复苏不及预期；出现黑天鹅事件。