虽然1  月出口增速超预期转正，但受春节和贸易谈判影响较大，从过去三个月平均来看外需仍弱。且韩国1  月对中国出口增速下降19%，反映中国需求不佳。春节相关出行增速、商品零售和旅游收入增速均比去年同期大幅下降，反映19  年经济明显弱于去年。而1  月CPI  降至1.7%，2  月或继续降至1.1%，也印证总需求低迷。
        回落始于信用收缩。货币是经济运行的血液，从微观来看，企业往往需要先有资金、然后才能安排投资和生产，体现在宏观层面，就是货币融资是经济增长的领先指标。而在中国当前，我们发现社会融资是经济增速的重要领先指标，领先经济变化一到两个季度左右。本轮经济的明显下滑始于18  年2季度，GDP  增速从6.8%降至6.7%，三大需求均出现明显回落。而早在17年4  季度，社会融资总量增速就出现大幅回落，预示了后续经济的下行。
        从去杠杆到稳杠杆。为何17  年社融增速出现大幅下滑？原因在于过去货币超发、债务超增，引发了去杠杆。08  年到17  年的广义货币平均增速为15%、远超经济名义增速，而中国宏观债务率也从08  年的129%激增至17  年的243%。因为债务增长过快，在17、18  年我国进行了轰轰烈烈的去杠杆，出台了资管新规，关闭了影子银行。结果是18  年末中国的广义货币增速降至8%，宏观债务率已经连续6  个季度企稳，这意味着当前的货币和债务增速已经和经济增速大致相当，无需再大幅下降，中国经济也将从去杠杆转入稳杠杆阶段。
        融资预示经济筑底。1  月社融大幅激增至4.64  万亿，社融增速也出现17  年以来的首次大幅回升。其中非标融资的拖累放缓，而企业债和政府专项债等直接融资的放量发行可以持续，这意味着当前社融增速应已见底。但社融激增也引发了对重走举债发展老路的担忧，我们发现贷款的激增以短期贷款和票据融资为主，并不可持续，当前信贷发放受宏观审慎监管及银行资本充足率的严格约束，难以重现08  年4  万亿盛宴。而融资企稳对经济有着重要意义，按照社融对经济的领先关系，当前社融增速见底意味着半年后的中国经济也有望见底企稳。
        有利风险资产表现。过去一年，中国的风险资产表现不佳，股市大幅下跌，而低等级企业债利率也出现了明显上升。但在19  年以来，股市大幅反弹，而低等级企业债信用利差也开始收窄，我们认为最重要的原因就在于货币融资的改善。对于风险资产而言，货币融资的改善有两方面的重要意义：一是直接改善金融市场的供需，无论M1  还是M2  增速的企稳回升，都代表金融市场的资金供给出现了改善，这就有助于增加对金融资产的需求。二是间接改善企业的基本面，在社融增速改善之后，经济将有望在半年左右见底企稳，这意味着企业盈利和债务的恶化将得到有效抑制，这也有助于增加对风险资产的信心。