公司在近年加快展店的同时，新店培育期也显著缩短至3-6 个月，截至目前已进入的19 个省市中16 个省已实现盈利且利润持续增长，广东一季度扭亏，仅辽宁、吉林、新进的江西亏损。其中，2015 年9 月底进入山西，10、11、12 月均亏损，但2016 年1 月即已开始单月盈利，培育期仅3 个月左右；北京目前新店的培育期也在缩短，来源于合伙人机制和流程优化的内生增效；东北地区中，黑龙江经营效益良好，预计2017 年有望实现净利1000 万，辽宁地区减亏，吉林2017 年有望打平；2017 年新进的江西，根据公司此前的开店培育时间，我们预计2 家门店至8 月可实现单月盈利，预计至2017 年底有望打平。
    2. 预计7-8 月同店2%，供应链、合伙人机制、流程优化有望继续提升盈利能力
    公司2017 上半年同店略增0.8%，我们估计7-8 月约2%，其中四川、陕西、浙江、贵州等地同店均超10%。其中，北京利润规模稳定在前三；估计次新区域四川地区收入保持40%-50%高增长，2-3 年有望发展为公司的第3 个百亿大省，预计2017年利润规模或超北京；估计浙江地区利润也成倍增长，门店储备丰富；贵州地区势头已起，安徽地区新店不多。
    公司上半年毛利率增加0.23 个百分点至20.44%，但仍低于高鑫零售2-3 个百分点，部分与公司生鲜品类占比较高有关；我们预计，得益于品质订制、自有品牌和标准化等后台举措，公司未来生鲜和食品用品毛利率均有较大提升空间，考虑到公司生鲜经营能力已业内领先，预计食品用品对综合毛利率的贡献可能更大。
    自有品牌方面，估计2016年收入规模约10亿占比2%，预计2017年初至今已超10亿，全年有望达30亿或以上，占比收入3%-4%；长期来看，预计品质订制、自有品牌类销售占比有望提升至40%-50%。公司品质订制拟覆盖的品类较多，目前主要有：①武夷山矿泉水，仍用武夷山的品牌，专为公司订制，售价3元，估计毛利率超60%；②大米，与北大荒合作推出公司自有品牌"田趣"，估计毛利率10+%，还有干货类；③与小尾羊合作的羊肉，与星源农牧合作的猪肉等。
    进口商品方面，公司2013-14年就开始布局全球供应链，估计进口商品目前销售占比10%左右，预计未来生鲜和食品均有大幅增长，比如，公司在澳大利亚与怡和的牛肉供应商合作、公司本身也和当地最大的牛肉供应商合作；与新希望在澳大利亚收购的源头公司合作，完善全球供应链。
    主要费用方面，①预计租金费用率整体略有下降，公司获取优质物业的能力居国内零售商前列，特别是西部地区优势明显，与万达等地产商逐渐形成了稳定的合作关系，虽然物业价格不一定低，但物业条件好；②人工成本相对刚性，但公司通过合伙人制度已明显降低单店员工人数（将原来200人精简至目前的120人左右），从而降低人工费用率（体现在销售费用中）；而管理费用中的人工费用率略有提升，主要是由于上半年公司将总部（人力、财务、IT等部门搬迁至上海）而增加费用。
    关于合伙人制度红利的持续性，我们认为，虽然2016年已开始释放员工积极性提升带来的内生增效，但人效提升、费用率改善的来源不仅限于合伙人制度，同时还包含了流程优化带来的效率提升，即未来随着门店深入推行流程优化，仍有望带来用工效率等的持续提升；基于对公司战略和执行力的坚定信心，长期来看也不排除公司在实现千亿销售规模时员工人数仍保持在8万人左右的可能性。
    公司近年在后台系统和前台门店持续推进流程优化，早期和IBM等公司合作，现在和华为、美的、海尔等制造企业积极合作。 美的为公司做HR流程优化（估计投入小几千万）；同时公司也在培养自己团队，每年从清华、北大等名校招聘10多名优秀人才。①后台流程优化，比如财务流程上原来1个多月报销流程现大幅缩短，优化效果很好，预计未来仍会持续投入ERP等信息系统建设，夯实长期竞争力。②门店流程优化，公司未来将进一步优化门店流程，预计梳理事项将进一步减少。
    3. 超级物种、会员店推进全国布局，迭代创新完善新零售模式
    关于云创板块的创新业务，无论是超级物种，还是会员店，我们认为目前考量其净利意义不大，而可从更中长期的视角来考察商业模式，即超级物种和会员店作为公司新零售模式的战略布局，商业模式的探索、迭代与构造比短期的盈利与否更具有战略意义。经营层面，虽云创上半年仍亏损，但考虑到公司优秀的经营管理水平，预计可未来亏损规模整体可控，对业绩影响有限；同时可结合公司供应链、合伙人制度、流程优化等布局，全面考察公司中长期的成长性和盈利空间。
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