■双方共同成立合资公司：中国神华将与国电电力(600795)共同成立合资公司，并注入两者的火电资产。其中神华将注入15 家火电公司和3家联营公司的权益，而国电电力将注入19 家火电公司和3 家联营公司。合资公司的总装机容量将达66758MW。按双方出资标的的净资产估值来算，神华与国电的持股比例将为44%：56%。
    ■同业竞争得以缓解：首先，双方选择在双方资产区域重合度较高的火电发电业务进行整合；其次，将进一步提升在浙江、安徽、江苏等地的电力市场的占有率，市场竞争优势更加明显；最后，有利于深化双方业务合作，形成长期稳定的煤炭供应关系。
    ■注入电力资产占营收额半数以上：2017 年上半年神华注入的18 家电厂的营业收入合计为216.42 亿元，占上半年神华电力业务总收入的59.40%，占总营业收入的17.96%。2017 年上半年神华营收比重可拆分为：煤炭业务占比60%，与国电合并火电业务占比14%，自营电力业务占比9%，铁路航运等物流业务占比15%，煤化工业务占比2%。
    ■强强联合，神华更受益：我们测算了神华注入的18 家火电公司与国电注入的22 家电力公司2015~2017 年上半年的净资产收益率，神华的平均ROE 水平更加稳定，在7%左右。从2015 年到2017 年上半年，国电的平均加权ROE 水平分别为14%，10%与8%，虽然呈现下降趋势，但总体仍高于神华。我们认为，合并后神华的盈利水平也将在国电的带动下更上一层楼。
    ■长时间停牌，存在补涨预期：自2017 年6 月5 日神华停牌以来，煤炭板块（中信）累计上涨25%，神华港股累计上涨27%，作为低成本的动力煤龙头企业，神华复牌后存在补涨预期。
    ■投资建议：给予公司“买入-A”投资评级，6 个月目标价为25.60 元。我们预计公司2017 年-2019 年的收入分别为2568.07 亿元、3039.55亿元、3321.73 亿元。公司为一体化产业链龙头，盈利能力和抵御风险能力在国内同行业中均属翘楚，同时具备高分红预期。预计未来煤炭行业供需将继续保持动态平衡，价格中枢有望维持相对高位。考虑公司产量影响和对于未来煤价判断（包含分红因素），预计2017 年-2019年归母净利润分别为470.00 亿元、509.51 亿元、550.78 亿元，分别对应PE8 倍、8 倍、7 倍。
    ■风险提示：宏观经济低迷，煤炭价格大幅下降。