业绩符合预期，省内恢复双位数增长  
    17Q2收入/归母净利润分别为39.4/11.7亿元，增速17.65%/20.41%，较17Q1环比改善。17Q2公司预收账款为 14.63 亿元，环比增长7.49%，同比增长 29.24%，主要由于渠道需求旺盛。经营性现金流净额为8.7 亿，同比下降 69.19%，主要受到17H1现金回款减少影响。分区域看，17H1省内收入增长11.4%，省外增长15.31%。相较于16H1和16H2省内增速分别为-5.3%和1.6%，收入改善趋势显著，主要源于江苏省消费升级和渠道调整。分产品看，根据前期调研，我们预计梦系列增速约为50%，占比接近20%；海天预计大个位数增长，产品结构升级明显。  
    毛利率略降，净利率稳中有升  
    17H1酒类毛利率60.73%，同比下降 0.77%;其中白酒毛利率60.77%，同比下降0.78%。省内毛利率60.48%，同比下降1.02%；省外毛利率61.04%，同比下降0.46%。毛利率略降主要由于包材成本上涨和部分费用计入成本。17H1净利率33.82%，同比增加0.37%。销售费用率基本持平，管理费用率同比下滑2.24%，带动盈利能力提升。随着高端梦系列占比不断提高，我们预计公司盈利能力将持续增长。  
    价格体系持续优化，估值优势显著  
    2016 年至今，公司多次小幅度提价，而且提价幅度开始提高。2017年中，海之蓝上调 10 元，天之蓝上调 20 元，公司价格体系持续优化。此外，消费升级带动产品结构持续升级，预计海天梦占收入比重近75%。公司2017年PE约为21倍，估值为行业较低水平，具有估值修复行情，且安全边际较高。  
    盈利预测及估值  
    2017-19年，归母净利润为67.1、75.9和85.3亿元，对应EPS为4.45、5.03和5.66元。给予18年PE23倍，目标价116元，给予"增持"评级。 
    风险提示 
    消费升级不及预期，