平安观点：
    两票制影响，叠加政府补助减少，拖累上半年业绩。公司2017Q2 单季实现收入4.75 亿元，同比增长6.65%，实现归属净利润1.76 亿元，同比下降19.34%。Q2 业绩发生波动，主要归结为两票制的影响和政府补助的减少。首先两票制及营改增政策下，经销商基于未来的不确定性而进行去库存，对市场形成短期冲击。另一方面，近两年国内浆站建设进度加快，预计2016 年全国采浆量7000 吨（+约20%），再加上进口白蛋白的竞争（进口占60%），供需格局有所缓和。其次，去年上半年公司共获得各种政府补助5305 万元，而今年仅有829 万元，扣除政府补助的影响后，上半年利润增速约为16%。
    仍看好血制品的长期前景及华兰生物的持续采浆扩张能力。上半年公司血制品业务收入9.73 亿元（+15.69%），毛利率63.83%（-0.12pp），基本维持稳定。其中白蛋白4.38 亿元（+27.72%），静丙3.27 亿元（+1.03%），其他血制品2.07 亿元（+19.28%）。血制品销售低于预期有三方面原因：①白蛋白进口量加大，②经销商去库存，③部分血制品批签发节奏慢。尤其是前两方面的因素，使得事季度以来血制品的供需格局趋于缓和，影响了销量和价格。但是我们认为，血制品行业政策壁垒高，具备资源属性，临床必须性强，属于战略性品种。随着国内企业对渠道建设和临床推广的重视，有望逐步夺回被外企占据的市场。公司有23 个浆站（含分站），11个品种批文，无论是采浆能力还是综合利用度都具有很强竞争力。公司2016 年采浆量1020 吨，预计2017 年有望达到1250-1300 吨，未来在重庆、河南等优质浆源地具备开设大量浆站潜力，我们继续看好华兰生物的长期发展前景。
    销售投入加大，研发进展顺利。过去，国内的血液制品企业对销售渠道重视不够，随着行业发生变化，公司已经开始积极进行渠道建设，上半年销售费用达到5822万，销售费用率上升到5.75%（+3.98pp）。同时应收账款周转天数延长到76 天，是去年同期的两倍。研发方面，重庆公司取得人凝血酶原复合物的临床试验批件，疫苗公司取得冻干A 群C 群脑膜炎球菌结合疫苗的临床试验批件，吸附破伤风疫苗完成临床试验，准备申请生产文号，基因工程公司已有曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗、阿达木单抗获批临床，帕尼单抗、德尼单抗、伊匹单抗正在进行临床前研究。
    短期受两票制和政府补助减少的拖累，业绩增速放缓，但仍看好其长期前景。公司2017H1 业绩增速放缓，主要受到两票制、进口增加以及政府补助减少的影响，但公司作为品种最多、采浆扩张能力最强的血制品龙头，在单抗及疫苗领域也有前瞻布局。我们仍看好公司长期前景，预计2017-2019 年EPS 为1.02、1.23、1.54 元，维持“推荐”评级，目标价35 元。
    风险提示：血制品价格波动，市场竞争加剧。