评论：
    生态照明差异化产品，竞争维度升华服务深度
    良业环境创立于1996 年，国家高新技术企业、定位城市光环境运营商，PPP 模式下城市光环境的投资、建设、运营。三大服务内涵是灯光山水秀、夜景观光带、路灯照明网；三类客户对象是历史文化名城、红色旅游胜地、自然生态城市
    我们从以下三方面来看待碧水源收购良业环境：
    在中央政府持续推行PPP 背景下，地方政府生态治理需求综合化，生态环境平台公司接口价值愈发凸显。夜景城市生态照明艺术是投资小，效果好的政绩工程，水环境综合处理及河道夜景生态客户都是地方政府，客户协同效应显著，碧水源之前拥有良业环境10%，彼此合作熟悉。
    大量环保、园林类国企、民企都在发掘地方政府生态环境建设需求，传统环保技术及园林技术、资金模式等竞争方式同质化严重，通过拥有G20、一路一带峰会相关生态照明业务的良业环境，能够为地方政府提供差异化的环境服务，绝对不是单纯并购凑业绩。
    交易方式非常稳健，良业环境70%股权转让作价8.5 亿，管理层仍持有20%股份，业绩对赌17-19 年分别为1.65/2.06/2.58 亿，合计6.29 亿，股权对价分期支付，未来轻资产业务模式不需要融资推动，管理层绑定，估值较为合理（17 年仅为7倍），原有管理层并未获得大额溢价。
    PPP项目稳步推进，拓宽综合环境服务边界
    2016年公司获取EPC+BT类合计140亿，新签BOT类项目合计196亿元（部分EPC项目来自关联BOT项目），抵扣后2016年总订单约240亿元（其中纯EPC订单40亿，PPP订单约200亿）。2016年是PPP起步元年，2017年PPP模式操作日益规范和成熟，2017年前5月公司部分公开中标超过125亿订单（全部中标订单估计在160亿左右），随着下半年十九大召开，后续地方基层换届完成后，PPP有望加速落地。
    雄安新区设立带来巨大机遇，中央亲自规划和主导，以往环保订单中政府资源和关系因素相对弱化，更多强调治理效果和技术创新，在北方资源性+水质性缺水、提标至地表IV类水的背景下，京津冀水环境治理市场空间超2000亿（污水等基础设施相关790亿，白洋淀+黑臭河道流域治理1246亿），公司MBR+DF膜的技术优势显著（可提升至二类、三类水再生利用），工程经验丰富（处理能力约2000万吨/日，10万吨以上MBR水厂市占率超过80%），膜组件高技术壁垒盈利能力显著，预计公司有望借助雄安新区及京津冀一体化环境治理实现二次腾飞。
    此次并购良业环境将加强碧水源差异化产品服务，更好满足地方政府综合化的生态环境建设需求，也和我们中期策略报告总结的"从投资到服务，需求升级时代到来"的逻辑一致，地方政府综合环境服务商需求迫切。
    风险提示
    对政府财政支出依赖较大、应收账款回收风险、订单获取以及执行进度低于预期等。
    维持"买入"评级
    预计良业环境年中并表，按照80%股权及承诺业绩，小幅度上调公司2017~2019年盈利预测至0.84/1.12/1.37元(原为0.81/1.08/1.32元)，目前股价对应2017~2019年PE分别为23/17/14倍。并购生态照明良业环境有助于升华竞争维度，提供差异化产品及服务，更好满足地方政府综合化生态治理需求，我们看好公司作为生态环保龙头的发展；按照2017年27倍行业估值，对应目标价22.7元，维持"买入"评级。