分 析
    并购标的质地优良，业务协同作用明显。良业环境创立于 1996 年，是国家高新技术企业、中国优秀的城市光环境运营商，曾从事鸟巢、APEC 会议主会馆、国家体育馆、奥林匹克中心、广州亚运会、昆明世博园、G20 峰会、等一系列城市夜景光环境管理工作。近三年的销售收入、利润年复合增长率高达百分之五十，标的公司质地优良。另外， 商业模式方面，良业环境在国内光环境行业首推 PPP 模式，为城市策划开发优质的夜间旅游项目，目前已在延安实施 PPP 模式并取得巨大成功，正在其他十数个城市开展合作。我们认为，此次公司收购良业环境有望实现良好的协同作用。公司与良业环境的商业模式相同且客户一致，一方面，可以增加公司在生态照明领域的业务，提升整体解决方案的能力，为特色小镇及城市整体服务发展提供综合服务。另一方面，良业环境在旅游景区光环境领域拥有 “一带一路”峰会景区照明、华山登山步道、重庆园博园工程等多个项目经验，后期有望助力公司开拓特色小镇、城市景观、旅游等 PPP项目的承接。
    背靠国开行&品牌溢价，公 司 PPP 订单充足。国开系是公司第三大股东，2016 年底公司与国开金融签订战略合作框架协议开展 PPP 合作。加之碧水源已成为中关村及业内的著名品牌及创新引领者，多因素协同助力公司 PPP项目拓展。一季度新增 EPC 和 PPP 订单合计达 108 亿元（16 年约 200亿）。公司期末在手未确认收入的 EPC、BOT 订单总额 63.7、184.3 亿元，以 1-2 年的建设周期来看，未来 30%增长无忧。
    收购定州唯一危废企业，布局高景气危废行业。公司 6 月 2 日公告拟作价7500 万元收购冀环公司、定州京城环保 100%股权；通过外延并购迅速获取危废牌照。经统计冀环公司拥有 13 类国家危废名录中的危废；而定州京城环保是定州唯一拥有危废牌照企业，目前拥有危废等焚烧处置规模约 9500吨/年，到 2020 年有望扩充至 2.9 万吨/年，预计每年贡献利润合计约 2500万元。从战略角度看，将有助于碧水源完善环保全产业链布局，并提升在石家庄、保定及周边地区的市占率。
    投 资 建 议
    公司作为水治理龙头企业，看好在技术、资金、拿单能力等方面的绝对优势。股权激励方案提供安全边际，订单营收比 2.5:1 业绩 30%增长可期。预计 2017-19 年 EPS为 0.83、1.03、1.23 元/股，PE为 23X、19X、16X，维持“买入”评级。我们给予公司未来 6-12 个月 25 元目标价。
    风 险提 示
    PPP 落地不及预期；市场竞争加剧风险；应收账款高等。