江苏鱼跃科技是国内医疗器械民营龙头，其实际控制人为吴光明，旗下除了鱼跃医疗、万东医疗等优质资产，还拥有大健康产业资源。我们认为，此次引入江苏鱼跃：1）销售渠道上，与白药控股形成互补，产生较强产业协同效应；2）市场化管理上，有助于白药控股建立市场化导向的公司治理和决策机制；3）产业资源上，或为集团或上市公司提供外延并购方面的业务支持。
    56 亿增量资金，并购预期增强
    此次江苏鱼跃科技入股白药控股，将为集团层面带来56 亿元的增量资金，加上新华都此前的254 亿元注资与上市公司账面的上百亿流动资金，集团与上市公司的现金规模或超400 亿元。我们认为，上市公司在流动资金支持下，存在十分强烈的外延并购预期，既有可能延续先集团孵化、后转入上市平台的老模式，也存在直接并入上市平台的可能性。
    民资持股超国资，彰显改革决心
    2016 年底集团混改，白药控股引入新华都，民营与国资平分秋色，各持股50%。而此次引入江苏鱼跃后，民营资本持股将达到55%，高于国资持股，既彰显了国资委的市场化改革决心，也进一步优化了董事会的决策机制。
    治理结构持续优化，内生增长或重回15%
    混改后集团由地方国企变为民企，大概率引入股权激励，驱动业务增长。
    药品部经过持续的渠道调整，未来白药系列产品将稳健增长，以气血康为代表的云南特色药将逐步凸显。健康产品部中，牙膏通过委托加工缓解产能瓶颈，17 年增速或维持两位数，卫生巾经过设备投入、材料选择后，加速新品在网商渠道的孵化。中药资源部将着手打造中药材交易平台、白药养生平台、植物中间体提取物等三个平台，打通线上线下，打造品牌化体验。省医药公司作为省内医药流通龙头，有望实现略高于行业水平的增长。
    维持“增持”评级
    我们维持公司17/18/19 年净利润33.0/38.0/43.7 亿元， 对应EPS3.17/3.65/4.19 元，同比增长13%、15%、15%，考虑混改将带来的积极变化、白药品牌价值及当下市场偏好，维持公司“增持”评级。
    风险提示：混改效果不达预期，新业务推广不达预期。