分品牌来看，16 年九牧王品牌收入同比下降2.74%，毛利率同比下降1.02 个百分点，线下渠道仍处于调整阶段，全年净关64 家门店，但四季度和一季度直营同店分别增长10%和8%，线上收入同比增长28.81%，占比近10%；FUN 品牌受益于渠道及商品改善，收入同比增长153.14%，毛利率提升1.86 个百分点，全年净增32 家门店；新品牌J1 收入1432 万元，16 年拓展门店19 家。17 年一季度九牧王品牌与FUN 品牌销售收入分别同比增长9.91%与124%，
    16 年公司经营质量保持平稳，全年公司经营活动现金流净额同比下降17.18%，年末公司应收账款较年初下降6.33%，存货余额较年初上升26.04%；17 年一季度公司经营活动现金流净额同比上升18.51%，季度末公司应收账款较年初下降17.36%，存货余额较年初下降13.58%。16 年公司期间费用率同比上升1.4pct，其中销售费用率同比上升2.27pct；17年一季度期间费用率同比小幅下降0.25pct。
    服装主业方面，未来公司将继续推进终端零售转型：强化门店运营与单店盈利能力，将可复制的终端零售运营标准推广至直营与加盟终端；降低订货会占比，提升直配商品比例；明确核心主推产品，强化男裤核心品类龙头地位。未来五年公司将在九牧王、J1、FUN 等品牌的基础上，通过自主经营、直接投资培育和兼并收购等多种方式打造三大服装平台，为不同目标消费者提供差异化产品与服务。
    投资方面，15 年以来公司先后通过设立互联网时尚产业基金与新文化产业基金、参股超级导购APP、投资韩都衣舍等多种方式在时尚产业积极布局。未来公司将通过服装多品牌及产业链投资、新兴产业投资、理财性投资等实现产融结合，助力服装主业发展，并寻找第二主业的机会。前期员工持股计划的实施（已解禁，考虑现金分红后成本15.11 元/股）将充分调动公司管理层与员工的积极性。
    财务预测与投资建议
    根据年报，我们上调公司未来3 年收入预测，预计公司17-19 年每股收益分别为0.87 元、1.02 元和1.18 元（原预测17-18 年每股收益为0.77 元和0.83 元），参考可比公司平均估值，给予公司17 年23 倍PE，对应目标价20.01 元，维持公司“买入”评级。高股息率+充裕自有资金（16 年末账面现金+理财产品合计近18 亿）+股权投资（持有韩都衣舍8.09%与财通证券1.92%股权）为公司股价提供较高安全边际，未来终端的持续回暖有望为公司带来业绩弹性。
    风险提示：公司零售转型效果低于预期的风险。交易性金融资产亏损的风险。