受国家补贴政策退坡影响，全行业在16 年四季度进行透支购车，导致17 年一季度行业产销数据下滑。根据工信部合格证数据，17 年一季度新能源客车产量为2233 辆，同比下降71%，宇通作为行业龙头，一季度新能源客车产量653 辆（-16%），表现远高于行业窘况，验证了行业洗牌下龙头优势凸显的逻辑。
    维持高毛利水平，扣非归母净利下滑。一季度公司毛利24%，同比减少0.2 个百分点，在补贴大幅退坡情况下，公司通过内部提效、上下游转移等方式很好地稳住毛利水平。扣非归母净利润2.9 亿元(-33.4%)，下降幅度大于归母净利润(-16.5%)。主要受16 年公司交易性金融资产公允价值损失1.1 亿元的影响所致。
    17 年或迎来现金流困难时期，分红率或有所下降，但我们认为还有分红预期。
    公司16 年分红预案为每10 股派现10 元，现金分红22.1 亿元，分红比例为54.8%。16 年经营性现金流净额35.3 亿（16 年底收到15 年31 亿国补），现金流充裕支撑公司16 年高分红比例。17 年由于国家补贴政策调整，对于非终端用户购买新能源汽车获取补贴增设3 万公里运营里程要求，因此预计对新能源公交车的补贴金额会延迟9 至12 个月拨付，对公司17 年现金流造成影响。公司16 年国家补贴总计100 亿元左右，其中16 年前三季度新能源客车销售占比约50%左右，按比例计算，我们预计50 亿元国补将会在17 年四季度到账，有望大大缓解公司资金压力，因此我们认为17 年公司还将保持分红。17 年国补退坡后，预计公司17 年国补在45-60 亿元左右（假设新能源客车销售2.7 万辆），18 年开始国补应收账款带来的资金压力将会下降。
    新能源客车市占率提升空间大。17 年新补贴政策环境下，行业洗牌加速，更有利于客车龙头依靠强劲综合实力提升市场份额。宇通传统大型客车近三年份额为26%、34%和35%，而新能源为34%、22%和17%。传统中型客车份额39%、46%和52%，而新能源为61%、28%和30%，提升空间巨大。
    经营目标一贯靠谱，预计17 年业绩增速6.6%。公司2017 年经营计划中，收入计划为359 亿元，成本计划为264.99 亿元，费用计划49.75 亿元，我们预计17 年实现归母净利润43 亿元左右，同比增长6.6%。
    盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 分别为1.95 元、2.27 元、2.54元，对应PE 分别为11 倍、9 倍和8 倍，由于17 年分红率或存在下降预期引起市场情绪波动，暂时下调至“增持”评级。
    风险提示：新能源客车推广或不及预期；新能源客车运营出现事故对行业产生重大不利影响。