投资要点
    毛利率、净利率显著提升。受经济大环境影响，乳制品需求增长放缓，公司2016 年营业收入增速较上年同期下滑了10.47 个百分点。但公司持续产品结构的提升，公司整体毛利率提升2.05 个百分点至37.94%。受同质化产品竞争影响，公司销售费用率提升1.32 个百分点至23.29%， 期间费用率总共提升0.84 个百分点至29.03%。公司净利率提升1.62 个百分点至9.4%。
    液奶优势持续领先行业。公司液奶收入占比逐年提升，2016 年已经达到82%，营业收入较上年提升了5%。根据尼尔森零研数据，公司2016 年在整体乳品市场的零售额市占份额为20.0%，较上年提升1.1 个百分点，位居市场第一。其中，公司常温液态奶零售额市占份额为31.6%，位居细分市场第一，比上年同期上升1.8个百分点，市场渗透率达到77.1%，比上年度提升了0.3 个百分点；低温液态奶零售额市占份额为16.2%，比上年同期提升0.6个百分点。
    高毛利产品成为业绩增长新动力。公司“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“金领冠”、“巧乐兹”、“甄稀”等重点产品的收入占比49%，较上年提升3.2 个百分点，其中新产品销售收入占比22.7%，较上年增加约7 个百分点，成为驱动公司业务持续增长的源动力。
    奶粉业务增速有所下滑。公司奶粉及奶制品占比9%，2016 年营业收入同比降低15.38%。婴儿配方奶粉产品全渠道零售额市占份额为5.0%，比上年同期提升0.2 个百分点。随着二胎放开对奶粉需求的提升，同时公司的新西兰生产基地现有产能发挥良好，所产“Pure-Nutra 培然”婴儿配方奶粉已获新西兰政府官方认证，并上市销售，奶粉未来有望迎得增速回升。
    盈利预测与投资评级：预计公司2017-2019 年营业收入分别为646.54 亿、696.98 亿和752.04 亿，净利润分别为59.83 亿、68.22亿和74.55 亿元，EPS 分别为0.98 元、1.12 元和1.23 元。公司乳业龙头的地位无可撼动，市场渗透能力逐年增强，随着国际化业务的不断推进和拓展，公司全球产业链布局的战略协同优势也日趋凸显。给予公司2018 年18-20XPE，6-12 个月合理价格区间20.16-22.4 元，维持对其“推荐”评级。
    食品安全风险：行业需求持续下滑风险；原材料成本上涨幅度超预期风险。