目标价32.9 元，维持“买入”评级。
    行业周期：行业龙头有望加速成长，次高端持续受益。（1）2015 年，增长局势还不是很明朗，茅台、五粮液、古井、汾酒等对增长预期很低；2016 年，茅台、老窖、洋河、古井、汾酒等均给出4%-16%收入增长目标，2017 年名优酒政策明显激进，白酒板块核心企业有望迎来加速成长。（2）茅台进入提价周期，次高端持续受益。依据茅台基酒产量，我们推算出未来三年茅台酒的理论供应量，2017-2019 每年新增约2000 吨（年复合增速约7%），按照现有消费升级速度以及低库存现状，我们认为茅台酒未来三年每年可以新增消费量10%，2017-2019 年茅台酒总体供应偏紧，唯有通过提价来实现量价均衡。
    公司周期：公司业绩进入良性循环周期。我们认为，公司经历了2015 年和2016 年的调整，目前渠道相对健康。2016 年下半年煤炭价格大幅上涨，带动公司省内销售收入实现10%以上增长。省内消费起来后，公司往往采取省外扩张思路（2016 年12 月26 日公司经销商大会得到验证），对应费用也将加大。费用加大有助于省内价格的稳定，强化省外扩张信心。总体而言，目前公司进入良性循环周期，未来2-3 年业绩有望加速成长。
   股价周期：公司股价有望在2017 年加速向上修复。从最新一轮调整修复可以看出，茅台、古井、老窖等在2014 年业绩见底，2015 年下半年之后收入出现加速成长，而汾酒收入实现加速成长则在2016 年下半年；从股价来看，茅台、古井等股价在2014 年初见底，而汾酒则在2014 年6 月底见底。目前茅台、古井等公司市值屡创新高，汾酒市值有望在龙头的提振下加速向上修复。 
    静待山西国改新政，汾酒有望充分受益。我们认为，公司的市值和在白酒行业中的地位不匹配，目前市值低位主要的原因是公司的体制束缚了较多的发展，公司改革迫在眉睫。放眼山西当地的企业，除了煤炭之外的大企业，最有代表性的是汾酒。由于煤炭企业涉及到的就业人口较多，影响比较复杂，汾酒有可能成为山西第一家混改的国企。近期山东、北京已先行迈出国改一步，山西、安徽等地有望跟进，汾酒迎来新的发展机遇。
    目标价32.9 元，维持“买入”评级。我们认为2015-2016 年是公司渠道、产品调整的年份，2017-2018 年业绩增长将加速。目前行业龙头茅台、五粮液等批价上移拉开空间，汾酒将充分受益；山西省经济和政局也总体好转，在不考虑混改的情况之下，我们预计2016-2018 年公司分别实现营收46.2、54.3、62.9 亿元，同比增长11.88%、17.63%、15.76%；实现净利6.3、8.1、10.3 亿元，同比增长20.49%、29.24%、27.06%；对应EPS 为0.72、0.94、1.19。看好公司加速趋势以及可释放的利润空间，12 个月目标价32.9 元，对应2017 年35X，给予“买入”评级。
    风险提示：限制三公消费力度加大、食品品质事故。