主要观点
    1. 3季度收入同比负增长
    公司3季度收入371.31亿元，同比微降-0.76%，收入降低主要由于净息差同比下降0.32个百分点至2.01%，拖累3季度利息净收入下降-3.38%。。由于营业税减免，营业成本大幅下降-4%，公司3季度净利润同比增4.6%。
    2. 营改增影响大
    公司收入与成本的大幅波动受营改增影响较大。公司在中报公布了税前经营指标，我们认为短期内公司业务结构难有大变动，故沿用中报中营改增对业务影响的比例估计3季度税前经营情况（见表1）。从中可以看出，公司的（真实可比）收入同比增6.43%，营业支出同比增5.51%，净利润增长10.68%，实现了较快的增速。可见营改增在当前银行盈利进入低速区间后影响显著。
    3. 降低核销节奏，不良率上行
    公司不良贷款率1.5%，环比增长了0.1个百分点，涨幅较大。拨备覆盖率154.94%，环比下降2.05个百分点，降幅有所收窄。公司3季度资产减值损失115亿，同比减少2.62亿，我们判断公司3季度核销力度较上半年有所降低（公司上半年核销数199亿居股份行之首），高核销压低的不良率有所反弹是正常现象，但拨备覆盖率已下滑至150%附近，空间不大。
    4. 3季度净息差企稳
    根据我们对营改增的还原，公司1-3季报的税前净息差分别为2.13%、2.11%、2.12%，经济温和回升的背景下息差的企稳回升符合预期。
    公司上半年新增贷款中18%投向了房地产，存量贷款中房地产占10.75%，在上市银行中占比较大，当前对地产调控政策力度较猛的情形下，信贷可能面临较大的调整压力。
    5. 盈利预测与估值
    公司资产结构受地产调控影响较大（我们前期深度报告中已提示未来不确定性来自国家对地产政策的变化），但存量资产结构合理稳健，信用卡为代表的零售战略稳步推进，投资类资产配置风格保守，风险可控。预计公司2016-2017年摊薄后EPS分别为0.88元、0.92元，BVPS分别为7.37元、8.11元。我们认为公司合理估值在1倍PB左右，目标价7元。 
    风险提示：宏观经济加速恶化。