排除橱柜业务的亏损影响，我们估算公司中期净利润实际增速应在 50-60%。
    渠道逐步下沉，“799/899”引流作用将愈加明显
    我们认为公司上半年收入规模的高速增长主要受益于两方面因素：（1）15 年下半年房地产市场交易活跃，提振下游家具需求作用明显。（2）公司 15 年推出的“799/899”促销活动的引流作用持续发酵。目前，“799/899”产品及其带动结算收入已占到公司总收入的 66%，前期受促销影响下降的客单价在 16 年 H1 也再创新高，体现出强大的引流作用。随着公司衣柜渠道逐步下沉，我们认为“799/899”活动在四五线城市的营销效果可能超过一二线城市，成为公司收入规模进一步增长的助推器。
    衣柜毛利率不断提升，自动化生产再升级
    16 年上半年公司衣柜业务毛利率为 39.53%，相比上年同期上升 3.15%，主要是由于公司供应链效率持续优化，导致板材利用率与人均产值不断提升。公司目前板材利用率约为 80%，且过去几年均保持年均 2-3%的提升速度，我们认为未来有望达到 90%的水平；按每 1%的板材利用率提升对应 1000 万的净利润提升幅度计算，公司净利润仍有近 1 亿的提升空间。此外，随着募投的智能工厂项目逐步建成投产，公司人工制造费用有望进一步缩减，带动毛利率继续提升。
    橱柜业务：大家居战略稳步推进
    2016 年 H1 公司橱柜业务毛利率为-8.6%，主要是橱柜工厂未满产、前期折旧摊销成本较高所致。目前，司米橱柜在全国已有 391 家经销商店铺，预计年底将达 500 家，未来 3 年将重点在一二线城市铺设渠道，贯彻公司大家居战略。我们预计公司今年橱柜业务收入将达到 3 亿，按目前 15 亿产能估算，收入达到 6-7 亿能实现盈亏平衡。
    投资建议：维持“增持”评级
    我们认为公司作为国内定制家居龙头，将优先享受家居定制化带来的行业红利；同时，公司在智能制造方面的优势短期难以被逾越，未来将进一步增强公司盈利能力。预计公司 2016-2018 年净利润分别为 6.68/9.76/12.37 亿元，EPS 为 1.45 /2.11/2.68 元，对应 2016 年 PE  估值 40X，维持“增持”评级。
    风险提示：1）新业务扩张不达预期；2）宏观经济低迷于预期。