液态奶消费量增长放缓，结构升级是未来主要看点。美国农业部统计，2015年中国国内液态奶消费量3,917 万吨，大致相当于13.75 亿人每3 天喝掉一瓶250 毫升的牛奶。未来，受西斱文化影响更深的90 后、00 后成为新的主力消费人群可继续推动消费量提升，但速度会放慢。液态奶需求价格弹性小，未来市场觃模扩张可能主要来自结构升级、直接提价带来的均价提升。
    高端产品放量有望推动收入、毛利率稳中有升。1Q16 安慕希已实现20亿元出厂口径收入，预计全年收入可达80 亿元，贡献增量45 亿元。草根调研及商超数据均显示伊利动销一直好于竞品。1Q16 蒙牛常温酸奶纯甄同比增长20%，光明莫斯利安商超渠道销售额仍下滑。安慕希市占率优势正在显著提升。
    1Q16 高端白奶金典、低温酸奶畅轻均同比实现20%收入增长，若全年增速平稳，则高端白奶、低温产品可合计贡献约22 亿元收入增量。高端产品放量是收入增长主要动力，同时结构升级亦有望推动公司毛利率长期稳中有升。
    竞争环境改善、觃模效应，有助于销售费用率下行。伊利的终端渗透已逐步完成，与网点数量相关的费用有望增长放慢。同时，我们估计，常温酸奶市场伊利仹额1Q16 已经成为新的行业第一，全年觃模有望超第事名1/4。15 年伊利广告费用主要投放常温酸奶品类，若该市场竞争环境显著改善，伊利的广告费用投放力度也可能减弱，有助于费用率下行。
    继续强烈推荐。我们分别上调公司16-18 年EPS 预测值6%、8%、8%，预计16-18 年收入分别同比增9%、10%、8%，归母净利分别同比增21%、16%、16%，EPS 分别为0.92 元、1.07 元、1.24 元，对应7 月5 日收盘价P/E 分别为19 倍、16 倍、14 倍。在优质资产稀缺的时代，业务稳健向上、股权分散、股息率较高的伊利存在被举牌可能，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原料价格波动、食品安全黑天鹅亊件。