伊利安慕希和金典年目标为70/72 亿，分别+84%/20%。1Q16 金典营收+25%；安慕希预计+150%，蒙牛纯甄预计+42%，特仑苏+14%。我们估算常温酸奶市场空间300-400 亿，还有巨大的渠道下沉空间，高端放量可以持续。3）成本端：以伊利为例，14 年收奶价 4.7 元/kg ，15 年 4.2 元/kg，1Q16 为3.8 元/kg，2 季度环比略降3%，降幅收窄。我们预计2H16 原奶价维持低位震荡或触底，低成本对高毛利率的贡献可持续到16 年末。全球主要原奶出口国减产预期+石油价格反弹带动养殖成本提升，我们判断17 年国内原奶价稳中有升，伊利成本优势会更明显，全球奶源布局+原有奶粉库存大，相比同行业,因奶价上涨带来的毛利率降幅小，加之高端产品占比提升，17 年依可保持高毛利。
    预期差二：主动+被动促销减缓带来的费用率改善。1）奶价有望下半年止跌企稳，被动促销减弱。15 年行业促销加剧的原因是原奶和进口大包粉价格大幅下降，成本下降带来利润空间增大，下游大批乳企为抢占市场份额，大幅促销，伊利、蒙牛等龙头被迫应战，行业竞争恶化。随着1Q16 大包粉和国内生鲜乳价格降幅收窄，乳企再促销无益，行业被动促销压力减弱。2）行业主动促销减弱：东吴食品团队全国草根调研，行业5 月促销环比减弱。中粮蒙牛高层调整，KPI 利润考核增加和大区经理负责制让费用更高效，行业主动竞争趋缓。
    预期差三：毛利率提升，费用率或下降，预计季度业绩同比转好，全年超预期。如果连续2 个季度利润增速超过20%+，年报指引16 年收入同比增5-8%，超过1Q 收入增速，伊利估值16 年有望修复到23xPE 以上。1Q16 伊利毛利率41.7%，同比+4.6%，考虑季度销售变化较明显，预计未来三季度的毛利率同比+6.72/3.98/2.49个百分点，如果2Q 费用率可持平，未来有逐季微降趋势，我们预计16 年四个季度的净利率同比可分别+1.4/0.31/1.58/3.44 个百分点。
    2)同时海外饮料巨头净利率约为15%，伊利还有50%+提升空间。
    伊利定位健康食品集团，手握120 亿现金具有海外并购预期。
    盈利预测与投资建议：1）分产品业务预测：安慕希和金典目标收入分别+84%、20%，奶粉行业竞争恶化，收入预计下滑10%，冷饮收入同比增速持平，预计未来饲料份额或下滑。2）25 亿增持和员工持股未减持，目前已解禁。3）资金配置需求: 乳业作为低估值且前期滞涨的大市值板块，我们预计伊利业绩将超预期，跟随茅台补涨概率大。我们预计16-18 年EPS 分别为0.93/1.14/1.33，给予16 年23xPE，对应目标价21.4 元/股，还有近30%空间，给予买入评级，强烈推荐。
    风险提示：食品安全风险，行业竞争加剧。