但1 季度由于国外圣诞节放假及国内春节影响，及公司订单确认的周期性问题，1 季度单季度收入增速完全不能说明公司的订单态势，此外，去年1 季度收入2.78 亿元在全年来看基数较高也是原因之一。实际上，我们预计，公司今年上半年订单及其饱满，开工负荷非常高，我们预计，公司上半年订单完全有望同比增长50%~70%，上半年收入同比增长30%~50%是极大概率事件。1 季度在收入增长潜力未释放的前提下业绩能够高速增长，反而蕴含了公司后续收入高增长后更大的利润增长潜力。
    公司1 季度净利润4560 万元，同比大幅增长46%，扣非净利润4724 万元，同比大幅增长53%，远远超出了公司年报中给出的1 季报业绩增速30%~40%的增长区间。其中，最核心原因是公司毛利率从去年Q1 的29.55%同比大幅提升11 个百分点至40.11%，虽然公司三项费用率也提升2 个百分点至19.87%（在一定程度上说明公司并未通过调节费用来提高业绩），但是受益于毛利率大幅提升，公司净利润率从去年Q1 的10.93%大幅提升4.6 个百分点至15.56%。
    公司毛利率大幅提升，远超出市场预期，但是符合我们预期。公司去年业绩低于预期，也正式受毛利率同比大幅下滑所累。毛利率提升因素来自：1、去年前三季度110 新车间处于试生产状态，5 月份才通过吉利德认证，可以说，去年Q1 基本处于非正常生产状态，而今年1 季度已经处于开工率非常良好的状态，该车间主要为吉利德生产抗丙肝药物中间体。2、公司已经开始对卡纳列嗪中间体二代工艺进行中试并交付部分产品，并针对上游供应商进行同步工艺优化，从而有效降低了卡纳列嗪中间体成本，使得成本与定价完全匹配，毛利率大幅提升，这也是我们在此前报告中反复强调的关键点，从而打消了市场疑虑。
    我们预计，随着2 季度公司全面启用二代工艺的生产，卡纳列嗪中间体整体毛利率还有进一步显著提升的空间。3、公司今年1 季度折旧额1410 万元，同比大幅提升31%，而收入并未增长，从而相当于产品本身毛利率的提升扛了一部分折旧增加的因素，随着中报及下半年收入大幅增长以后，折旧增加效应将消除，公司整体毛利率还将进一步提升。
    我们预测，公司2016 年增长点主要来自：1、卡纳列嗪侧链订单恢复性大幅增长200%。2、丙肝药物中间体继续保持高速增长接近翻倍。3、抗HIV 药物继续保持快速增长态势。4、预计两个AND2 季度上市销售，为公司带来中间体增量需求。5、来自辉瑞、强生、吉利德的3 期临床项目开始显著放量贡献收入。
    6、GSK 及其他客户商业化订单开始逐步贡献收入。7、整体毛利率随着公司新车间开工率提升折旧额消化而显著提升，且卡纳列嗪侧链二代工艺的解决将进一步推动整体毛利率提升。基于此，我们预计，公司2016 年收入增长50%以上，净利润同比增长70%以上。
    不受国内招标降价和医保控费扰动，理应享受估值溢价。在美国，投资者可以投资很多创新药企业，比如吉利德等这样市值爆发成长的创新药公司，创新药CMO 企业未必是投资创新药的最好标的，但在中国A 股市场，缺乏真正意义上的像吉利德丙肝药物这种革命性创新药企业，过去那种仿创式的所谓“创新药”由于定价高，在医保控费持续趋严的背景下，很难再获得医保的轻易买单。未来几年，招标降价和医保控费两大不利因素将持续扰动医保行业，但公司却丝毫不受影响，业绩有望持续保持高速增长，在A 股医药市场越发稀缺，估值上应该给予溢价。
    暂不考虑外延式并购和定增，我们预计，公司2016~2018 年净利润分别增长71%/48%/40%，EPS 0.44/0.66/0.92 元，当前股价对应2016 年PE48 倍，估值合理。如果同时考虑定增和外延式并购，考虑到海外资产一般并购PE 不会超过15 倍左右，因此，反而会增厚公司业绩，估值进一步降低。
    公司此前由于业绩低于预期，股价被砸出底，但公司经营低点已过，我们预计公司2016 将开始进入持续高速增长阶段，当前是非常好的买点。公司未来有望成为全球领先的创新药中间体CMO 公司，市值有望达到300~400 亿元，维持“强烈推荐”评级。
    更多具体内容，请见我们3 月31 日最新发布的18 页《博腾股份深度报告：2016 年是业绩爆发增长元年，创新药CMO 业务进入持续高增长阶段》
    风险提示：产品销售低于预期；客户产品获批进度低于预期。