1）饲料业务：2015 年公司饲料销售54.58 万吨，同比增长8.4%，实现饲料销售收入19.4 亿元，较去年同期减少1.15%。主要是因为成本的下降，饲料平均售价下调，导致收入有所下降；饲料毛利率为15.79%，同比上升1.72%，毛利率水平处于行业前列，保持了较好的盈利水平。公司饲料产业结构前端料占比36%，也是其毛利水平得到较好维持的原因之一；2）畜牧养殖业务：2015 年公司实现畜牧养殖收入2417.8 万元，同期增长120.78%，毛利率为-13.63%。养殖收入大幅增长主要受益于公司生猪养殖业务的发展以及生猪价格的上涨，但经营利润仍为负值，原因是2015年约2 万头猪都是在前三季度出栏，猪价低位时间较长所致；3）原料贸易：公司原料贸易收入52,871.51万元，同期增长2866.48%，实现毛利率7.97%。公司充分利用国家政策，合理预测原料价格的走势，提前布局，实现在报告期内豆粕、玉米等大宗原材料价格持续下跌的情况下的大幅增长；4）动物保健业务：公司控股子公司华扬药业（2015 年8 月并购其51%股权）纳入2015 年合并报表收入为1536.46 万元，纳入合并利润为358.87 万元，实现毛利率为43.97%，保持良好的盈利水平。
    销售与管理费用率均降，财务费用2016年有望回落。公司2015年销售费用为0.96 亿元，销售占比3.83%，比去年同期下降0.79 个百分点；管理费用1.26 亿元，占比销售5.03%，比去年同期下降0.35 个百分点；财务费用0.12 亿元，是自2011 年以来首次为正，随着2015 年定增资金年底到位，今年财务费用压力将显著降低，公司各项费用有望持续有效管控。
    我们认为公司饲料业务中前端料、高端料占比较高，毛利率保持较好水平，在养殖业持续专业化、规模化发展的背景下，有较为优质的业绩增长展望；同时今年养殖业务规划三季度建设完成10 万头产能，此前布局的养殖投资收益有望迎来高增长。我们预计公司16、17 年净利润为2.14 亿元、2.55 亿元，分别增长106.5%、19.3%，对应EPS 为0.47、0.56，当前估值为34.7 倍、29.1 倍，由于公司较好的业绩增速、优秀的饲料原材料贸易能力以及持续并购预期，在养殖利润兑现与粮价下行的双重周期催化下，业绩与估值弹性较好，维持“买入”评级。