2015 年受存栏下降影响，全国猪料销量下滑3%，公司饲料销售54.6 万吨，逆周期同比增长8.4%，受益粮价下跌，毛利率提升1.7 个百分点。公司产能利用率约80%，高于行业，随行业景气度上升、规划产能逐步释放，预计16 年饲料销量70 万吨。
    前端料占比大，毛利高于行业，后周期景气先受益。15 年猪料占比94.6%，其中高毛利的前端料占36%，约18.6 万吨，普通猪料企业高端料占比极低，这使得公司维持高于行业平均的毛利率。本轮猪周期源自去产能，景气将自上而下传导，前端料占比高的企业如金新农将最先受益行业景气。
    收购标的经情况正常。（1）盈华讯方业绩略低于承诺，当期未并表。盈华讯方15 年归母扣非净利润3483 万元，略低于承诺4100 万元，主要是小额支付行业受舆论和政策冲击导致，公司是行业龙头，质地优良，增速较快，16 年有望达到业绩承诺5000 万；（2）华扬动保四季度并表，贡献利润359 万。公司四季度收购华扬动保51%股权，15 年经营良好，全年净利润估计在1500 万以上，16 年有望为金新农贡献600 万以上的归母利润。
    原料贸易利润可持续。15 年原料贸易估计贡献利润0.15-0.2 亿，原因是公司参与竞拍国储获得进口配额奖励。16 年国储抛压仍然较大，玉米价格维持下行趋势，但国内外价差仍然存在。公司采购管理能力较好，贸易及套保预计能继续贡献约2000 万业绩。（接下页）
    养殖布局效益开始显现。（1）本期参、控股养猪企业已经开始贡献收益。新大牧业15 年利润4244 万，增厚公司投资收益1273 万。16 年预计猪价全年高位运行，参、控股的多家养殖企业将在带动公司饲料销量明显增长的同时，贡献投资收益有望达4000 万以上。（2）从过去两年的情况看公司一直在着力布局生猪养殖，15 年自养效益仍为负，后期随在建达产，生猪出栏将逐年放量。
    盈利预测：生猪后周期预期不断加强，公司是饲料板块里最先、最直接受益生猪后周期的标的。我们预测公司16-18 年归母净利润2.0 亿、2.7 亿和3.2亿，对应当前PE 31.2 倍、23.1 倍和19.5 倍，维持“买入”评级。
    风险提示：粮食政策变化，疫病爆发