收入增速符合预期，渠道去库存压力大。分产品来看，2015 年预调酒实现收入22.1 亿元/+125.4%；食用香精实现收入1.36 亿元/-10.0%；其他产品实现收入0.15 亿元/+178.5%。公司Q1-Q4 单季度收入分别为8.1/8.8/5.1/1.5 亿元，归母净利润分别为3.15 亿/ 2.98 亿/8800 万/-2 亿，我们认为全年收入、利润呈明显下滑态势主要是由于一季度受旺季及植入热播剧影响，市场需求火爆，销量大幅增长，渠道非理性备货，后期市场需求逐步缓和，行业进入阶段性平台期，渠道库存压力大，公司为保障渠道健康而减少发货，同时依然投入高营销费用以促进销售。我们判断1Q16 在旺季带动下渠道库存有望降至合理水平，但公司报表收入预计同比将明显下滑。
    毛利率略有上升，销售费用大幅增加。2015 年公司综合毛利率为76.34%，同比上升4.96pct ， 只考虑并表的Q2-Q4 综合毛利率分别为78.69%/75.36%/56.03%，四季度毛利率降幅明显主要是由于收入大幅下滑，固定成本压力较大所致。费用方面，15 年销售费用9.2 亿元/+150.1%，销售费用率由32.51%提升至39.22%，主要是公司加大对广告费和销售团队建设的投入所致，其中单四季度销售费用率高达199.52%，主要是由于收入大幅下滑，但依然投入高营销费用以促进销售所致；管理费用1.5 亿元/+90.8%，主要是公司加大对研发费和人工成本投入所致；财务费用-0.18 亿元，去年同期为-0.11 亿元，主要是由于公司利息收入增加所致。
    新品上市在即，营销持续高投入，公司收入较快增长仍可期待。16 年公司新推出酒精度5%的本味系列和酒精度8%的强爽系列，进一步丰富产品线，以满足各种类型消费者和消费场景的需求。新品前期市场测试反馈良好，预计二季度可利用公司渠道优势实现全国铺货。在营销方面，16 年公司还将持续加大投入，并更加注重投入产出比，一方面合理安排营销节奏，把握好旺季营销；另一方面在投入结构上，公司计划在进一步强化品牌代言人、电视节目冠名/赞助、电视剧植入/广告等已取得成功的传播组合外，还将向互联网，特别是自媒体等传播方式倾斜。此外，16 年公司还将积极把握里约奥运会这一事件性营销机会。我们认为新品上市+营销持续高投入有望带动收入实现较快增长。
    盈利预测与投资建议。公司在行业中精耕细作多年，品牌力、产品力、渠道力突出，市占率超50%，未来在渠道拓展和下沉方面仍有较大空间。我们预计公司16-18 年EPS 分别为0.57/0.72/0.93 元，给予16 年45xPE，对应目标价25.65 元，“增持”评级。
    主要不确定因素。行业竞争加剧，新品推广不达预期，定增产能投产后折旧增加。