影响黄金饰品公司毛利率变动因素不仅限于金价波动，还受公司产品结构变动、批发零售比例变动、定价政策变动、金价对冲策略等多方面因素，整体来看金价反弹在毛利率相对稳定下利好毛利规模增长，但对于黄金饰品企业利好程度低于黄金采掘企业。金价对毛利率影响：1）金价波动影响：一般情况采购销售时间差使得金价和毛利率正相关，但也受到个别批量采购和批发销售时点黄金价格影响。2）产品结构影响：非金饰品和黄金饰品比例结构导致毛利率变动。3）定价政策影响：各品牌黄金饰品溢价差异不大。4）金价对冲策略影响。 豫园商城：若金价持续反弹，短期业绩受益金价反弹弹性更大。商贸零售板块内，公司是受益金价反弹弹性最大标的，直接持有招金矿业（1818.HK）25.73%股权将为公司投资收益业绩带来巨大弹性。同时公司短期亦受益迪士尼开园为公司带来餐饮和食品业务增量，中长期来看，沈阳豫珑城、豫园二期、黄金珠宝O2O以及2015年底收购的日本星野度假村均为公司中长期成长助力。根据我们测算，假设2016-2017年金价相比2015年上涨20%-40%，则单纯由金价上涨为豫园商城带来的业绩增长为14-22%，若叠加迪士尼带来的客流量为餐饮和食品带来毛利增量，则单纯这两个因子或带动公司业绩增长30%以上。由于前期深度回调，公司目前股价对应2016年PE约为20倍(摊薄，不考虑金价因素)，具备安全边际，给予"买入"评级。     
    老凤祥：金价直接影响相对较小，关注点在于市占率及品牌与经营优势。1）黄金对冲策略使得金价提升对黄金饰品毛利率影响减弱，金价的提升更多体现在营收层面。2）行业由高增长进入常态性增长，部分中小企业退出将助力渠道及品牌优势企业（如老凤祥）市占率提升。3）公司依靠经营模式以及品牌运营赶超周大福，为大陆市场份额第一。4）投资策略：鉴于全球市场大幅调整以及多方面因素带来的不确定性，黄金"保值"价值凸显，市场对于黄金相关概念公司关注度提升。除此之外，2016年迪士尼开园影响、上海国企改革预期以及公司凭借品牌和经营管理优势将使得其在存量市场竞争中得到市占率的提升。我们预计2015-2017年公司营收分别为362亿、394亿和430亿，同比增长10.16%、9.04%和9.08%；归属母公司净利润分别为10.49亿11.54亿和12.79亿，同比增长11.64%、9.94%和10.85%，EPS为2.01元、2.21元和2.44元。公司目前股价对应2016年PE仅18倍，有业绩保障，安全边际较高，在黄金避险需求下或存交易性机会。
    此前相关报告：《零售业迪士尼掘金：关注豫园商城、新世界》
    风险提示1）黄金价格反弹低于预期；2）全球市场下挫波及带来系统性风险。