主要观点：
    1．混改计划纳入公司员工、经销商和机构投资人
    国泰君安员工持股1 号-宜宾五粮第1 期员工持股计划合计认购金额不超过51348 万元，持股计划对象包括公司董监高和公司普通员工。君享五粮液1 号的发行对象为部分优秀经销商，发行金额不超过42012 万元，单一经销商的认购起点为50 万股。剩余三个发行对象均为机构投资者。五粮液混改方案与去年公布的老白干酒混改方案大体一致，包括了公司管理层、员工、优秀经销商以及机构投资者，混改方案理顺五粮液利益机制。但本次定增没有引入有实业背景的战略投资者，但对于五粮液来说，战略投资者对公司兼并收购的帮助并不显著，五粮液本身有很强的外延并购能力。
    2、定增项目围绕营销和电商平台
    本次定增预计募集资金23.34 亿元，用于投向信息化建设7.15 亿元，营销中心9.88 亿元和服务型电子商务平台6.31 亿元。其中服务型电子商务平台是公司自建电子商务服务平台，用来管理五粮液现有的第三方电商渠道，并结合O2O 模式，服务公司现有经销商。
    3、短期目标仍然是批价回升
    52 度水晶瓶五粮液价格在2013 年出现倒挂，2014 年公司将出厂价下调至609 元，8 月公司将出厂价重新上调至659 元。从公司渠道库存来看，在2013 年四季度至2014 年一季度渠道库存调整到了相对低的水平。虽然渠道库存保持低水平，但消费端看需求并没有显著回升。在中秋、国庆之前上调出厂价，公司的意图还是希望尽早实现顺价销售，维护经销商利益，也是维护品牌形象。提价也是对需求回升趋势的试探，为2016 年春节销售铺垫市场。我们看好五粮液批价在明年春节旺季继续回升。
    4、2015 年三季度业绩大幅反弹
    公司前三季度收入151.31 亿元，同比增长0.42%，前三季度归属股东净利润46.03 亿元，同比下降2.21%。
    公司三季度业绩大幅反弹，收入39.15 亿元，同比增长14.98%，归属股东净利润13.05 亿元，同比大幅增长85.05%。虽然有去年三季度同比基数较低的原因，但我们认为从三季度开始，公司业绩改善的趋势确立。三季度末公司账面预收账款6.56 亿元，比2014 年三季度末有7.74 亿元的下降，但比中期余额略有增长。
    结论：
    虽然五粮液并不是白酒行业第一家公司实施混改的，但五粮液混改对行业的影响在于，其混改将成为白酒行业其它未混改公司样板，更多的白酒公司参与混改将提升白酒行业估值。从五粮液自身来看，批价回升是短期业绩增长的保证。从更长期的视角来看，五粮液之前希望通过并购地区白酒，输出优质产能，快速提升铺货的站略一直还没有效推进。本次混改后，公司外延并购进展可能提速，而电商平台建设将加速并购后产品输出。预计公司2015 年至2016 年，归属于上市公司股东净利润分别为56.6 亿元、64.5 亿元和74.3 亿元，每股收益分别为1.49 元、1.70 元和1.96 元，给予公司“强烈推荐”评级。