投资要点   
    历史旧账清理完毕，Q3营收端恢复增长。15Q3公司实现营收39亿元，同比+15%，经预收款调整后，实际收入同比+9%。现金回款58亿大幅超过收入，原因是前期16亿票据到期收回现金。3Q恢复增长一方面由于去年基数较低，另外上半年确认了20亿左右战略储备，3Q开始发货全部记入收入，公司报表和终端逐渐恢复的销售数据逐渐同步。 
    成功提高批发价，销售费用率下降，净利润大幅提升：15Q3归母利润13亿元，同比大增85%。主要系公司费用率下降。归功于中秋前成功将批发价从580元提高到630元，公司3Q无须为经销商支付补贴，因此Q3销售费用同比大降68%，销售费用率同比-24pct，降至13Q1以来低点。此外，管理费用率和财务费用率分别小幅下降-0.59pct和-0.79pct。15Q3毛利率67.32%，同比-5.35pct。 
    国企改革统一各方利益，期待未来3年发力：本次改革方案公司中高层以及重要经销商均大比例入股，基层员工也广泛参与，各方利益绑定。过去政府干预过多以及市场执行力不强的弊端有望破除。我们认为五粮液的品牌在中高端酒仍然是第一品牌，若市场执行力大幅加强，高端酒倒挂问题可得到解决，中端酒全国化亦有希望，公司有望重回增长轨道。 
    投资建议及估值：维持15-17年收入预测为220亿、238亿、267亿元，同比4.9%、7.8%、12.5%，净利润61亿、66亿、76亿，同比增加4.5%、9.1%、14.3%，EPS为1.61、1.75、2元，维持"增持"评级。 
    风险提示：员工持股方案未通过、市场竞争恶化。