2015 年1-9 月份，公司共实现营业收入151.31 亿元（YOY+0.42%）；归属于上市公司股东净利润46.03 亿元（YOY-2.22%）；EPS 为1.21 元。其中，三季度单季实现营业收入39.16 亿元，同比增长14.98%；归母净利润为13.05 亿元，同比大幅增长85.05%。我们认为，结合市场调研的动销情况，公司销售商品、提供劳务收到的现金同比也大幅提升了48.15%，经营活动产生的现金流量净额更是由去年同期的-7.54 亿元大幅扭转为57.10 亿元，产品销售已开始步入复苏通道中。
    公司经营步入正常轨道极大地激发了资金的使用效率，使得前三季度的盈利能力也得以改善。2015 年1-9 月，公司的期间费用率大幅下降4.72 个百分点至20.38%，其中销售费用率14.52%（yoy-4.69pct.）；管理费用率为9.54%（yoy+0.4 pct.）。最终，公司净利率基本恢复至去年同期水平，为32%。我们认为，公司第三季度业绩增速较去年同期大幅回升，符合我们8 月在半年报点评中对公司“上半年业绩筑底，盈利将在三四季度出现拐点，释放业绩”的判断。
    （二）期待复牌后改革提振估值空间
    公司自2015 年7 月30 日开始停牌，公告称拟筹划以非公开发行股票方式实施员工持股等改革措施。我们预计，按照之前行业中老白干酒等的先例，此次五粮液混改，将涉及高管、员工、经销商以及战投等多个利益方。通过员工和经销商以低价持股的方式，把员工与经销商的忠诚度与企业的发展做了一次捆绑。根据25 日五粮液在经销商持股说明会上提供的方案来看，拟引入持股的均为五粮液最具核心价值的经销商，认购起点不低于50 万股，上不封顶，发行价格是23.34 元/股。我们认为，如果按照3 年的定增锁定期，即使是以现有的普通投资收益来计算，回报率至少也要高于30%才能具有一定的吸引力，而对于经销商和战投来说预期恐还会更高。这或许也从一个侧面印证了公司试图提升市值的决心。而一旦混改方案开始实施，公司管理层将直面业绩压力，因此，我们看好未来公司业绩增长以及市值提升空间前景。
    3．投资建议
    我们认为，公司未来业绩将有望持续改善，国企改革和深港通亦将催化提升公司估值。
    给予公司2015/16 年EPS 为1.58/1.74 元，对应PE 为16/15 倍。维持五粮液为白酒行业首推品种，“推荐”评级（深度分析逻辑请参考公司深度报告《五粮液（000858.SZ）：“五粮”开泰，享2015 白酒盛宴》）