三季报业绩符合预期，预收货款表明全年增长无忧。公司前三季度预收货款56.06 亿元，环比增加139.88%，剔除预收货款影响后的营业收入264.18 亿元，同比增加19.88%。经营活动产生的现金流量净额114.23 亿元，同比增加48.75%，经营活动现金流增加主要来自于销售商品收到的现金增加。毛利率方面，前三季度综合毛利率为92.45%/-0.21pct；前三个季度公司毛利率分别为93.21%/91.90%/92.11 %，基本保持稳定。
    费用率保持稳定，强大品牌力凸显价值。费用方面，虽然行业竞争较为激烈，但是公司前三季度费用率保持稳定，整体费用率为15.02%/+0.2pct。其中销售费用率为4.04%/-0.46pct（单三季度为4.66%/+0.2pct），在白酒行业进入挤压式增长阶段，公司以较低的费用投入实现较快的业绩增长，彰显强大品牌实力；管理费用率为11.2%/+0.44pct；财务费用率为-0.23%，去年同期为-0.44%。
    中秋国庆市场表现略超预期，预示元旦春节不必悲观。中秋国庆期间茅台经销商销售计划完成较好，预计销量增长接近10%；一批价较8 月略有回落，但节后并未出现继续下跌，稳定在830 元左右；公司坚持控量稳价，因为涨价预期较低，经销商补库存的意愿暂不强烈，维持较低库存状态；消费者也不再担忧节前涨价，提前购买与囤货现象较往年少，经销商销售数据较为真实的反映消费需求的增长，表明经济减速和股市低迷的负面影响并不显著。
    体制机制问题困扰公司未来发展，借助国企改革有望改善。与众多国有上市公司一样，公司也存在国有股一家独大与管理团队缺乏激励的弊病。进一步考虑到白酒行业由过去的“需求式增长”变为“挤压式增长”，对经营能力的要求日益提高，我们认为这可能形成抑制公司未来发展潜力的重大风险。好在近期五粮液已经率先改革产生示范效应，公司控股股东茅台集团也承诺，将于2017 年12 月底前推进制定对公司管理层和核心技术团队的股权激励办法。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2015-2017 年EPS13.40/14.34/16.06元，目标价268 元，对应2015 年20 倍PE，现价202.53 元，对应2015 年15 倍PE，考虑到公司主业稳定性，维持“买入”评级。
    主要不确定因素。经济大幅减速，食品安全问题。