环比改善依然疲弱，2015 年三季度较高的同比增长主要受比较基数低的推动（2014 年三季度收入/净利润分别下滑了43%/81%）。
    投资影响
    我们认为年初至今复苏有限。虽然公司毛利率稳定（2015 年三季度为67%，2014 年三季度为66%）以及销售管理费用率下滑（54%，2014 年三季度为58%），但这体现的是竞争缓解和行业供需状况改善；我们尚未发现产品发生重大调整或进行渠道改革的迹象。我们认为目前行业仍处于较为疲弱的平衡和复苏阶段。公司年初至今增长主要来自去年的大幅去库存和新产品推出，而并非实际需求的回升。我们认为山西汾酒仍需调整产品结构、价格和销售渠道以适应市场变化。
    我们将2015-2017 年每股盈利预测下调7%-9%以反映收入下滑。我们将12 个月目标价格下调9%至人民币17.75 元，仍基于1.0 倍的2015-17 年预期PEG 倍数。维持该股中性评级。
    主要风险包括高端白酒市场的销售均价/销量复苏强于/弱于预期。