第二季度净手续费及佣金收入同比升42%，仍是主要增长动力，而净利息收入同比稳升13%。第二季度净息差为2.65%，环比降0.25个百分点，相信降息导致平均贷款收益率下跌0.31个百分点是净息差下降的主因。第二季度成本收入比为31%，环比保持稳定，拨备前利润同比稳增26%。净利润增长慢的主因是拨备同比上升85%。
    强劲的净手续费及佣金收入增长可能在下半年放缓
    招行上半年净手续费及佣金收入的主要增长动力是代理服务手续费（同比增长166%）和托管及其他受托业务佣金（同比增长58%）。这两项收入的高增长主要得益于上半年活跃的资本市场。鉴于7月初以来股市急剧回落，我们认为今年下半年净手续费及佣金收入可能无法保持较快增速。
    资产质量仍面临压力
    招行第二季度不良贷款余额环比上升22%，增速较快（中信银行和重庆银行的不良贷款余额同比分别增长1%和8%）。第二季度末不良贷款率为1.50%，环比增0.26个百分点。制造业和批发/零售业仍是不良贷款主要来源，占不良贷款余额总量的55%。我们还注意到：上半年交通运输、仓储及邮政服务业和采矿业的不良贷款环比分别上升117%和71%。关注类贷款和逾期3个月以上贷款上半年分别增长37%和54%。第二季度末不良贷款拨备覆盖率为204%。我们认为如果资产质量继续下降，招行仍将面临拨备压力。
    估值：目标价20.90元，维持“买入”评级
    我们的估值采用PB/ROE估值法，目标价20.90元基于15年每股账面价值14.31元人民币、1.46倍PB得出。我们假设中长期ROE为15.7%，COE为12.3%，长期增长率为5%。招行的零售银行业务保持优势，股价从六月初时的高峰回落了超过20%，基于现在的估值水平，我们维持对公司的 “买入”评级。