略调整15-16 年EPS0.42、0.52 元，考虑房地产业务及国企改革预期溢价，上调目标价16 元，对应16 年PE30 倍。维持“审慎推荐-A”投资评级。
    14 年收入净利同比增长14%、35%，符合市场预期。公司14 年实现销售收入26.42 亿元，营业利润3.23 亿元，净利润2.93 亿元，同比分别增长14.0%、27.0%、34.7%。每股收益0.36 元，每10 股派1.1 元（含税）。其中14Q4实现收入及净利分别为7.03 亿元、0.81 亿元，同比分别增长7.29%、0.27%，略低于市场预期；
    调味品业务稳定增长，房地产业务暂拖累。公司调味品业务保持稳定增长，14 年实现营业收入23.8 亿元，净利润2.8 亿元，同比分别增长19.5%、28.7%，产品毛利率34.82%，同比提升3.74%。阳西产能投放贡献收入2.16 亿元。受中山城区规划及房地产市场低迷等因素影响，公司14 年房地产业务贡献收入及净利分别为488.2 万元、29.0 万元，同比分别下降97%、99%；
    制定三年发展规划，大力发展酱油产品，战略布局酱类等产品。公司15 年规划利润增速下降23.29%，主要是考虑阳西产能折旧增加、公司债加大财务成本及14 年本部物产一次性转让收益不可持续等因素。同时公司制定15-17 年发展规划纲要，坚持“厨邦+美味鲜”双品牌运作同时，战略布局酱类、罐头等特色厨房食品，实现“从调味品王国到绿格子军团食品王国”战略，计划15 年调味品实现销售收入28 亿元，净利润3.13 亿元，保持15-20%增速；预计Q1 增速略有放缓，调味品业务全年仍将有20%增长。我们近期草根调研显示，受终端需求放缓及14Q1 高基数原因，预计公司15Q1 调味品收入增速略有放缓，但公司在阳西产能逐渐释放、酱油产品稳定增长，战略布局酱类等产品基础上，调味品业务15 年仍能保持20%收入增速，房地产项目16 年实现一次性收益，展望未来仍然乐观；
    期待国企改革落地，释放公司更大增长潜力。广东省目前是全国国企改革推荐速度较快的省份，昨日广东省《关于深化省属企业负责人薪酬制度改革的实施方案》获得国务院审批通过，市场对省内企业改革预期仍高。我们认为，公司产品品质值得信赖，省外空白市场及流通渠道仍在布局，若能改革落地，收入增速及净利率水平均有望进一步提升，有望释放更大增长潜力；
    维持“审慎推荐-A”投资评级。需求形势较弱背景下，公司调味品业务仍保持稳定增长，三年发展规划带来15 年调味品业务稳定增长及长期发展信心。预计Q1 收入增速略有放缓，但全年仍能保持快速增长。期待国企改革落地，释放更大增长潜力。略调整15-16 年EPS0.42、0.52 元，考虑房地产业务及国企改革预期带来的溢价，上调目标价16 元，对应16 年PE30 倍。维持 “审慎推荐-A”投资评级；
    风险提示：终端需求低于预期。