2014 年第1 季度公司实现营业收入45.03 亿元，同比增长13.03%，实现归属上市公司的净利润2.02 亿元，同比增长26.25 %，其中扣非后净利润增速达到30.06%。公司实现每股收益0.46 元，符合我们的预期。当季公司经营活动现金流为-4.65 亿元，符合医药商业行业的规律。我们估计公司制药工业的增速在30%以上，是净利润保持高速增长的原因；但医药商业的增速可能在10%以内，大幅拉低了公司的收入增速。日前，公司控股股东已提出豁免股改承诺的申请并提请股东大会审议，我们认为尽管该方案略令人失望，但股改承诺问题的解决仍有望更进一步。我们维持公司2014-2016年1.684 元、2.147 元、2.677 元的每股收益预测，维持公司59.00 元的目标价和买入评级不变。
    支撑评级的要点
    受益基药推广，制药工业增速理想：我们认为公司第1 季度制药工业增速超过30%，其中阿卡波糖增速超过40%，百令胶囊增速在30%左右，免疫抑制剂以及泮托拉唑的销售额也有着不错的增长。主要品种在城市基层医院的推广是公司制药工业高速增长的直接原因。
    医药商业增速继续下滑，但对利润增速影响不大：我们认为公司第1季度医药商业的增速不足10%，其中母公司业务覆盖的传统区域增速较差。不过由于宁波公司等子公司新增代理产品等新业务的加入，公司医药商业收入增速下滑对整体利润增速的影响仍在可控范围。
    股改承诺解决方案令人失望，但未来仍有转机：公司控股股东已提出股改承诺的解决方案并获得公司董事会监事会通过，将提请股东大会审议。我们认为该方案令人失望，但公司优质的主营业务以及未来1-2年对资金的需求使得该事项的解决在未来仍面临转机。
    评级面临的主要风险
    浙江省医保控费力度超预期。
    估值
    我们维持公司59.00 元的目标价，相当于35 倍左右2014 年市盈率，维持公司的买入评级不变。