报告导读
    2014 年业绩增速将有所放缓，但往互联网转型会持续提升PE
    投资要点
    2013 年营收14.45 亿，净利2.49 亿，同比增长30.74%和47.48%。
    2013 年，销量增长38.97%，而产品售价下降约8%。这是因为13 年出货折扣从42 折降至38 折，同时春夏产品占比提升所致。
    2014Q1 季营收3.18 亿，净利0.78 亿，同比增长16.03%和31.53%。剔除非经常性损益，净利同比增长约25%。营收增速不及订货会增速（20%），这也是表明加盟商今年将需要消化部分库存产品。
    2013 年毛利率为50.02%，较上年略下降0.9%。
    2014Q1 毛利率为49.9%，同比略降0.3%。公司毛利率保持了稳定，这是因为公司批量采购降低了成本，从而抵消了售价下降的影响。
    2013 年共改造30 余家大店成体验店，2014 年将放缓开店数量13 年底，公司净开店219 家，总数达1614 家，其中直营195 家，加盟1419家。2014Q1 季，公司又净增门店16 家。公司注重开店质量，将改造大店成为O2O 化的户外体验及交流的基地。
    公司商业模式将转型，打造户外电商平台+户外方案交易平台。
    其1、电商业务：打造户外用品超市（引入大品牌+细分领域品牌）+入驻多个第3 方平台+放开线上分销权（引入20 家线下加盟商、300 余家线上分销商）。2013 年，电商现营收2.79 亿，增长149%，收入占比近20%。
    其2、收购绿野网和Asiatravel 网站，绿野网已经开始推出线路出行方案，发展了30 多名领队，上线了150 多家供应商；而Asiatravel 将成为拓展东南亚旅游路线的交易平台。
    转型提升公司估值水平
    预计14 年公司EPS 为0.72 元，增速达26.8%，成长性虽然开始放缓，但依然处于相对较高位臵。我们认为，往互联网转型将带来公司PE 的持续回升，当前估值是27.7 倍，维持“增持”评级。