结论与建议：
    2013 年公司纯利同比增长12%，扣非后实际增长2.4%。我们认为2014 年公司业绩增长主要看销量增长，我们预估销量增速在8%左右。目前股价对应的2014、2015 年PE 为25.78 倍和24.17 倍，给予持有的投资建议。
     公司 2013 年实现营业收入 282.9 亿元，同比增长9.73%；实现归属于上市公司股东的净利润 19.73 亿元，同比增长12.2%，实现每股收益1.461元。低于我们的预期10%。每股派发股利现金人民币0.45 元（含税）。
     从 4Q 单季的情况看，营收同比增长3%，净利润同比由盈转亏，当季亏损1.91 亿元。4Q 毛利率同比下降2.2 个百分点至32.6%,管理费用率同比增加5.73 个百分点至14.88%,是当季亏损的主要原因。
     4Q 管理费用率增加主要是2013 年开始新增补充退休福利计划，年底新增管理费用1.96 亿元。4Q 毛利率同比下降主要是进口大麦同比上涨造成原料成本增加。
     2013 年毛利率39.9%,同比微降0.2 个百分点,主要原因是2013 年进口大麦价格累计上涨约10%造成原料成本增加。
     公司与三得利合作，合资项目的公允价值大于账面价值产生的投资收益约2.19 亿元。剔除这部分影响，公司2013 年净利润同比增长约2.4%。
     2013 年公司共实现啤酒销售量870 万千升，同比增长10.14%，其中主品牌青岛啤酒共实现销售量450 万千升，同比增长4.7%；听装啤酒等高端产品共实现销售量158 万千升，同比增长12.64%。均快于全行业4.6%的增速，市占率从2012 年的16%提升到17%。
     公司与三得利合并后，对华东地区的渗透率增强，2013 年华东地区销售额同比增长38%，在所有地区中增幅最快，占营业收入比重提高2.2 个百分点至10.8%。
     由于目前国内啤酒行业处于充分竞争阶段，各家对于产品提价都十分谨慎，因此我们认为2014 年青啤的利润增长主要看销量的增长。
     2014 年公司在河北、江西及河南三地的新项目将陆续投产，综合考虑联手三得利后对华东地区的渗透率可能继续增加，我们预计2014 年公司啤酒销量同比增长约8%。
     原料价格方面， 2014 年1-2 月进口大麦价格出现下滑，2 月均价较2013年12 月大幅下跌17%，目前报价290 美元/吨。大麦成本占啤酒制造成本的50%左右，考虑到存货周期，预计2014 年上半年公司的原料成本压力将下降。
     综上，一并考虑期间费用可能继续增加，预计2014、2015 年将分别实现净利润20.76 亿元和22.15 亿元，同比分别增长5.2%和6.68%，对应的EPS 为1.54 元和1.64 元。