事项：
    青岛啤酒2013年年报显示实现收入282.9亿，同比增长9.7%；实现归属母公司净利润19.7亿，同比增长12.2%，实现EPS1.46元。分配方案：每10股派4.5元含税，分红率31%。 评论：
    市场占有率进一步提升，全球第六大啤酒商。2013年公司实现啤酒销量870万千升，同比增长10.1%，快于行业的4.6%，其中青岛主品牌实现销量450万千升，其中，听装、小瓶、纯生、奥古特等高附加值啤酒销量158万吨，同比增12.6%。对于青岛品牌战略"1+3+N"（即1是指主品牌青岛啤酒，3是指第二品牌：崂山、汉斯和山水），采取三位一体品牌推广模式（即品牌传播、消费者体验和产品销售相结合），2013年6月推三款高端特色新产品（黑啤、炫舞激情铝瓶、鸿运当头铝瓶），并继续实施"双轮驱动"发展战略，内涵式增长和新建并购并举，3亿收购河北嘉禾啤酒有限公司50%股权，年销量15万吨；2000万收购张家口宣化新钟楼啤酒，第一期20万千升。青啤市场份额占啤酒行业5062万千升的17.2%，同比提升1.1pcts。据Barth Report，青岛啤酒为世界第六大啤酒厂商，品牌价值806亿。2014年力争啤酒销量增长10%以上，完成2014年1千万千升销量目标需要有一定规模的并购，预计世界杯对公司销量和估值有促进作用。
    上半年成本锁定，净利润率改善仍需时间。分地区看，山东地区收入152亿增12%，华北52.6亿增13.7%，华南50亿降1%，华东30.6亿增37.6%增速明显，东南20.6亿增15.6%。啤酒毛利率40.1%同比减少0.3pct，主要是因为并购带来的销量为中低端产品，减弱产品结构升级的效应。2013年制造成本中，麦芽占比14.5%，在去年底的时候大麦价格320-330美元/吨，预计年底的采购规模可以锁定今年上半年的成本，但目前360美元/吨的价格对下半年成本会有一定压力。2013年销售费用率19.8%同比增0.7pct，管理费用率5.6%同比增0.6pct，由于公司2013 年制定并执行补充退休福利计划，按照职工薪酬新准则的规定，增加公司2013 年管理费用约1.96亿元，导致公司Q4单季度管理费用率14.9%，同比增5.7pcts。2013年净利润率7%，同比增0.2pct，由于今年有重大体育赛事，公司采取积极的市场发展战略，预计在毛利率和销售费用率改善不明显的背景下，净利润率变化不大。
    风险提示：大麦价格上涨会增加公司成本，竞争对手大幅度扩张会延迟公司的净利润率改善预期时点。
    盈利预测、估值及评级。结合行业发展现状和公司经营情况及战略，略下调公司2014/15年EPS预测为1.65/1.87元（原为1.76/2.01元），现价对应2014年PE24倍，考虑到一季度公司新建设和并购产能的投放，及成本平稳，预期一季报销量15%-20%增长，由于净利润率长期有提升空间，维持目标价50元，维持"增持"评级。对于2014年巴西世界杯对公司股价的刺激作用，我们统计公司上市以来所经历的1998年法国世界杯、2002年韩日世界杯、2006年德国世界杯和2010年南非世界杯，用简单的算术加法而非复利统计法统计4-6月和4-7月持有青啤相对上证指数的超额收益，1998/2002/2006/2010年，持有4-6月3.1%/4.4%/2.5%/22.0%，持有4-7月-1.8%/12.1%/-4.3%/17.4%，在弱势市场2002和2010年效应最为明显，2006年为牛市表现不明显，假若仅4-5月就变为1.8%/4.9%/7.5%/18.9%，世界杯的预期效应对青啤股价呈正面刺激。